Доходный подход как наиболее приемлемый для оценки бизнеса

 

Таблица 1.2 - Методы расчета стоимости предприятия на конец прогнозного периода

Название метода	Условия и особенности применения
Метод расчета по ликвидационной стоимости	Применяется, если в послепрогнозный период ожидается банкротство предприятия с последующей продажей имеющихся активов. Учитываются расходы, связанные с ликвидацией, и скидка на срочность в случае срочной ликвидации. Для оценки действующего предприятия, приносящего прибыль, а тем более находящегося в стадии роста, этот метод неприменим
Метод расчета по стоимости чистых активов	Расчет основан на определении  ожидаемой рыночной стоимости активов  предприятия на конец прогнозного  периода за вычетом обязательств. Метод может быть использован  для стабильного бизнеса, главной  характеристикой которого являются значительные материальные активы
Метод предполагаемой продажи	Денежный поток пересчитывается  в показатели стоимости с помощью  специальных коэффициентов, полученных из анализа ретроспективных данных по продажам сопоставимых компаний. На российском рынке из-за малого количества рыночных данных применение метода весьма проблематично
Модель Гордона		Модель Гордона основана на прогнозе получения стабильных доходов в  остаточный период и предполагает, что величины износа и капиталовложений равны. Расчет проводится по формуле:   ,   где FV – ожидаемая стоимость в постпрогнозный пе-риод; CF(n+1) – денежный поток доходов за первый год постпрогнозного (остаточного) периода; Y – ставка дисконтирования; t – долгосрочные темпы роста денежного потока. При отсутствии темпов роста коэффициент капитализации будет равен ставке дисконтирования

 

Обычно  стоимость на конец прогнозного  периода определяется по модели Гордона. Например, известно, что прогнозный период составляет пять лет, денежный поток шестого года равен 150 млн. руб., ставка дисконтирования – 24 %. Предполагается, что к концу прогнозного периода темп роста дохода стабилизируется и долгосрочный темп роста денежного потока составит 2 % в год. Рассчитаем величину стоимости предприятия в постпрогнозный период, используя модель Гордона:

 

млн. руб.

 

Стоимость предприятия на конец прогнозного  периода составит 682 млн. руб. Полученную таким образом стоимость бизнеса в постпрогнозный период приводят к текущим стоимостным показателям по той же ставке, что применяется для дисконтирования денежного потока последнего прогнозного периода.

Расчет  текущих стоимостей будущих денежных потоков и стоимости в постпрогнозный период. Расчеты текущих стоимостей представляют собой умножение денежного потока на коэффициент текущей стоимости с учетом выбранной ставки дисконтирования. Текущая стоимость единицы (Vⁿ) – это текущая стоимость одной денежной единицы, которая должна быть получена через n-периодов при ставке сложного процента (ставки дисконтирования), равной i:

 

.

 

При применении в оценке метода ДДП необходимо суммировать текущие стоимости периодических денежных потоков, которые приносит объект оценки в прогнозный период, и текущую стоимость в постпрогнозный период, ожидаемую в будущем.

Предварительная величина стоимости бизнеса состоит  из двух составляющих: 1) текущей стоимости  денежных потоков в течение прогнозного  периода; 2) текущего значения стоимости  в послепрогнозный период.

Внесение  итоговых поправок. Наиболее существенными  считаются две поправки: поправка на величину стоимости нефункционирующих активов и коррекция величины собственного оборотного капитала.

Первая  поправка основывается на том, что при  расчете стоимости учитываются активы предприятия, которые участвуют в производстве, получении прибыли, т.е. в формировании денежного потока. Однако эти активы имеют стоимость, так как могут быть проданы на рынке, поэтому стоимость активов, не занятых непосредственно в производстве, прибавляется к стоимости, полученной при дисконтировании денежного потока.

Вторая  поправка – это учет фактической величины собственного оборотного капитала: избыток собственного оборотного капитала должен быть прибавлен, а дефицит – вычтен из величины предварительной стоимости.

В результате оценки предприятия методом ДДП  получается стоимость контрольного ликвидного пакета акций. Если же оценивается  неконтрольный пакет, то необходимо сделать скидку.

Преимущества  доходного подхода, следующие:

1. Учитывается  инвестиционный доход, поэтому применение подхода необходимо при анализе целесообразности инвестирования, при обосновании решений о купле-продаже предприятия.

2. Некоторые  предприятия сложно оценить с  помощью затратного подхода, а  для использования сравнительных  методик оценки нет соответствующей рыночной информации. Например:

– предприятия, связанные с информационно-рекламной  сферой деятельности, так как их стоимость зависит от размеров и  эффективности первоначальных затрат, последующих объемов реализации услуг и чистых доходов;

– предприятия, деятельность которых базируется на новых технологиях, когда стоимость  предприятия существенно зависит  от конъюнктуры соответствующего сектора рынка;

– предприятия, имеющие исключительные права, каналы связи, каналы реализации продукции, услуг, обладание которыми позволяет таким предприятиям ограничить конкуренцию на соответствующем рынке и получать высокие и стабильные доходы, а следовательно, и иметь высокую стоимость;

– предприятия, занимающиеся профессиональными сферами деятельности (оценочной, медицинской, юридической, аудиторской и пр.), так как их стоимость в значительной степени зависит от индивидуальных качеств руководителя, его квалификации, связей и т.д.

Основные недостатки доходного подхода:

– необходимость  прогнозирования долговременного  потока дохода (затруднена сложившейся  недостаточно устойчивой экономической ситуацией в России, к тому же вероятность неточности прогноза увеличивается пропорционально долгосрочности прогнозного периода);

– сложность  расчета ставок капитализации и  дисконтирования;

– в  процессе прогнозирования денежных потоков или ставок дисконтирования  устанавливаются различные предположения и ограничениям, носящие условный характер;

– влияние  факторов риска на прогнозируемый доход;

– проблематичность сбора данных о доходности аналогичных  предприятий.

 

 

 

  3. Метод капитализации доходов.

Метод капитализации доходов  является одним из вариантов доходного  подхода к оценке бизнеса действующего предприятия. Он основан том, что  стоимость доли собственности в  предприятии равна текущей стоимости  будущих доходов, которые принесет эта собственность. Сущность данного  метода выражается формулой:

Оцененная стоимость = Чистая прибыль / ставка капитализации

(V = А / Rk)

Допущения метода капитализации  доходов:

1. Ожидаемые от бизнеса среднегодовые доходы (Аср) (или темпы их роста) постоянны.

2. Срок получения доходов неопределенно длительный.

Следует отметить, что, в отличие  от оценки недвижимости, в оценке бизнеса  данный метод применяется довольно редко из-за значительных колебаний  величин прибылей или денежных потоков  по годам, характерных для большинства  оцениваемых предприятий.

Преимущества метода: простота расчетов, непосредственное отражение  рыночной конъюнктуры.

Недостатки: неприменим, если отсутствует информация о рыночных сделках, если объект еще не построен, если объект подвергся серьезным  разрушениям в результате стихийного бедствия и т.п. 

Основные этапы  применения метода:

1. Анализ финансовой отчетности, ее нормализация и трансформация  (при необходимости).

2. Выбор величины прибыли,  которая будет капитализирована.

3. Расчет адекватной ставки  капитализации.

4. Определение предварительной  величины стоимости.

5. Проведение поправок  на наличие нефункционирующих  активов (если таковые имеются).

6. Проведение поправок  на контрольный или неконтрольный  характер оцениваемой доли, а  также на недостаток ликвидности  (если они необходимы). 

Анализ финансовой отчетности

Основные документы: баланс и отчет о финансовых результатах (желательно наличие этих документов за последние три года).

При анализе финансовых отчетов  предприятия необходимо провести их нормализацию (внести поправки на различные  чрезвычайные и единовременные статьи, которые не носили регулярного характера в прошлой деятельности предприятия и вряд ли будут повторяться в будущем).

Примеры чрезвычайных и единовременных статей:

- доходы или убытки от продажи активов, особенно в тех случаях, когда компания не может постоянно продавать такие активы;

- доходы или убытки от продажи части предприятия;

- поступления по различным видам страхования;

- поступления от удовлетворения судебных исков;

- последствия забастовок или длительных перерывов в работе;

- последствия анормальных колебаний цен.

При корректировке финансовых отчетов следует особое внимание уделять статьям:

- дебиторская задолженность;

-товарно-материальные запасы;

- начисленная амортизация;

- остаточная стоимость основных средств;

- кредиторская задолженность;

Дебиторская задолженность  корректируется на потенциально безнадежные  долги.

При корректировке стоимости  товарно-материальных запасов: если рыночная стоимость запасов оказывается  ниже себестоимости, то их учетная стоимость  должна быть соответствующим образом  снижена.

При анализе износа и амортизации  оценщик должен определить, применяется  ли обычный (равномерный) метод начисления износа или ускоренная амортизация.

Кредиторская задолженность  обычно не корректируется.

Выбор величины прибыли, которая  будет капитализирована.

Подразумевается выбор периода  текущей производственной деятельности, результаты которого будут капитализированы.

Возможные варианты:

- прибыль последнего отчетного года;

- прибыль первого прогнозного года;

- средняя величина прибыли за несколько последних отчетных лет (3–5 лет).

В большинстве случаев  на практике в качестве капитализируемой величины выбирается прибыль последнего отчетного года.

В качестве капитализируемой величины может выступать либо чистая прибыль после уплаты налогов, либо прибыль до уплаты налогов, либо величина денежного потока.

Расчет адекватной ставки капитализации.

Ставка капитализации  для предприятия выводится из ставки дисконта путем вычета ожидаемых  среднегодовых темпов роста прибыли  или денежного потока (в зависимости  от того, какая величина капитализируется). Для одного и того же предприятия  ставка капитализации обычно ниже, чем ставка дисконта.

С математической точки зрения, ставка капитализации – это делитель, который применяется для преобразования величины прибыли или денежного  потока за один период времени в  показатель стоимости.

Чтобы определить адекватную ставку капитализации, нужно сначала  рассчитать соответствующую ставку дисконта.

Наиболее распространенные методики определения ставки дисконта:

- модель оценки капитальных активов;

- метод кумулятивного построения;

- модель средневзвешенной стоимости капитала.

При известной ставке дисконтирования  ставка капитализации в общем  виде:  

 

Rk = i – g,

 

где i – ставка дисконтирования,  g – долгосрочные темпы роста дохода или денежного потока.

Возможные формулы капитализации  получаемого за ограниченный срок n постоянного дохода Аср можно представить в виде моделей:

Модель Инвуда:                    Ц =

Модель Хоскальда                Ц =

Модель Ринга                        Ц =

 

В этих моделях по-разному  выражается норма возврата капитала. В моделях Инвуда и Хоскальда она понимается как тот ежегодный (ежеквартальный...) дополнительный доход с каждого вложенного в бизнес рубля, который, если его по мере получения вкладывать в тот же бизнес (с тем же риском, отражаемым присущей данному бизнесу нормой текущего дохода i – модель Инвуда) или просто на страхуемый банковский депозит (по безрисковой норме текущего дохода R – модель Хоскальда), должен к истечению срока n накопить фонд возмещения ранее вложенного в бизнес капитала. Норма возврата капитала –