Отличие модели арбитражного ценообразования от САРМ

Нам важна не столько АРМ как таковая, а те фундаментальные предпосылки, которые она вскрыла, появившись в обороте исследователей. Именно эти предпосылки во многом интуитивно организуют рынки любых товаров и являются основным эмерджентным свойством рынка как социально-экономической системы.

 

2.4 Применение  модели арбитражного ценообразования  на практике

 

Модель арбитражного ценообразования базируется на существенно меньшем количестве предположений о характере фондового рынка, чем САРМ. Само понятие «арбитраж» подразумевает получение гарантированной безрисковой прибыли от игры на рынке. Примером арбитража может служить такая ситуация, когда акции одной компании котируются на различных торговых площадках и текущая рыночная стоимость одной и той же акции на них разная. Тогда очевидна следующая последовательность действий: нужно осуществить короткую продажу (продажа ценных бумаг, взятых взаймы) определенного количества акций на той площадке, где акции стоят дороже, и купить то же количество акций на другой площадке, где они стоят дешевле. Теперь представьте, что такая возможность действительно имеет место. Поскольку количество участников торгов на фондовом рынке велико, вряд ли стоит надеяться, что эту возможность никто не заметил, - обязательно заметят и начнут использовать. Но «неожиданное» увеличение спроса на одной торговой площадке, где акции стоят дешевле, и предложения на другой, где акции дороже, неизбежно приведут к выравниванию цен: повышенный спрос стимулирует повышение цены, а повышенное предложение – ее понижение. Описанная ситуация является примером самого простого арбитража. Однако, существуют и другие, более сложные (многошаговые, распределенные во времени) виды.

Переход от однофакторной   модели САРМ к многофакторной АРТ не только дает преимущества, но и ставит новые проблемы, которые ранее не возникали.

1. Отбор факторов и определение их количества для многофакторной модели. Этот вопрос является весьма тонким не только для модели АРТ, но и для любой многофакторной модели, описывающей фондовый рынок. Совершенно понятно, что не все многообразие доступных для анализа показателей влияет на поведение цены актива. Однако, понять какие именно и сколько их, не так просто. Строить же модель сразу по всем доступным факторам неконструктивно – незначимые факторы будут играть роль шума и могут значительно искажать результаты, полученные с помощью модели.
2. Разные факторы риска для разных активов. Второй вопрос является еще более тонким, чем первый, и более сложным. Если для решения первой проблемы можно было бы предложить интуитивное решение – отобрать несколько основных макроэкономических и ли отраслевых показателей, влияющих, по интуитивным ощущениям, на цены акций,  - то для решения второй проблемы этого сделать нельзя. Ведь поведение каждого актива, вообще говоря, индивидуально. Поэтому состав и количество факторов риска у каждого актива могут быть свои. Необходимо определить критерии, в соответствии с которыми одному активу поставить в соответствие один набор факторов, а другому – другой.
3. Изменение состава и количества факторов риска во времени. Предположим, что каким-то образом удалось найти состав и количество факторов влияния для конкретного актива. Может ли через определенный интервал времени факторная структура измениться? Результаты исследований свидетельствуют о нестационарном характере взаимосвязей на фондовом рынке. Это значит, что модель применима лишь в течение определенного срока, после которого возникает необходимость строить ее заново. При этом факторы риска могут быть уже другими.
4. Ранжирование компании по нескольким показателям одновременно. Построив модель САРМ для множества активов, с целью выбора наиболее привлекательных активов мы получали возможность сортировать их по чувствительности, систематическому или несистематическому риску. В многофакторном случае актив характеризуется набором систематических рисков, связанных с каждым фактором. Необходимо учитывать каждый из них .

Определение факторов для арбитражной модели ценообразования является предметом тщательного исследования. Перед экономистами стоит задача выявить факторы, которые соответствуют значениям λ, отличающиеся от нуля. Авторы, результаты работ которых описываются ниже, сходятся во мнении, что максимальное количество таких факторов – пять, минимальное – три.

В статье Чена, Ролла и Росса «Economic Forces and the Stock Market», опубликованной в «Journal of Business» №3 1986 г., предлагаются такие факторы как темп промышленного производства, величины ожидаемой и неожидаемой инфляции, разница между надежными и ненадежными облигациями. Третий фактор интерпретируется как характеристика временной структуры процентных ставок, а четвертый – как премия за риск неуплаты, которую инвестор требует в качестве компенсации, приобретая рисковые облигации вместо безрисковых казначейских.

Salomon Brothers используют совершенно другую систему фундаментальных факторов:

• темп роста валового национального продукта;
• процентная ставка;
• ставка изменения цен  на нефть;
• темп роста расходов на оборону;
• инфляция.

Общим фактором с другими теориями является только инфляция. В целом можно выделить три основные группы факторов: показатели общей экономической активности, в основном связанные с производством, показатели инфляции и разновидности фактора процентной ставки [9].

 

3. Отличие модели  арбитражного ценообразования от  САРМ

 

                 АРТ используется лишь для хорошо диверсифицированных портфелей. Само по себе отсутствие арбитража для получения безрисковой доходности еще не гарантирует, что в состоянии равновесия уравнения «ожидаемая доходность-коэффициент «бета» будет выдерживаться для любых активов. Однако, приложив дополнительные  усилия, можно воспользоваться АРТ, чтобы показать, что указанное соотношение должно выдерживаться даже для отдельно взятых активов. Суть доказательства- коэффициент «бета» нарушалось для многих отдельно взятых ценных бумаг, то казалось бы практически невозможным, чтобы все хорошо диверсифицированные портфели удовлетворяли этому соотношению. Вот почему это уравнение почти гарантированно должно соблюдаться для отдельно взятых ценных бумаг.

АРТ выполняет многие из тех же функций, что и САРМ. Она  обеспечивает нам эталон для обеспечения объективных ставок доходности, которым можно пользоваться для планирования долгосрочных инвестиций. Более того, АРТ выявляет важное различие между недиверсифицируемым риском, за принятие  которого инвестор обоснованно требует вознаграждения в форме премии за риск, и диверсифицируемым риском, за  принятия которого инвестору «не полагается» вознаграждение, так как  он может избежать его.

    В результате  мы приходим к следующему обобщающему  выводу: ни та, ни другая теория  не может считаться лучшей. АРТ  носит более общий характер  в том смысле, что касается  уравнения « ожидаемая доходность-коэффициент  «бета»». Стоит также отметить  следующее: поскольку выполненные  к настоящему времени проверки  уравнения « ожидаемая доходность- коэффициент «бета»» анализировали  доходность высокодиверсифицированных  портфелей, они, в сущности, подошли ближе к проверке АРТ, чем САРМ. Таким образом, оказывается, что эконометрические соображения также благоприятны для АРТ.

 

 

 

 

 

 

 

Заключение

 

В процессе написания работы были разобраны сущность и принципы основных моделей оценки финансовых активов – САРМ и АРТ.

Модель оценки капитальных активов представляет собой идеальную модель рынка капиталов, которая основывается на предположениях портфельной теории и исходит из равной информированности инвесторов относительно доходности и рискованности ценных бумаг. В условиях модели САРМ справедлива теорема о разделении, в соответствии с которой оптимальный портфель рискованных активов одинаков для всех инвесторов и соответствует по структуре рыночному портфелю - совокупности всех рискованных активов, представленных на рынке. Рыночный портфель, следовательно, является эффективным в терминах средней доходности - стандартного отклонения. Индивидуальные портфели различаются лишь пропорциями безрисковых вложений и инвестиций в рыночный портфель. В модели САРМ равновесная цена (доходность) отдельных финансовых активов определяются исключительно степенью статистической взаимосвязи доходности данного актива и доходности рыночного портфеля, которая характеризуется коэффициентом бета. Коэффициент бета представляет собой коэффициент ковариации доходности финансового актива и доходности рыночного портфеля, деленный на дисперсию доходности рыночного портфеля. Коэффициент бета определяет содержание рыночного (системного, или недиверсифицируемого) риска в данном финансовом активе.

Риск, связанный с инвестициями в каждую ценную бумагу можно разделить на две составляющие - рыночный (системный) риск и остаточный (индивидуальный) риск. Индивидуальный риск может быть сведен к нулю путем диверсификации инвестиций, тогда как в отношении системного риска диверсификация приводит лишь к его усреднению. Поэтому на цену и доходность финансовых активов в условиях модели САРМ оказывает влияние лишь содержание рыночного риска, а равновесная доходность ценных бумаг должна располагаться вдоль линии рыночной доходности ценных бумаг, определяющей зависимость ожидаемой доходности от коэффициента бета. В каждый отдельный момент времени финансовый рынок может находиться в неравновесном состоянии, а фактическая ожидаемая доходность ценных бумаг может отличаться от равновесной. Разница между фактической ожидаемой доходностью и равновесной величиной ожидаемой доходности называется коэффициентом альфа финансового актива.

Арбитражная теория ценообразования является моделью равновесия на рынке капиталов, в которой многие существенные предположения модели САРМ ослаблены. В модели основным предположением является отсутствие арбитражных возможностей - то есть невозможность получения положительного дохода при нулевых инвестициях. Кроме того, арбитражная теория оценки не формулирует строгих предположений относительно функции предпочтений инвестора: предполагается лишь, что инвесторы предпочитают больший доход меньшему. В соответствии с АРТ доходность финансовых активов является линейной функцией определенного набора факторов, к которым, как правило, относят темпы экономического роста, ожидаемую и неожиданную инфляцию, премию за риск, премию ликвидности, и другие.

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

Список использованной литературы

1. Семенкова Е. В. Операции с ценными бумагами. – М.: Поиск, 2005. – С. 374.

2."Beta Beaten", Economist, March 7, 1992, p. 87, основано на статье Eugene Fama, Kenneth French, "The Cross-Section of Expected Stock Returns", University of Chicago Center for Research in Security Prices, 1991

3.Лоренс Дж. Гитман, Майкл Д. Джонк. Основы инвестирования. – М.: Инфра-М, 2004. – С. 342.

4. Семенкова Е. В. Операции с ценными бумагами. – М.: Поиск, 2005. – С. 374.

5.Лукасевич И.Я. Анализ финансовых операций. Методы, модели, техника вычислений – М.: Финансы, ЮНИТИ, 1998г. – 400с.

6. Сайт Рейтингового агентства «AK&M»[Источник ресурса. Точка доступа. http://www.akm.ru]

7. Евсеенко О.С., Инвестиции в вопросах и ответах: учебное пособие. – М.: ТК Велби, Изд-во Проспект, 2005.- 256 с.

8.Барбаумов В.Е., Гладких И.М., Чуйко А.С. Финансовые инвестиции: Учебник, М.: Финансы и статистика, 2003. - 542 с.

9. Просветов Г. И., Экономика, Бизнес-планирование: Задачи и решения:Учебник, 2011.-420 с.

10. Морозко Наталья Иосифовна, Экономика, Финансовый менеджмент:  Учебник, 2010.-245с.

11. Новиков А.И., Солодкая Т.И., Теория принятия решений и управление рисками в финансовой: Учебное пособие, Дашков и К, 2013 г.

12. Миркин Я.М., Ценные бумаги и фондовый рынок: Учебник, 2012.

13. Косаренко Н.Н., Маренков Н.Л., Рынок ценных бумаг:Учебное пособие, Издательство: Флинта; Наука, 2011 г.,

14. В. А. Галанов, Рынок ценных бумаг: Учебное пособие, Инфра-М, 2010 г.