Инвестиционная оценка долевых ценных бумаг

 Цена выкупа акций обязательно указывается в сообщении акционерам о проведении общего собрания с повесткой дня, включающей вопросы, голосование по которым может повлечь возникновение у акционеров права требовать выкупа обществом акций (п. 1 и 2 ст. 76 ФЗ «Об АО»). Следовательно, совет директоров должен определить цену выкупа акций к моменту принятия им решений по вопросам, связанным с подготовкой к проведению общего собрания акционеров (ст. 54 ФЗ «Об АО»).

Акционеры - владельцы  голосующих акций - вправе требовать  выкупа обществом всех или части принадлежащих им акций в случаях:

- реорганизации общества  или совершения крупной сделки, решение об одобрении которой  принимается общим собранием  акционеров, если они голосовали  против принятия такого решения  либо не принимали участия в голосовании по этим вопросам;

- внесения изменений  и дополнений в устав общества  или утверждения устава общества  в новой редакции, ограничивающих  их права, если они голосовали  против принятия соответствующего  решения или не принимали участия  в голосовании.

Общество не вправе осуществлять приобретение размещенных им обыкновенных акций:

- до полной оплаты  всего уставного капитала общества;

- если на момент  их приобретения общество отвечает  признакам несостоятельности (банкротства)  в соответствии с правовыми актами РФ о несостоятельности (банкротстве) предприятий или указанные признаки появятся в результате приобретения этих акций;

- если на момент  их приобретения стоимость чистых  активов общества меньше его  уставного капитала, резервного  фонда и превышения над номинальной стоимостью определенной уставом ликвидационной стоимости размещенных привилегированных акций либо станет меньше их размера в результате приобретения акций.

Общество не вправе осуществлять приобретение размещенных им привилегированных акций определенного типа:

- до полной оплаты  всего уставного капитала общества;

- если на момент  их приобретения общество отвечает  признакам несостоятельности (банкротства)  в соответствии с правовыми  актами РФ о несостоятельности  (банкротстве) предприятий или указанные признаки появятся в результате приобретения этих акций;

- если на момент  их приобретения стоимость чистых  активов общества меньше его  уставного капитала, резервного  фонда и превышения над номинальной  стоимостью определенной уставом  ликвидационной стоимости размещенных привилегированных акций, владельцы которых обладают преимуществом в очередности выплаты ликвидационной стоимости перед владельцами типов привилегированных акций, подлежащих приобретению, либо станет меньше их размера в результате приобретения акций.

Общество не вправе осуществлять приобретение размещенных акций  до выкупа всех акций, требования о  выкупе которых поступили от акционеров.

Акционерное общество может  выкупить собственные акции в  целях временного уменьшения количества акций в обращении, например для изменения соотношения сил на общем собрании акционеров, повышения рыночной цены акций, противодействия попыткам других лиц скупить часть голосующих акций и др. либо в целях уменьшения уставного капитала.

В первом случае выкупленные акции должны быть реализованы по цене не ниже их рыночной стоимости не позднее одного года с даты их приобретения. Иначе общее собрание акционеров должно принять решение об уменьшении уставного капитала общества путем погашения указанных акций. Указанные акции не предоставляют права голоса, не учитываются при подсчете голосов, по ним не начисляются дивиденды.

Во втором случае, когда  общим собранием акционеров принято  решение об уменьшении уставного  капитала общества путем сокращения общего количества акций, выкупленные акции должны быть погашены при приобретении.

Выкуп акций обществом  осуществляется по цене, определенной советом директоров (наблюдательным советом), но не ниже рыночной стоимости, которая должна быть определена независимым  оценщиком без учета ее изменения в результате действий общества, повлекших возникновение права требования оценки и выкупа акций. Привлечение независимого оценщика не является обязательным, если цена покупки или цена спроса и цена предложения акций регулярно публикуются в печати.

Существует три наиболее распространенных метода выкупа акций: тендерный выкуп акций (self-tender offer) по фиксированной цене (fixed-price), тендерный  выкуп акций путем "голландского" аукциона (Dutch-auction) и покупка на открытом рынке (open-market purchase). Когда речь идет о тендерном выкупе акций по фиксированной цене, компания делает формальное предложение своим акционерам выкупить у них определенное количество акций — как правило, по заранее установленной цене. Эта "договорная" цена превышает текущую рыночную цену акций. Акционеры могут выбирать: либо продать свои акции по указанной цене, либо продолжать хранить их у себя. Как правило, период действия этого предложения охватывает две-три недели. Если акционеры проявляют готовность продать больше своих акций, чем первоначально предполагалось компанией, компания может выкупить весь "излишек" или только часть его. Однако она не обязана выкупать этот "излишек". Вообще говоря, транзакционные издержки фирмы на реализацию тендерного выкупа акций по фиксированной цене оказываются выше, чем транзакционные издержки, связанные со скупкой акций на фондовом рынке.

Когда речь идет о тендере  путем "голландского" аукциона, компания заранее указывает количество акций, которые она хотела бы выкупить, а также минимальную и максимальную цену, которую она готова заплатить. Как правило, минимальная иена несколько выше текущей рыночной цены. Таким образом, каждый акционер получает возможность предложить компании то количество акций, которое он готов продать, и их минимально приемлемую продажную цену в рамках диапазона цен, установленного компанией. Получив заявки на продажу акций от акционеров, компания сортирует их в порядке возрастания цены. Затем она определяет минимальную цену, которая обеспечит полный выкуп указанного количества акций. Эта цена выплачивается всем акционерам, которые назначили за свои акции цену, не превышающую этой цены. Если количество акций, предложенных к продаже акционерами за цену, не превышающую этой покупной цены, оказывается больше требуемого, компания осуществляет покупки на пропорциональной основе. Если на продажу представлено слишком мало акций, фирма либо отменяет свое предложение, либо выкупает все представленные к продаже акции по указанной максимальной цене.

В отличие от предложения о выкупе акций по фиксированной цене компании неизвестна заранее конечная покупная цена. В обоих типах предложений о выкупе акций фирме поначалу неизвестно количество акций, которое будет представлено к продаже. Предложение о выкупе акций путем "голландского" аукциона стало весьма популярным средством выкупа акций, нередко превосходя — в течение одного года — количество предложений выкупа акций по фиксированной цене. Крупные компании обычно чаше, чем мелкие, используют "голландский" аукцион, предпочитая его предложению выкупа акций по фиксированной цене.

Когда речь идет о покупке  акций на открытом (фондовом) рынке, компания покупает свои акции так, как  это делает любой другой инвестор — через брокерскую фирму. Как  правило, брокерские комиссионные устанавливаются в ходе переговоров. Определенные правила, разработанные Комиссией по ценным бумагам и биржам США, ограничивают способ, которым компания назначает цены при выкупе своих собственных акций. Таким образом, чтобы выкупить относительно крупный пакет акций, компании требуется довольно продолжительный период времени. По этой причине тендерное предложение о выкупе акций (self-tender offer) подходит больше всего, когда компании нужно выкупить крупный пакет акций.

Прежде чем компания начнет выкупать свои акции, она должна проинформировать акционеров о своих намерениях. В случае тендерного выкупа акций такая информация содержится в самом предложении. Даже в этом случае компания не должна утаивать другую информацию. Было бы неэтичным, например, со стороны компании, занимающейся разработкой рудных месторождений, утаивать информацию об открытии крупного месторождения, делая предложение о выкупе акций. Когда речь идет о выкупе акций на открытом рынке, информирование о соответствующих намерениях компании особенно необходимо. В противном случае акционеры будут продавать свои акции, не подозревая о существовании программы выкупа, которая приведет к повышению прибыльности этих акций. Располагая полной информацией об объеме выкупа и целях компании, акционеры могут продавать свои акции — если они того пожелают. Не располагая всей необходимой информацией, акционер, продающий свои акции, может потерпеть убытки. Когда объем выкупаемых акций значителен, лучше всего подходит тендерный выкуп акций, поскольку при этом обеспечивается равенство прав всех акционеров.

Если фирма располагает  излишком денежных средств и испытывает нехватку прибыльных инвестиционных возможностей, чтобы надлежащим образом использовать эти средства, тогда их можно направить  акционерам фирмы. Это можно осуществить либо путем выкупа акций, либо путем выплаты излишка в виде повышенных дивидендов. В отсутствие налогов на индивидуальные доходы и транзакционных издержек, указанные два варианта для акционеров совершенно равнозначны. В случае выкупа акций в обращении остается меньшее количество акций; в результате повышается значение прибыли на акцию и в конечном счете величина дивидендов, выплачиваемых на одну акцию. В результате должна повыситься и рыночная цена акций. Теоретически прирост капитала, являющийся следствием выкупа акций, должен равняться дивидендам, которые выплачивались бы в противном случае.

Выкуп акций представляется наиболее подходящим, когда у фирмы  образуется крупный излишек денежных средств, который она может направить  своим акционерам. Выплата этих денег в виде дополнительных дивидендов приведет к немедленному налогообложению акционеров. Этот "налоговый удар" можно несколько смягчить, выплачивая деньги в виде дополнительных дивидендов спустя некоторое время, однако это может привести к тому, что инвесторы начнут рассчитывать на постоянную выплату дополнительных дивидендов и в будущем. Кроме того, фирме не следует увлекаться постоянными выкупами акций вместо выплаты дивидендов. Налоговая администрация (Internal Revenue Service) может воспринять такие постоянно предпринимаемые выкупы акций как эквивалент денежных дивидендов и запретить акционерам, погашающим свои акции, извлекать какие-либо налоговые выгоды из получения прироста капитала.

 

 

1.7. Оценка акций с равномерно возрастающими дивидендами.

 

Дивидендная политика существенно влияет на размер внешних источников финансирования, привлекаемых организацией, поскольку капитализация чистой прибыли позволяет расширять деятельность за счет собственных, более дешевых источников. Расходы организации на привлечение дополнительных источников снижаются. Есть и другие преимущества, например, сохраняется сложившаяся система контроля деятельности организации, которая может существенно пострадать из-за изменения количества акционеров.

Имеет ряд преимуществ  и стабильность дивидендных выплат. Прежде всего, это индикатор деятельности организации, свидетельство ее финансового благополучия. Кроме того, стабильность дивидендных выплат снижает неопределенность, т.е. уровень риска для инвесторов. Информация о стабильных доходах инициирует повышение спроса на акции организации, т.е. ведет к росту цены ее акций.

Существует несколько  математических моделей оценки акций.

Одной из наиболее авторитетных является так называемая модель роста - модель Гордона:

V_t = D  l: (r - g),

где V_t - теоретическая стоимость акции;

D  l - ожидаемый дивиденд  очередного периода;

r - приемлемая доходность (коэффициент дисконтирования);

g - ожидаемый темп прироста  дивидендов.

Согласно данной модели, чем больше ожидаемый доход и  чем выше темп его прироста, тем больше теоретическая стоимость акции, т.е. рост благосостояния акционеров. Значит, увеличивать размер дивиденда целесообразно.

Однако у этой модели есть и оборотная сторона, которая  состоит в следующем.

1. Для выплаты дивидендов  организация должна иметь в распоряжении крупную сумму свободных наличных денег. Однако испытывать нужду в наличных денежных средствах организация может по различным причинам, и это не обязательно связано с ее неудовлетворительным финансовым состоянием.

2. Выплата дивидендов уменьшает возможности рефинансирования прибыли, что может отрицательно повлиять на прибыль организации и на благосостояние ее владельцев в более далекой перспективе.

Эти два аргумента - в  пользу того, что большие дивиденды  не выгодны организации. Поэтому основной целью разработки дивидендной политики является установление необходимой пропорциональности между текущим потреблением прибыли собственниками и будущим ее ростом, который максимизирует рыночную стоимость организации и обеспечит ее стратегическое развитие.

По сути, дивидендная  политика - это составная часть  общей политики управления прибылью. Ее задача состоит в том, чтобы  в целях максимизации рыночной стоимости  организации оптимизировать соотношение  между потребляемой и капитализируемой частями прибыли /7/.

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

2. Практическая часть.

 

Задача 1

Банк выдал предпринимателю  кредит в размере PV = 600, на срок n = 3, под k = 13% процентов годовых с ежегодным начислением процентов. Определите, сколько предприниматель должен вернуть банку к концу срока кредитования, если при начислении использовались сложные проценты

 

Сумма кредита с процентами (наращенная сумма):

 FV = PV*(1+k)ⁿ = 600*(1+0,13)³ = 865,74 (ден.ед.)

 

 

Задача 2

Облигация нарицательной  стоимостью CF_n = 2000 , с нулевым купоном продается за P = 1000 рублей. Облигация будет погашена через n = 5 лет. Рассчитайте теоретическую стоимость облигации, если альтернативный инвестиционный проект обеспечивает доходность на уровне k = 13% и примите решение относительно целесообразности инвестиций в данный вид долговых обязательств.