Стоимостная оценка акций, доходный и сравнительный подходы, при оценке стоимости акций

не спонсируемых ADR несут инициаторы выпуска (акционеры). Торговля не спонсируемыми ADR осуществляется только на вне биржевом рынке через «Бюллетень Борд» (Bulletin Board) Национальной

ассоциации дилеров фондового рынка, а также ежедневный справочник «Розовые страницы» (PinkSheets). Тот факт, что не спонсируемые ADR

не могут обращаться на бирже, делает их менее привлекательными для инвесторов.

Выпуск спонсируемых ADR производится по инициативе эмитента и может осуществляться на уже выпущенные акции или на акции новых эмиссий в зависимости от уровня ADR.

ADR бывает четырех уровней. Чем выше уровень, тем требования жестче.

ADR первого уровня (торговая  форма) выпускаются на уже обращающиеся на вторичном рынке акции.

Эти депозитарные расписки могут котироваться только на внебиржевом рынке. Финансовая отчетность компании эмитента может осуществляться по национальным стандартам и для выпуска указанных ADR требуется минимальный набор документов. Спонсируемые ADR первого уровня

характеризуются следующим:

Существует возможность  повысить их уровень при условии

обязательной перерегистрации их в SEC (Securities  Exchange Commission

Комиссия по ценным бумагам  и биржам США).

Котировки акций внебиржевого рынка существенно ниже котировок акций компаний аналогичных отраслей на бирже.

Если SEC регистрирует более высокий уровень ADR компании, что позволяет им обращаться на бирже, то цены на эти бумаги, как правило, значительно возрастают ADR второго уровня (листинговая форма) также выпускаются на уже обращающиеся акции. Эти депозитарные расписки котируются на бирже и финансовая отчетность компании эмитента

Должна отвечать требованиям GAAP Считается, что требования

представления в SEC отчетности выше и предполагают большую

открытость компании, чем  в европейских странах. От эмитентов

требуется внутренний аудит, регулярная публикация отчетности.

Компания повышающая свои ADR до второго уровня, несет

Существенные затраты  на адаптацию документов компании под

требования для регистрации и на самурегистрацию депозитарных

расписок в SEC. Однако эти расходы, как правило, окупаются, так

как компания получает возможность  разместить свои

спонсируемые ADR на крупнейших американских биржах (NYSE

,NASDAQ).

Третий уровень спонсируемых ADR (форма предложения)

позволяет выпускать депозитарные расписки на новые эмиссии акций.

Таким образом, компания, эмитент  имеет возможность увеличить свой

капитал, получая инвестиции в твердой валюте, за счет размещения

депозитарных расписок среди инвесторов США и других стран. Требования к ADR третьего уровня такие же, как к ADR второго уровня.

ADR третьего уровня делятся на публично размещаемые и ADR

частного размещения. Публично размещаемые ADR

котируются на фондовых биржах США и никаких ограничений на их покупку не существует.

ADR частного размещения (RADR) предполагают размещение среди ограниченного круга лиц. При этом инвесторы должны иметь статус квалифицированного институционального покупателя.

ADR частного размещения  называют четвертым уровнем спонсируемых ADR (форма частного размещения)

После того, как запущена программа, начинается торговля. Количество акций на депозитарном рынке не яется постоянной величиной. Инвесторы могут по своей инициативе приобретать акции и трансформировать их в депозитарные расписки.

К истории вопроса

Первой из российских компаний на публичный рынок ценных бумаг  США через механизм IPO вышел «ВымпелКом»  в 1996 году. В 2000 и 2002 годах IPO в США  осуществили «МТС» и «Вимм-Билль-Данн», в 2004 году «Мечел». 2005 год стал рекордным по количеству проведенных IPO российскими компаниями. На российском фондовом рынке успешно прошли IPO таких компаний как «Лебедянский», «Северсталь-Авто» и другие. На Лондонской бирже в феврале 2005 АФК «Система» осуществила самое крупное в 2005 году среди российских компаний публичное размещение на $1,3538 млрд. В течение 2005 года на LSE также провели IPO: голландская Pyaterochka Holding, владеющая российской сетью супермаркетов «Пятерочка», медиа-группа Rambler Media, группа «ЕвразХолдинг», «НОВАТЭК», Urals Energy, которой принадлежит несколько активов в России, головная компания группы «Амтел» Amtel-Vredestein N.V., «Новолипецкий металлургический комбинат» и Zirax, владеющая компанией «Глобал-Каустик».

В 2006 году шестнадцать российских компаний провели IPO. Среди них: оператор связи Комстар-ОТС, агропромышленная Группа Разгуляй, фармацевтическая компания Верофарм, розничная сеть Магнит, Группа Черкизово и холдинг СТС Медиа. В июле 2006 года НК «Роснефть» в ходе одного из крупнейших в истории первичных размещений IPO разместила 14,3% акций на Лондонской и российских фондовых биржах и привлекла $10,4 млрд.

На 2007 год запланировано 32 размещения компаний того же уровня: в их числе IPO Сбербанка, ВТБ, ГАЗа, «Итеры», «Кузбассразрезугля», «Связьинвеста», Магнитки, «Еврохима» и многие другие.

Основные Этапы проведения IPO

IPO — это сложный процесс,  состоящий из множества организационных,  юридических и финансовых процедур, который компании помогают организовать  консультанты, андеррайтеры в обязанности которых входит размещение акций на рынке за вознаграждение, а также организатора – компанию, которая будет осуществлять и координировать весь процесс размещения. Отдельно рассмотрим функции каждого участники процесса IPO.

В качестве андеррайтера лучше  привлекать компанию, которая обладает большой клиентской базой и известна на рынке, где будет происходить  размещение.

Основными задачами андеррайтера является:

• выбор схемы IPO;

• координация действий других консультантов;

• определение параметров размещения (объёма размещения, справедливой стоимости размещаемых акций);

• выбор площадки для  размещения.

В число консультантов  входят: финансовый консультант, юридический  консультант, аудитор финансовой отчётности компании, консультант по маркетингу и, возможно, другие.

Консультанты, как правило, осуществляют следующие задачи:

• составление инвестиционного  меморандума, проспекта акций;

• экспертиза документации;

• выдача правовых заключений;

• разработка принципов  освещения размещения информа¬ции в СМИ.

В обязанности Лид менеджера  входит:

• координация проекта  размещения;

• разработка структуры  сделки;

• координация действии эмитента и консультанта;

• координация аналитического освещения IРО;

• due diligence;

• консультации по вопросам бухгалтерского учета и финансов;

• составление книги заявок;

• установление цены, размещение.

Осуществление публичного размещения акций можно разделить на несколько этапов:

1) предварительный. На  этом этапе компания проводит необходимые изменения и действия с целью улучшения своего положения в глазах потенциальных будущих инвесторов при размещении акций: осуществляются структурные преобразования, компания переходит на международные стандарты финансовой отчетности и т. п.

Для эффективного размещения акций должны выполняться в том числе следующие требования: рентабельность, сопоставимая со средней по отрасли, четкая и прозрачная организационная структура компании, отчетность в соответствии с международными стандартами, наличие дивидендной политики, четкая стратегия развития, сложенная профессиональная команда. Также осуществление IРО может сопровождаться предварительным размещением облигационных займов или осуществлением вексельных программ для формирования кредитной истории;

2) подготовительный. На этом этапе производится независимая оценка бизнеса, проводятся юридические и финансовые проверки. Компания определяется с основными показателями будущего размещения акций;

3) реализация. На этом  этапе осуществляется регистрация  необходимых для осуществления  эмиссии документов (реше¬ние о выпуске, проспект эмиссии и др.), информация об ГРО предоставляется потенциальным инвесторам;

4) осуществление. Происходит  непосредственно подписка

на акции и размещение акций.

В приложении приведена схема проведения IPO на ММВБ (источник ММВБ)

Размещение акций на иностранном рынке происходит через депозитарий, который выпускает расписки на определенное количество акций. «американские депозитарные расписки» (АДР) для обращения на американском и европейском фондовых рынках.

Процесс подготовки к IPO российской компании может занять до трех лет.

Юридическая и структурная  подготовка

Актуальным вопросом российского  среднего бизнеса сегодня становится упорядочение юридической структуры. До принятия решения о проведении IPO средний бизнес, как правило, состоит  из нескольких организаций, которые  юридически между собой не связаны. Это делается с целью защиты активов  или налоговой оптимизации. Для  целей публичного размещения и привлечения  инвестиций, напротив, необходимо обосновать взаимозависимость таких организаций, составить консолидированную отчетность и убедить инвестора в их платежеспособности, прибыльности и устойчивости.

Основным принципом юридической  реорганизации является создание инвестиционного  ядра – одной или нескольких компаний, по которым можно будет формировать  отчетность и раскрывать информацию. Желательно, чтобы подобное раскрытие  информации не было в ущерб конкурентным преимуществам группы в целом. Обычно в роли такого ядра выступает специально создаваемая сервисная компания (или как вариант – управляющая), в собственности

которой находятся пакеты акций (или доли в уставном капитале) компаний – собственников активов  и компании – бизнес единицы (производственные или торговые). Путем консолидации отчетности этих компаний получается сводный баланс, структура которого является удовлетворительной с точки  зрения показателей доходности, ликвидности, соотношения активов и пассивов. В качестве компании, привлекающей внешние инвестиции, будет выступать  сервисная финансовая компания –  «владелец сводного баланса».

Еще одно необходимое действие – обеспечение показателей управленческой отчетности и данных официального бухгалтерского учета. Предпочтительным является построение управленческого учета на основе данных бухгалтерского учета (например, консолидация данных по нескольким организациям с устранением внутреннего оборота) плюс использование нефинансовых показателей оперативного учета. В противном случае компании-эмитенту придется объяснять разницу финансовых результатов компании в бухгалтерской отчетности и в управленческом учете сотням потенциальных инвесторов. А они в свою очередь настроены воспринимать только «белую» отчетность, заверенную подписью известного аудитора.

Необходимо помнить, что  все указанные процессы должны закончиться  ориентировочно за два года до

IPO для того, чтобы осталось  время на подготовку аудированной  отчетности

группы и создания положительного имиджа компании.

Основные задачи, стоящие  перед юридическими консультантами, можно сформулировать так:

• Осуществление полного  юридического сопровождения проекта;

• Участвуют в проведение due diligence;

• Подготовка проектов документов по сделкам

• Участвуют в подготовке проспекта эмиссии, информационного  меморандума;

• Участвуют в разработке схемы IPO;

• Дают юридические заключения.

Основные сложности

 

На каждом этапе подготовки и проведения IPO компания сталкивается с обширным кругом вопросов, вызывающих сложности у менеджмента компании и, как следствие, увеличивающих  сроки и растягивающих смету  расходу.

Так, существуют недостатки в российском законодательном регулировании  данных процессов. Многие аналитики  считают одним из наиболее существенных недостатков затянутость сопровождающих размещение процессов во времени. Инвесторы, подписавшиеся на акции, не имеют  возможности распоряжаться ими  в течение почти двух месяцев, за счет установленных ФЗ «О рынке  ценных бумаг» (ст.ст. 24, 25, 27\6) сроков государственной регистрации выпуска и опубликования сведений о регистрации. Еще через 14 дней после размещения, государственной регистрации отчета о выпуске ценных бумаг и полной оплаты акций, становится возможным их обращение. (ст.27\6 ФЗ «О рынке ценных бумаг»).

За счет такого длительного  срока снижается интерес инвесторов. Неразвитость российского фондового  рынка, на котором присутствуют лишь весьма незначительная часть российских компаний, отсутствие желания инвесторов принимать участие в такого рода схемах привлечения финансирования, не ликвидность акций даже тех предприятий, которые представлены на бирже – все это не способствует выгодному и эффективному размещению акций на российских биржах.