Инвестиционные банки

Первый  принцип является более распространенным. Руководствуясь им, члены синдиката  несут раздельную ответственность  в пределах своего участия в синдикате  и в выделенной им доле выпуска. Например, фирма, участие которой в синдикате  составляет 5\%, при выпуске акций  на сумму 20 млн долл. США несет  ответственность за продажу акций  только на 1 млн долл. и не отвечает за другие непроданные акции. Соответственно не получает она и никакой прибыли  от продажи акций другими членами  синдиката.

Второй  принцип реализуется обычно при  размещении муниципальных бумаг. В  этом случае каждый член синдиката  несет ответственность как за свою долю, так и за долю других членов синдиката. Это можно проиллюстрировать  на том же примере: если член синдиката  берет на себя обязательство реализовать 5\% нового выпуска на сумму 20 млн  долл., то он несет ответственность за продажу бумаг на 1 млн долл., но даже в случае выполнения и перевыполнения им обязательств он продолжает нести ответственность за невыполнение обязательств другими членами синдиката. Таким образом, если не удалось продать часть ценных бумаг, скажем, на 2 млн долл. США, - этот член синдиката будет нести ответственность на 5\% из этой суммы (в размере 100 тыс. долл.).

В случае если головной банк эмиссионного синдиката (менеджер синдиката) решит, что синдикат не в состоянии продать весь новый  выпуск самостоятельно, он может сформировать группу по продаже для оказания помощи в размещении нового выпуска, состоящую  из фирм-членов Национальной ассоциации фондовых дилеров. Члены такой группы, в отличие от членов эмиссионного синдиката, не покупают ценные бумаги, т.е. не принимают на себя никакой  финансовой ответственности. Однако каждый из них дает обещание продать определенную долю выпуска, выделенную ему синдикатом за оговоренный ранее процент  прибыли.

Не все  инвестиционные банкиры используют процедуру синдикатов. Существует процедура  купленной сделки, т.е. организация  инвестиционным банком выпуска ценных бумаг с гарантией их покупки  по фиксированной цене в случае невозможности  их размещения (чаще всего по облигациям, резервным обязательствам и простым  акциям). Эта процедура появилась в США в 1991 г.

Механизм  купленной сделки заключается в  следующем. Ведущий менеджер или  группа менеджеров предлагают потенциальному эмитенту выдать обязательства купить определенное количество ценных бумаг  с определенным процентом дохода и сроком погашения по оговоренной  цене. Эмитент акцептует или отклоняет  данное предложение. Если предложение  акцептуется, то это означает, что  инвестиционный банк заключает купленную  сделку. Он может продать ценные бумаги другим инвестиционным банкам для распределения между их клиентами  и (или) распределить ценные бумаги между своими клиентами - в таких случаях риск потери капитала в купленных сделках не так высок.

Существует  и другой вид деятельности банка  по гарантированию размещения займов - торговля ценными бумагами с помощью  различных методов аукциона. Здесь  эмитент заявляет условия выпуска  и определяет пакеты ценных бумаг, предложенных для начального выпуска. Форма аукциона объявляется по определенным ценным бумагам, чаще всего это муниципальные  облигации. В более общем виде это конкурентные заявки, т.е. метод  эмиссии ценных бумаг, при котором  право на организацию! займа (контракт гарантии) получает банк, предложивший лучшие условия. В заявке обычно указываются  цена и количество ценных бумаг.

Корпорации  могут предлагать новые акции  непосредственно держателям акций, т.е. дать им преимущественное право  на приобретение нового выпуска. Преимущество держателей акций означает право  купить некоторое число новых  акций по цене ниже их рыночной стоимости.

По этим акциям от инвестиционного банка  не требуется гарантии размещения. Тем не менее выпускающие корпорации будут использовать услуги инвесяиционных банков для распределения акций, на которые не закончилась публичная  подписка. При заключении договора на покупку неподписанных акций  выпускающая корпорация платит инвестиционному  банку согласительную премию. Гарантирование выпуска ценных бумаг не ограничивается их предложением в одной стране. Оно может носить глобальный характер, т.е. размещение акций может происходить  одновременно на рынках нескольких стран. Эмитент в этом случае отбирает среди  большого количества зарубежных рынков ценных бумаг тот, где можно сократить  издержки. Для этого существует определенная маркетинговая процедура типового предложения ценных бумаг сразу  на нескольких рынках.

Инвестиционные  банки способствуют размещению ценных бумаг государственных компаний среди частных инвесторов. Эта  процедура называется ограниченной финансовой регрессией или приватизацией. Самые крупные продажи акций в истории инвестиционных баиков состоялись в 1987 г. в США, когда было продано акций железнодорожной компании "Контрейс" на сумму 1,65 млрд долл., и в Великобритании, когда были проданы акции компании "Бритиш телеком" на сумму в 4,7 млрд долл.1

Существенной  операцией инвестиционных банков становится торговля ценными бумагами. Продажа  ценных бумаг инвестиционными банками  покупателю не означает окончания сделки. Так, покупатели Облигаций обычно1 всегда обращаются к инвестиционным банкам для формирования их вторичного рынка. Доход от этих действий инвестиционный банк получает либо в виде разницы  между ценой предложения и  возросшим курсом ценным бумаг, либо от повышения курса цен сформированного  пакета ценных бумаг. Очевидно, что  если курс ценной бумаги понизился, то уменьшается доход.

Для защиты от потерь инвестиционный банк использует процедуру хеджирования. Под ней  подразумевается минимизация (зачет) ценового риска по наличной позиции  путем открытия противоположной - срочной  или опционной - позиции по тому же финансовому инструменту с последующим  ее зачетом. Задача данной процедуры  состоит в фиксации определенного  уровня цены или курса с помощью  срочной сделки. По данной процедуре  существуют три основные доходоформирующие  операции: арбитраж с пониженным риском, рисковый арбитраж (игра на курсах акций  участников слияния или поглощения, в отличие от обычной игры на разнице  в курсах) и спекуляция.

Арбитраж с пониженным риском. Он представляет собой операцию, которая не несет риска и гарантирует прибыль, в частности на разнице в ценах. Суть данной операции состоит в том, что инвестиционный банк должен найти ценные бумаги, которые продаются на разных рынках по разным ценам. Например, пакет акций компаний продается на нескольких биржах внутри одной страны. Одновременно пакет акций мультинациональных компаний продается как внутри страны, так и на иностранных биржах.

Если  цена отличается на различных рынках, то возможно зафиксировать с помощью  срочной сделки определенный уровень  прибыли после операций на разнице  цен. В случае если цена бумаги зафиксирована  в иностранной валюте, го она конвертируется по обменному курсу. Подобные операции довольно редки и возникают периодически.

Чаще  инвестиционный банк ориентируется  на другой тип арбитража с пониженным риском, когда пакеты ценных бумаг  и производных контрактов, сочетающихся с заемными средствами под залог  ценных бумаг, могут дать доход, сравнимый  с доходом по идентичным ценным бумагам  до тех пор, пока между ними существует разница в ценах. Безрисковость  сделки заключается в том, что  движение рыночной цены на ценные бумаги в процессе операции не отражается на инвесторе.

Приведем  пример наиболее часто употребляемой  схемы арбитража с пониженным риском. Рассмотрим три пакета ценных бумаг - А, В и С, которые могут  покупаться в один день и только на двух биржам: 81 и 82

Обозначим через IVА и количество акций А и В, взятых в обычном портфеле ценных бумаг. Тогда стоимость (срочный объем портфеля) по двум биржам может быть выражена следующим образом:

на 81: 50^ + 30»^;

на 82: 100 IVА + 120 IV,;

Можно ли создать портфель, состоящий из акций  А и В, который даст такой же доход, как от пакета акций С? Другими  словами, мы хотим купить такое же количество акций УА и 1УВ, удовлетворяющее  следующему условию:

на 8Г 50 IVА + 30 ]УВ = 38 долл.;

на 82: 100 IVА + 120 Wв=№ долл.

Денежные  затраты на пакеты акций А и  В в правой части уравнений  равняются стоимости пакетов  акций С на биржах 81 и 82. Преобразуя уравнения, получаем доли УА = 0,4 и №в=0,6. Таким образом, портфель состоит из 0,4 А и 0,6 В, что по сумме равняется стоимости пакета акций С.

Цена  данного портфеля:

0,40 •  70 + 0,60 • 60 = 64 долл.

За 64 долл. инвестор может получать тот же доход, как за пакет акций С, при том, что цена акций С = 80 долл. Это и  есть возможность арбитража с  пониженным риском, состоящего в покупке  пакетов акций А и В по рассчитанной выше пропорции и "короткой" продаже  акций пакета С. Инвестор фиксирует  с помощью срочной сделки прибыль  на уровне 16 долл. вне зависимости  от того, что произойдет в последующее  время.

Рисковый арбитраж. Существуют два типа рискового арбитража. Первый возникает в случае продажи акций компании, объявленной банкротом.

Предположим, что компания Д находится в  состоянии реорганизации по причине  банкротства и одно из ее долговых обязательств продается на рынке  за 200 долл. Если инвестор полагает, что  в результате процедуры: банкротства  пакет трех акций с оценочной  стоимостью в 280 долл. будет продан по цене обязательства в 200 долл., то он купит это обязательство. В результате операции он может получить прибыль  в 80 долл. Разница между курсом акций 280 долл. и долговым обязательством 200 долл. отражает два риска: риск, что  курс акций не будет на уровне 280 долл., и риск того, что объем пакета трех ценных бумаг, покрывающих этот долг, будет ниже 200 долл.

Второй  тип рискового арбитража возникает  при слиянии и поглощении компаний. Здесь фиксируется с помощью  срочной сделки определенный уровень  цены или курса ценных бумаг в  случае, если сделка завершается в  заявленный срок. Операция состоит  из покупки долей компании, являющейся объектом поглощения, и "коротких", продаваемых без покрытия, долей  приобретающей компании. Число долей  зависит от заявленного срока. Основной риск в данной ситуации - не быть "заявленным" по данной процедуре.

Спекуляция. Спекулятивная торговля является торговлей, в которой торговая позиция капитала инвестиционного банка имеет преимущества специфического независимого движения цен или скорости изменения двух цен. Это преимущество значительных капитальных ресурсов дает возможность получения более высокой прибыли или риск больших убытков в результате непропорциональной зависимости двух факторов; например, в срочной сделке для получения равной прибыли нужно иметь меньше средств, чем в обычной.

Самые большие  комиссионные зарабатываются инвестиционными  банками исполнением торговых сделок для оптовых продавцов и институциональных  инвесторов. Это называется "торговля крупными партиями акций" и "программная  торговля" (покупка всех акций, входящих в определенный список - программу  или в индекс, на котором базируются фьючерсные и опционные контракты).

В дополнение к гарантированию размещения ценных бумаг инвестиционные банки занимаются также продажей вновь выпущенных ценных бумаг ограниченному числу  институциональных инвесторов, таких  как страховые компании, инвестиционные компании и пенсионные фонды. Подобное частное размещение отличается от публичного выпуска ценных бумаг прежде всего  тем, что цена выпуска оговаривается  заранее. Размер частного размещения оценивается  в США в 200 млрд долл.

Инвестиционные  банки занимаются частным размещением  ценных бумаг несколькими путями. Они работают с эмитентом и  потенциальным инвестором по созданию ценных бумаг и процедуре их ценообразования. Часто случается, что инвестиционный банк создает новую структуру  ценных бумаг на рынке частного размещения. Примером такой деятельности служит секьюритизация, или процедура повышения  роли ценных бумаг как формы заимствования  капитала под обеспечение. В 90-х гг. доля операций с секьюритизированными ценными бумагами составляет 5-19\% у различных банков в общем объеме всех операций.

Секьюритизация  создает два основных типа бумаг. Первый тип - ценные бумаги, выпущенные на базе неделимого пула ипотек. Данные ценные бумаги обеспечиваются недвижимостью  или связаны с ипотекой. Второй тип - ценные бумаги, обеспеченные активами или ценными бумагами на основе пула кредитов. Секьюритизация капитала позволяет  получать доход из двух источников. Первый источник - когда инвестиционный банк производит секьюритизацию за клиента  и в случае гарантии секьюритизированного выпуска. Второй источник - когда ин вестиционные банки покупают активы с заниженной рыночной стоимостью, выпускают под них акции, затем  реализуют их. Прибыль составляет разницу между ценой акций и стоимостью активов.

Вся деятельность инвестиционного банка подвержена коммерческим и макроэкономическим рискам. Коммерческие риски связаны  с конъюнктурой посреднических услуг, динамикой курса ценных бумаг, платежеспособностью  и надежностью клиентов; макроэкономические риски - с инфляционными тенденциями  на внутреннем и внешнем рынках. Для уменьшения риска инвестиционный банк проводит регулярный анализ кредитоспособности клиентов, рынка посреднических услуг, финансовой устойчивости фондовых посредников. В современных условиях функционирование инвестиционного банка предполагает политику наступательного маркетинга, что ведет к развитию рынка  услуг и внедрению новых банковских операций.