Рынок капитала в Республике Беларусь: особенности становления и перспективы развития

С учетом необходимости  преодоления дальнейшего спада производства и ограниченности финансовых возможностей государства инвестиционную политику предусматривается осуществлять на основе следующих принципов:

• последовательная децентрализация инвестиционного процесса путем развития многообразных форм собственности, повышение роли внутренних источников накоплений предприятий для финансирования их инвестиционных проектов;
• государственная поддержка предприятий за счет централизованных инвестиций;
• размещение ограниченных централизованных капитальных вложений и государственное финансирование инвестиционных проектов производственного назначения строго в соответствии с федеральными целевыми программами и исключительно на конкурентной основе;
• усиление государственного контроля над целевым  расходованием средств федерального бюджета;
• совершенствование нормативной базы  в  целях  привлечения иностранных инвестиций;
• значительное расширение  практики  совместного  государственно-коммерческого финансирования инвестиционных проектов.

Одним из наиболее распространенных и важных решений, принимаемых фирмой, является решение о новых инвестициях. Миллионы долларов могут быть вложены в завод или оборудование, которые будут обеспечивать прибыли фирмы в течение долгих лет. Будущие доходы от капиталовложений зачастую неопределенны. А как только завод построен, фирма не может демонтировать его или перепродать, чтобы компенсировать инвестиции, они становятся невозвратными издержками.

Чтобы определить, будут ли капиталовложения фирмы рентабельны, ей следует подсчитать дисконтированную стоимость будущих  доходов, ожидаемых от инвестиций, и  сравнить ее с размером инвестиций.

Это и есть критерий чистой дисконтированной стоимости(NPV): инвестируйте, если ожидаемые доходы больше, чем издержки на инвестиции.

Предположим, инвестиции размером С, вероятно, принесут прибыль в следующие  десять лет в размере p₁,p₂,p₃,… p₁₀, тогда мы запишем чистую дисконтированную стоимость как:

NPV= - С + p₁/(1+R)+ p₂/(1+R)²+p₃/(1+R)³+….+p₁₀/(1+R)¹⁰ (1.1.)

Где R дисконтный множитель, в качестве которого следует принимать реальную норму процента. Фирме следует производить капиталовложения только тогда, когда чистая прибыль положительна, т.е. только в том случае, если NPV > 0.

Вместо данных инвестиций фирма  может вложить деньги в другой объект, который приносит иной доход, или купить облигации, приносящие другую прибыль. В результате мы можем рассматривать  R как вмененные издержки на основной капитал. Если бы фирма не вкладывала капитал в данный проект, она могла бы заработать прибыль, произведя инвестиции во что-нибудь другое. Следовательно, значение R является нормой прибыли, которую фирма могла бы получить от «аналогичного» капиталовложения. [4, 123]

Теперь предположим, что данный проект совсем не связан с риском (т.е. фирма уверена, что будущие доходы составят p₁,p₂, и т.д.). Тогда вмененные издержки на капиталовложения равны свободной от риска прибыли (например, прибыли, которую можно получить от государственной облигации). Если ожидается, что проект продлится десять лет, фирма может использовать годовую ставку процента по десятилетней государственной облигации, чтобы вычислить NPV проекта, как это сделано в уравнении (1.1.). Если NPV равно нулю, доход от капиталовложения будет просто равен вмененным издержкам и поэтому фирма будет безразлична к тому, вкладывать ли ей капитал или нет. Если NPV больше нуля, доход превышает вмененные издержки и капиталовложения будет прибыльно.

Мы знаем, что цена актива капитала равняется текущей дисконтированной стоимости доходов, которые он в состоянии принести за период службы. Эту цену легко определить, если поток доходов известен. А как быть, если будущие доходы неопределенны?

Активы – это средства, обеспечивающие денежные поступления их владельцу в форме как прямых выплат (прибыль, дивиденды, рента и т.д.),  так и скрытых выплат (увеличение стоимости фирмы, недвижимости, акций и т.д.)

Поэтому норма отдачи (без учета инфляции) определяется как отношение всех денежных поступлений к цене приобретения:

R = D + (K₁ – K₀)/P = D + DK/P   (1.2.)

R - норма отдачи

D - дивиденд

K = K₁ – K₀- прирост капитала

P – цена приобретенного актива

Активы делятся на:

1. Рисковые активы – это активы, доход от которых частично зависит от случая.
2. Безрисковые активы – это активы, дающие денежные поступления, размеры которых заранее известны (застрахованные денежные счета в банке, краткосрочные депозитные сертификаты и др.).

Каждый из вкладчиков капитала стоит  перед выбором: либо высокая прибыль от рисковых операций (с опасностью потерять не только прибыль, но и вложенный капитал), либо низкая прибыль от безрисковых операций. Практически безрисковой является покупка казначейских векселей США. Покупка ценных бумаг (акций и облигаций) почти всегда связана с большим или малым риском.

Если часть сбережений, размещенных  на фондовой бирже, обозначить через  b(0£b£1), то (1- b)  будет обозначать сбережения, предназначенные для покупки казначейских векселей. Тогда средневзвешенная ожидаемая прибыль (R_p) будет равна:

R_p = b ´ R_m + (1 - b)R_t,   (1.3)

B – часть сбережений, размещенная на фондовой бирже;

R_m – ожидаемая прибыль от вложений (инвестиций) на фондовой бирже;

(1 - b) – часть сбережений, использованная на покупку казначейских векселей;

R_t – свободная от риска прибыль по казначейским векселям.

Так как прибыль от инвестиций на фондовой бирже, как правило, больше прибыли по казначейским билетам  R_m>R_t, то преобразуем уравнение (1.3.):

R_p = R_t + b (R_m - R_t).   (1.4)

Обозначим дисперсию прибыли от вкладов на фондовой бирже через Q²_m, а их стандартное отклонение через Q_m. Тогда стандартное отклонение средневзвешенной прибыли (Q_p) будет равно b ´ Q_m:

Q_p = b ´ Q_m и b = Q_p / Q_m .   (1.5.)

Подставив значение части сбережений, размещенных на фондовой бирже(b), в уравнение (1.4), получим:

R_p = R_t + R_m – R_t / Q_m ´ Q_p   (1.6.)

Данное уравнение является бюджетным  ограничением, показывающим взаимосвязь  риска и прибыли. Так как  R_t, R_m и Q_m представляют собой константы, то и цена риска, показывающая угол наклона бюджетного ограничения (R_m – R_t)/ Q_m – тоже константа.

Тогда при росте стандартного отклонения Q_p будет расти и средневзвешенная ожидаемая прибыль R_p (см. Рис.3) (Приложение А)

Обозначим удовлетворение вкладчика  через кривые безразличия U₁,U₂,U₃ таким образом, что U₁ будет отображать максимальное удовлетворение, а U₃ – минимальное. Кривые безразличия идут вверх, так как с ростом риска (Q_p) растет и ожидаемая прибыль (R_p), которая компенсирует риск.

Проведем бюджетное ограничение, показывающее взаимосвязь риска и прибыли:

R_p = R_t + b(R_m - R_t) = R_t + R_m – R_t/Q_m ´ Q_p  (1.7.)

Если инвестор, не желая рисковать, вкладывает все свои сбережения в  государственные казначейские векселя, то b = 0 и R_p = R_t (см. рис. 2.1.). Если, наоборот, перед нами отчаянный любитель риска, который вкладывает все свои деньги в покупку ценных бумаг, то b =1, тогда R_p = R_m и при этом резко возрастет риск (см рис.2.1.). В действительности равновесие установится где-то между R_t и R_m(так как часть его средств будет вложена в акции, а часть – в казначейские векселя), например  в R_e при риске Q_e ( в интервале от 0 до Q_m). Эти точки R_e и Q_e являются проекцией пересечения кривой безразличия (которая характерна для данного индивида) с бюджетным ограничением в Е. Где именно на бюджетной прямой находится эта точка, зависит от отношения инвестора к риску.[6, 140-157]

Сравним двух вкладчиков – Смирнова и Лобова: Смирнов не расположен к риску и предпочитает стабильный доход, вкладывая свои сбережения в основном в облигации государственного сберегательного займа. Лобов склонен к риску, поэтому часть средств вкладывает в покупку акций ОАО «Галантэя», «МММ»  и др. (Рис. 3.)

Склонность к риску Смирнова и Лобова отражают кривые безразличия – соответственно U_а и U_б. Пересечение кривой U_a с бюджетным ограничением ближе к началу координат. Это означает более низкую ожидаемую прибыль R_a при более низком риске Q_a. Проекции пересечения кривой безразличия U_б с бюджетным ограничением свидетельствуют о том, что Лобов может получить более высокую ожидаемую прибыль R_б при более высоком риске Q_б.

Диверсификация портфеля – это  метод, направленный на снижение риска  путем распределение инвестиций между несколькими рисковыми  активами.

Пытаясь определить будущую отдачу от сегодняшних вложений, инвесторы  идут на риск. Однако не рискует лишь тот, кто ничего не делает (впрочем, таким образом он тоже подвергает себя риску).

 

2.3 Функционирование рынка производных  ценных бумаг

Рынок производных ценных бумаг, всегда и везде активно  используется при разработке макроэкономических прогнозов, стратегии экономического развития, стратегии поведения отдельных экономических агентов.

Рынок производных ценных бумаг – это рынок, на котором обращаются производные ценные бумаги, а именно фьючерсы и опционы.

Главная причина активного участия на рынке производных ценных бумаг широкого круга лиц, и в первую очередь производственных предприятий, состоит в том, что по своему функциональному замыслу он призван служить механизмом страхования ценовых рисков в условиях неустойчивости экономической конъюнктуры. В связи с этим наличие данного рынка позволяет хозяйствующим субъектам  исключить  или уменьшить финансовые риски.

При наиболее общем подходе рынок производных ценных бумаг следует подразделить на:

1. первичный (осуществляется размещение ценных бумаг)
2. вторичный (обращение ценных бумаг)

А также на:

1. биржевой (обращение осуществляется только на бирже}
2. внебиржевой.

В отличие от рынка ценных бумаг, который имеет аналогичную структуру, биржевой рынок производных ценных бумаг является для инструментов данного рынка одновременно и первичным, и вторичным, в то время как для ценных бумаг биржевой рынок выступает преимущественно как вторичный.

Рынок производных ценных бумаг можно классифицировать:

1. По виду торгуемых на рынке инструментов:
1. фьючерсный
2. опционный
2. По сроку заключения контрактов:
1. краткосрочный
2. среднесрочный
3. долгосрочный.

Рынок производных ценных бумаг относится, с одной стороны, к срочному рынку, так как исполнение обязательств по фьючерсам и опционам определены в будущем. В то же время рынок производных ценных бумаг является неотъемлемой частью рынка ценных бумаг, так как фьючерсы и опционы являются производными ценными бумагами. Однако поскольку базисным активом могут быть не только ценные бумаги, рынок производных ценных бумаг непосредственно связан и с иными сегментами финансового и товарного рынков.

В настоящее время  объем торгов фьючерсами и опционами, в основе которых лежат финансовые инструменты - акции, облигации, фондовые индексы, составляет 85% от общего объема торгов, и лишь 15% приходится на торги производными ценными бумагами на товарные активы.

Объем торгов фьючерсами имеет тенденцию к росту в секторе инструментов на финансовые активы. Особенно это касается фьючерсов на фондовые индексы, которые в связи с бурным ростом фондового рынка все больше используются институциональными инвесторами для хеджирования своих фондовых портфелей. В то же время объем торгов товарными фьючерсами остается в последние годы весьма стабильным и колеблется на уровне порядка 300 млн. контрактов в год, что объясняется относительно невысокими темпами роста сырьевых и сельскохозяйственных отраслей и стабильностью состава хозяйствующих субъектов на товарных рынках.

В настоящее время  доминирующую роль на рынке играют фьючерсные контракты на процентные долговые инструменты, в основном на государственные облигации. В странах с развитой экономикой подобные инструменты используются большинством субъектов экономики для целей финансового планирования национальной и международной деятельности.

Весьма заметным фактом является снижение объема торгов валютными фьючерсами. Их доля неуклонно снижается и составляет менее 3%. Эта тенденция в основном объясняется переориентацией институциональных участников валютного рынка на внебиржевые инструменты хеджирования валютных рисков, а также существенным сокращением торгуемых инструментов в связи с введением евро. В целом небольшая доля валютных фьючерсов объясняется краткосрочной природой валютных контрактов, которые удобнее реализовать на внебиржевом рынке.