Анализ эффективности инвестирования капитала в ценные бумаги

В таблице 2.1 приведено соотношение нормы текущей доходности и уровня риска по отдельным видам ценных бумаг США. Первые два показателя определяют норму текущей доходности по «безрисковым финансовым инвестициям», которую можно рассматривать как основу для последующей дифференциации показателя нормы текущей доходности других видов ценных бумаг. Степень дифференциации нормы текущей доходности по отдельным финансовым инструментам в конечном счете зависит от уровня риска.

При оценке уровня риска риск потери капитала оценивается как более значительный, чем риск потери дохода от инвестиций. Поэтому общий уровень риска по правительственным облигациям, облигациям типа ААА (надежных эмитентов, с наивысшими инвестиционными качествами) оценивается преимущественно по риску потери капитала, и средняя норма текущей доходности для подобных бумаг относительно невысока по сравнению с инвестициями в обыкновенные акции типа С (спекулятивные, с низшими инвестиционными качествами), где риск потери капитала достаточно высокий и средняя норма текущей доходности также высока.

Показатель текущей доходности используется для анализа эффективности инвестиций, в частности, в ценные бумаги в соответствии с методами, принятыми в мировой практике.

Эти методы основаны на оценке абсолютной эффективности инвестиций (метод чистой текущей стоимости) и оценке относительной эффективности инвестиций (метод внутренней нормы доходности).

Величина интегрального экономического эффекта (чистая приведенная стоимость) рассчитывается как разность дисконтированных, приведенных к одному временному моменту денежных потоков поступлений и затрат, осуществляемых в процессе инвестирования:

                                       T                                       t     

NVP=åCIF_t/(1+i)^t-åCOF_t/(1+i)^t

                                                                     t=1                                  t=1                 

где NPV(Net Present Value) - чистая приведенная стоимость;

CIF_t (Cach-in-How) - поступления денежных средств в момент времени t;

COF_t (Cach-out-Flow) - выплаты денежных средств в момент времени t;

Т - продолжительность инвестиционного периода.

Положительное значение NPV свидетельствует о целесообразности инвестирования в соответствующий вид финансовых активов. Величина NPV формируется под влиянием двух основных показателей величины чистого денежного потока (разницы между поступлениями и выплатами денежных средств в интервале времени T) от конкретного вида фондовых инструментов, и нормы текущей доходности (ставки дисконтирования).

 

 

 

3. Анализ эффективности портфеля. Диверсификация

 

Предположим, что инвестор купил  какую-либо ценную бумагу по известной  цене и через некоторое время  намеревается продать ее по заранее не известной цене, а также за время владения этой бумагой инвестор рассчитывает получить дивиденды в неизвестном объеме.

Эффективность такой операции можно  считать случайной величиной  X. За период времени t эффективность ценной бумаги

X_t = C_t+1   - C_t / C_t

где C_t+1   - цена продажи бумаги в (t+1)-й момент времени;

C_t - цена покупки бумаги в t-й момент времени.

Ожидаемой эффективностью (эффектом) будем считать математическое ожидание случайной величины X:

m = E(X)

Доход, получаемый инвестором от вложений в ценные бумаги, неизменно сопряжен с риском, представляющим собой возможность возникновения обстоятельств, при которых инвестор может понести потери. Принято выделять два типа рисков: систематический и несистематический.

Систематический риск определяется глобальными обстоятельствами, не зависящими от инвестора и эмитента. К таким обстоятельствам можно отнести политические события на уровне страны и на международном уровне, изменения законодательства, экономические реформы и т.д. 

Не систематический риск определяется факторами, связанными с деятельностью предприятия-эмитента и изменениями рыночной конъюнктуры. Несистематический риск можно уменьшить путем диверсификации портфеля; систематический же риск путем диверсификации уменьшить нельзя.

Можно составить безрисковый портфель, но отсутствие риска для него будет  означать отсутствие только несистематического риска, систематический риск остается. Например, а российских условиях безрисковым портфелем является портфель в иностранной валюте (долларах CША), но и он подвержен систематическому риску, связанному, например, с возможными изменениями законодательства, касающимися ограничений обращения иностранной валюты на территории России.

Если в течение длительного  времени держать средства в виде безрисковых активов, то и доход от них будет нулевым, поэтому большинство инвесторов опасается риска, но идет на некоторый риск, если он компенсируется дополнительным доходом.

В качестве меры риска, считая эффективность  некоторой ценной бумаги случайной величиной X, можно принять ее вариацию (дисперсию)

V=E{(X-m)²},

Поскольку V представляет собой квадрат  отклонения X от ожидаемого значения т. Если нет отклонения, т.е. V = О, то и риска нет, чем больше V, тем больше риск. Возникает вопрос, какой риск описывается величиной V. Это зависит от того, какому риску подвергаются инвесторы в период времени, по которому выбирается статистика.

Для моделирования портфеля, важное значение будет иметь величина стандартного (среднеквадратичного) отклонения и ковариация двух случайных величин X₁  , X₂:

V₁₂ = Е{( X₁ –т₁ )( X₂–т₂ )}.

Очевидно, что опытный инвестор будет действовать при выборе из двух портфелей X_i и X_j следующим образом: он выберет X_i если выполняются одно из условий:                            

E(X_i)=E(X_j), s (X_i) < s (X_j);    E(X_j)>E(X_j), s (X_i)= s (X_j ).

В других случаях, когда                                        

E(X_i)=E(X_j), s (X_i) < s (X_j)

каждый инвестор поступит соответственно своим предпочтениям и своей склонности к риску. Однако если из всех возможных вариантов портфелей выбрать все портфели, которые при каждом заданном уровне риска имеют максимальную ожидаемую эффективность (доходность) а при заданном уровне доходности имеют минимальный риск. Такие портфели называются эффективными. Остальные возможные портфели представляют собой множество неэффективных портфелей.  Из двух портфелей лучше тот, который находится ближе к множеству эффективных портфелей. Среди эффективных портфелей инвестор должен выбрать один, наиболее для него предпочтительный (оптимальный).

Добавим теперь портфель с нулевым  риском и гарантированной ожидаемой  эффективностью m . Для нового множества допустимых портфелей граница эффективности теперь изменится, и будет описываться кривой m. Для этого множества портфелей портфель 1 перестал быть эффективным, так как портфель т имеет меньший риск, чем портфель 1 при одинаковой норме доходности.

Если инвестор согласен на риск в  своем портфеле, то оптимальным для  него будет портфель А со значениями риска о и ожидаемой эффективности m Такой портфель можно сформировать, если взять долю s₀ / s₄ безрисковых вложений и долю (s₄-s₀)/ s₄   вложений из портфеля 4.

Практика показывает, что с увеличением  количества видов ценных бумаг в  портфеле уменьшается риск инвестиций. Это происходит потому, что в портфель включаются ценные бумаги, слабо коррелированные между собой, только в этом случае возможно снижение риска Процедура включения в портфель различных видов ценных бумаг, имеющих низкий коэффициент корреляции, называется диверсификацией

При диверсификации риск портфеля снижается  только до определенного уровня, ниже которого путем диверсификации риск уменьшить нельзя. Таким образом, риск представляет собой сумму диверсифицируемого и недиверсифицируемого рисков. Диверсифицируемая часть риска представляет собой несистематический риск, а недиверсифицируемая - систематический.

Если задать желаемый для инвестора  уровень доходности портфеля, то можно поставить задачу выбора такой структуры портфеля, которая при заданном уровне доходности приводила бы к минимальному риску. Математическая постановка такой задачи впервые была сформулирована в 1951 г. Г. Марковицем.

Для решения задачи Г. Марковица  статистическими методами требуется большой объем данных о рынке ценных бумаг, накопленных за многие годы и отвечающих условиям представительности. На практике, особенно на российском фондовом рынке, который еще только формируется, такие данные получить очень трудно, а подчас и невозможно. В настоящее время появились различные эвристические методы для решения подобных задач, дающие псевдооптимальные решения, например различные генетические алгоритмы. Тем не менее, традиционно для принятия решений о формировании портфеля пользуются моделью оценки финансовых активов (Capital Asset Pricing Model - САРМ), представляющей собой зависимость между эффективностью (доходностью) конкретной ценной бумаги и эффективностью рыночного портфеля (портфеля, содержащего все бумаги, находящиеся на рынке).

В САРМ-модели предполагается, что  эффективность ценной бумаги Х линейно зависит от некоторого ведущего фактора F, описывающего эффективность рынка в целом, и в то же время на каждую j ценную бумагу влияют и специфические для нее факторы, являющиеся случайными величинами е. Тогда

X_j = a_j +b_j F + e_j  ,

где a_j и b_j - некоторые детерминированные величины, а коэффициент b_j отражает зависимость эффективности бумаги от рыночной конъюнктуры, если b_j > О, то эффект бумаги аналогичен эффекту рынка, если b_j < 0, то эффективность бумаги возрастает, когда эффективность рынка снижается.

Эта модель эффективности ценной бумаги носит название индексной модели У. Шарпа.

Для характеристики конкретной ценной бумаги используются и другие параметры. Если отсчитывать эффективность инвестиций в ценную бумагу от эффективности безрискового вклада r  , то параметр

a_j = a_j - b_j r₀

представляет собой превышение эффективности ценной бумаги над безрисковой эффективностью (можно считать это некоторой премией за риск). Если a_j < 0, то рыночная цена на эту бумагу завышена, и в ближайшем будущем она может понизиться; если же a_j > 0, то рыночная цена занижена, и в будущем вероятно ее повышение. Следовательно, при прочих равных условиях более предпочтительна бумага с a_j > 0.

На западных рынках значения а, b и R² регулярно рассчитываются для всех ценных бумаг и публикуются вместе с индексами. Пользуясь этой информацией, инвестор может сформировать собственный портфель ценных бумаг. На российском рынке профессионалы постепенно тоже начинают использовать а-, b- R²  - анализ. Отдельные инвестиционные институты рассчитывают а, b и R² .

 

 

 

 

СПИСОК ИСПОЛЬЗОВАННОЙ ЛИТЕРАТУРЫ

1. Абрютина М.С. Анализ финансово-экономической деятельности предприятия – М. « Дело и сервис »2003.
2. Борисов Е.Ф. Экономическая теория –М.Юристъ 2004г
3. Белов В.А. “Ценные бумаги в российском гражданском праве” Москва, Учебно-консультационный центр “ЮрИнфоР”, 2001г.
4. Волков Н.Г. “Учет и налогообложение операций с векселями, казначейскими обязательствами и призводными ценными бумагами”  Главбух № 10 2007г.
5. Волков Н.Г. “Учет ценных бумаг”  Главбух № 4 2001г.
6. Златкис Б.И. “Нездорово, когда деньги вливаются в одну корзину”  Экономика и жизнь № 46 1996г.
7. Ефимова О.В., Финансовый анализ, Москва; Бухгалтерский учет, 2004.
8. Канке А.А., Кошевая И.П. Анализ финансово-хозяйственной деятельности предприятия. – М.: Форум – Инфра-М, 2005г
9. Фельдман А.А. “Вексельное обращение” Москва, ИНФРА-М, второе издание, 2003г.
10. Фельдман А.А. “Вексельный ассортимент на российском рынке” Экономика и жизнь № 21 2005г.