Рынок ценных бумаг

Используя указанные подходы, следует, однако, иметь в виду, что  подобного рода решения могут  рассматриваться лишь как предварительные. Дело в том, что при их принятии учитывается лишь один из важнейших  факторов любого решения на финансовом рынке — доход. Второй же фактор — риск инвестирования — не учитывается. Понятно, что без этого решение  нельзя считать окончательным.

На принципе дисконтирования  основана и наиболее распространенная модель оценки ценных бумаг, определения их действительной или реальной стоимости с учетом фактора риска. Для этого ценные бумаги представляются как денежные потоки, реализуемые в течение определенного срока в будущем, и каждый из потоков дисконтируется. В коэффициенте дисконтирования используется показатель требуемого уровня прибыльности. Под ним понимается минимальная доходность, при которой инвестор рассматривает какое-то вложение капи-

9,2, Оценка вложений в ценную бумагу с учетом риска

тала приемлемым для себя с учетом фактора риска. Если доходность будет ниже, инвестор отвергнет этот вариант. Для определения требуемого уровня прибыльности необходимо учесть минимум три обстоятельства: безрисковый уровень доходности, процент инфляции, плату за риск.

В целом требуемый уровень  прибыльности устанавливается по формуле:

г = /6 + /+0/-/6)Р где г — требуемый уровень прибыльности, 16 -

безрисковая доходность, / — процент инфляции, й — средняя доходность по рынку ценных бумаг, {й - /6)|3 — размер платы за риск.

Чтобы определить действительную стоимость облигации, ее следует  представить в виде двух денежных потоков. Один — процентные выплаты, другой — номинальная стоимость. Дисконтирование этих потоков выглядит следующим образом: для процентных выплат:

??/(1+гу,

для номинала:

N/(1 + г)",

где С — процентные выплаты, г — какой-либо год выплат, г  — требуемый уровень прибыльности, N — номинал облигации, п — количество лет займа.

Тогда действительная стоимость  облигации с учетом ее доходности и уровня риска будет равна:

дсо=|д/(і+г)члг/(і+г)«.

Данная модель оценки используется для облигаций с регулярной выплатой процентов. Однако проценты могут выплачиваться и единовременно вместе с погашением облигации. В этом случае используется несколько иной подход:

ДСО = (С + + г)".

Для дисконтной облигации  применяется формула:

ДСО = ^(1 + г)". При определении  действительной стоимости акции  она представляется как совокупность потоков дивидендных выплат и  курса, по которому ее можно продать  на рынке.

Соответственно, если акция  приобре

Риск и перспективы вложений в ценные бумаги

тается на неопределенный срок, без цели перепродажи и получения  спекулятивной прибыли, используется следующий подход:

ДО\=уД^/(1+г)г,

1=1

где Вт — дивиденд по акции в абсолютной денежной сумме.

Однако чаще всего акции  покупаются для перепродажи через  некоторый срок. Тогда их действительная стоимость определяется несколько  иначе:

ДСА= IЩ /(1+ гу + КАД1+ г)п.

Если дивиденды по акции  упорядочены, верна следующая формула: ДСА = ТЯс/г.

Однако может предполагаться и прирост дивидендов. В таком  случае используют модель роста Гордона;

ДСА = Бт({ +р)/(г-р), где р — предполагаемый прирост дивиденда в долях единицы.

Данная модель применима, если темп прироста дивидендов постоянен. Если же он меняется, то используется иная модель оценки:

ДСА= щ±(1+Ру/(1+гу+щ, у а+ёу/(1+гу,

г=1 г=к+1

где Бт0 — дивиденд, выплаченный  в базисный момент времени, Т)тк прогноз дивиденда в к-аш периоде, р — прирост дивиденда в период до к, g — прирост дивиденда в период после к.

Действительную стоимость  ценных бумаг следует рассматривать как цену спроса. Сравнивая ее с рыночной ценой предложения, можно принимать решение о покупке ценной бумаги. Поскольку действительная стоимость определяется с учетом требуемого уровня прибыльности, ее отклонение от рыночной цены предложения следует воспринимать как результат его отклонения от среднерыночной доходности.

Следовательно, если действительная стоимость ниже рыночной цены, значит, ожидаемая доходность ценной бумаги ниже требуемого уровня прибыльности. Курс такой ценной бумаги завышен. Она переоценена, и покупать ее не следует. Если же действительная стоимость выше рыночного курса, ожидаемая доходность выше требуемого уровня. Курс такой ценной бумаги занижен, она недооценена рынком. И стоит подумать о ее покупке.

Выбор варианта вложений в ценные бумаги

Более точно оценить данные соотношения можно с помощью  альфа-фактора (а), который считается мерой недооцененности ценной бумаги. Он показывает, насколько в реальности ожидаемая доходность больше или меньше доходности, которая необходима согласно требуемому уровню доходности:

• если а > 0, ценная бумага недооценена;

• если а < 0, ценная бумага переоценена;

• если а = 0, ценная бумага оценена адекватно.

В последнем случае совпадут и действительная стоимость ценной бумаги с рыночным курсом ее предложения.

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

Фондовая биржа  как вторичный рынок ценных бумаг

Биржевые торги могут  быть организованы как контактные, так и бесконтактные. При контактных торгах участники непосредственно  вступают в отношения друг с другом. При этом действуют следующие  правила:

• цена назначается путем  ее выкрика;

• выкрик дублируется с  помощью специального языка жестов;

• при покупке цена не может называться ниже уже предложенной, при продаже — выше предложенной.

Бесконтактные торги предполагают либо опосредованное, через биржевого маклера, взаимодействие участников, либо электронную форму с использованием специальных компьютерных сетей. В последнем случае торги осуществляются с центральной торговой площадки через сеть региональных терминалов, работающих в режиме реального времени.

Существует несколько  форм организации биржевой торговли. Первая и простейшая из них — стихийный рынок. На нем продавцы и покупатели случайно встречаются друг с другом и самостоятельно определяют уровень спроса и предложения. При этом условия заключения сделок остаются известными лишь самим участникам, а курс может существенно различаться даже в том случае, если сделки происходят в один и тот же момент. Такой рынок был далек от совершенства и уступил место организованному, который существует в форме либо простого, либо двойного аукциона, имеющего, в свою очередь, две разновидности — онкольный и непрерывный рынок.

Простой аукцион предполагает две классические ситуации соотношения  спроса и предложения.

Во-первых, покупателей больше, чем продавцов, причем покупатели предъявляют  высокий платежеспособный спрос. Это  аукцион продавца. Участники торгов конкурируют между собой за право  приобретения ценных бумаг, назначая все  более высокие цены. Покупателями становятся назначившие самые высокие. Конкуренции же продавцов как таковой нет. В преимущественном положении оказываются те из них, кто раньше других выставил свои ценные бумаги на продажу, так как первые покупатели обычно согласны за право приобретения на самые высокие цены. По мере того как наиболее заинтересованные покупатели выбывают из аукциона, цены снижаются, и каждый последующий продавец только по своему положению в очереди на право продать оказывается в худших условиях по сравнению с предшественниками. Это, по сути, проявление ценовой дискриминации.

Формы организации и содержание биржевой торговли

Во-вторых, на рынке достаточно много продавцов при ограниченном количестве покупателей. Такая ситуация называется аукционом покупателя. Она предполагает, что участники торгов конкурируют друг с другом за право продать ценные бумаги, снижая на них цены. Покупатель выбирает наиболее выгодное предложение, поэтому продавцами становятся те, кто назначает наиболее низкие цены. Очевидно, это иное проявление дискриминации цен1.

Чем больше продавцов и  покупателей, тем меньше оснований  для проведения простых аукционов  и менее вероятна ценовая дискриминация. Поэтому правила биржевой торговли, при всем их разнообразии, в качестве важнейшей цели преследуют концентрацию спроса и предложения в одном месте и в одно время. Во всем мире биржевые торги чаще проводятся как двойные аукционы, которые не нарушают принципа равноправия участников и предполагают наличие конкуренции между продавцами и покупателями. Рынок тогда характеризуется частыми сделками, узким разрывом между ценой продавца и ценой покупателя, небольшими колебаниями цен от сделки к сделке. То есть он попросту более ликвиден. Однако в зависимости от состояния ликвидности рынка используются разновидности двойного аукциона.

Если концентрация спроса и предложения не достигает уровня, при котором обеспечивается высокая  ликвидность, то более эффективным  оказывается онкольный рынок. Он предполагает накопление в течение  некоторого времени заявок на покупку  или продажу ценных бумаг. Длительность срока накопления тем больше, чем  рынок менее ликвидный. После окончания периода приема заявок по каждому виду ценных бумаг определяется цена сделок. Наиболее частой оказывается практика, когда сделки совершаются по ценам, позволяющим обеспечить максимально высокий объем торговых операций. Далее вновь наступает период накопления поручений, и процесс торгов повторяется сначала.

Непрерывный аукционный рынок  существует на тех фондовых биржах, где концентрируется большое  число предложений на покупку  и продажу ценных бумаг. В данном случае такие заявки исполняются  после их поступления, а цена определяется либо специально уполномоченными на это лицами, принимающими и сводящими между собой все поручения как со стороны продавцов, так и со стороны покупателей, либо компьютерной системой, куда постоянно вносятся сведения о вновь поступивших заявках.

По ходу аукциона участники биржевых торгов обмениваются биржевыми приказами. Они основаны на заявке клиента брокерской конторе совершить покупку или продажу ценных бумаг, в которой содержатся спецификации приказа: тип заявки, ее размер, срок исполнения, цена и некоторые другие данные. Будучи оформленной соответствующим образом, такая заявка и приобретает силу приказа.

Биржевые приказы можно  классифицировать по нескольким признакам.

1. По  характеру цены.

1. Рыночный  приказ, т. е. поручение  купить или продать  по самой лучшей  цене. Сама цена  при этом не  указывается. Брокер  должен ее найти,  руководствуясь принципом  — купить по  самой низкой цене  или продать по  самой высокой  цене.

2. Лимитированный  приказ, в котором  указывается конкретная  цена, по которой  должна состояться  сделка. При этом  приказ на продажу  должен быть исполнен  по данному курсу  или выше, а приказ  на покупку —  по данному курсу  или ниже.

3. Буферный, или «сотой» приказ, предполагающий осуществление  сделки в тот  момент, когда цена  достигнет оговоренного  уровня. Особенность  его в том, что  цена на продажу  указывается ниже  текущей, а на покупку — выше текущей. Это позволяет варьировать бумажный доход или убыток.

1. Немедленный  приказ, требующий  незамедлительного  исполнения. Если  это невозможно, то  он аннулируется.

2. Дневной  приказ, который брокер  должен исполнить  в течение дня  его поступления.  В случае неисполнения  в данный срок  такой приказ автоматически  отменяется.

3. Открытый, или приказ до  отмены. Он остается  в силе до тех  пор, пока не  будет выполнен  или отменен самим  клиентом.

1. «Все  или ничего». По  этому приказу  брокер должен  купить или продать  все ценные бумаги, указанные в поручении.

2. «Приму  в любом виде»:  клиент поручает  брокеру купить  или продать любое  количество ценных  бумаг до заказанного  максимума.

10,2, Формы организации и содержание биржевой торговли

201

3. «Исполнить  или отменить»  означает, что, как  только часть поручения,  которую можно  удовлетворить, выполнена,  остальная отменяется.

4. «С  переключением» предполагает, что выручка от  продажи одних  ценных бумаг может  быть использована  для покупки других.

5. «В  момент открытия (закрытия)»,  согласно которому  приказ должен  быть исполнен  в числе первых  или последних  после открытия  или перед закрытием  биржи.

6. «Цену  не снижать и  не повышать»,  запрещающий корректировать цену.

7. «Или  лучше», позволяющий  брокеру повременить  с исполнением,  если он считает,  что может заключить  сделку по более  выгодной цене.

8. «Или/или», когда исполнение  одного приказа  (группы приказов) отменяет оставшиеся.

9. Обусловленный, увязывающий исполнение одного поручения с исполнением другого.

10. Контингентный, который предусматривает одновременную покупку одних и продажу других ценных бумаг, с указанием или без указания пропорции.

Приказ  может подаваться накануне торгов или  в их процессе. При  этом клиент должен предоставить гарантии исполнения сделки. В случае приказа  на покупку они  таковы: вексель брокеру  на полную сумму сделки, перечисление на счет брокера определенной сумму в качестве залога, открытие брокеру текущего счета с правом распоряжения. При предложении о продаже могут быть предоставлены сами ценные бумаги, сохранная расписка об их наличии, обязательство на выдачу ценных бумаг при первом требовании брокера.

Оформление  и регистрация биржевых приказов — начальный пункт биржевого процесса. Далее осуществляется анализ приказов, выясняющий возможность их осуществления с учетом сложившейся на фондовой бирже ситуации. По сути, эти действия выполняются брокерской фирмой за пределами собственно биржевого торга и завершаются введением заявок на биржу.

В свою очередь, биржевой торг представляет собой процедуру из нескольких этапов:

• заключение сделки;

• сверка параметров заключенной  сделки;

202_Лекция 10, Фондовая биржа  как вторичный  рынок ценных бумаг

• клиринг;

• исполнение сделки.