Управление активами

Эти недостатки снимаются, если для оценки обыкновенных акций применяется метод оценки риска, основанный на модели САРМ. Однако результаты расчетов цены собственных источников по модели САРМ для торговых организаций, по нашему мнению, можно использовать на достаточно высоком и стабильном уровне развития рыночных отношений и экономики страны, а также при наличии полноценной информации о рынке ценных бумаг.

В силу того, что дивиденды по акциям не вычитаются из налогооблагаемой базы торговой организации, предложенные формулы расчета цены не включают каких-либо корректировок на влияние налогообложения.

Если организационно-правовой формой торговой организации выплаты дивидендов не предусматриваются, в расчетах следует исходить из сумм прибыли, направляемой (прогнозируемой) на нужды текущего потребления в виде разнообразных выплат материального поощрения.

Нераспределенные  прибыли являются формой внутреннего  самофинансирования деятельности многих организаций. Они также, как акционерный капитал, не требуют бухгалтерских расходов, но имеют альтернативную стоимость. Определение цены этого источника основано на различных подходах.

Торговая  организация анализирует альтернативные возможности финансирования и выбирает со своей точки зрения наиболее оптимальную и доступную по условиям получения комбинацию ресурсов, которая и определяет их средневзвешенную цену.

Поэтому второй важной областью принятия решений по формированию оборотных активов является определение пропорций между фондами, полученными из собственных источников, и обязательствами.

Возможность оптимизации структуры капитала давно дебатируется среди ученых и практиков. Существуют два основных подхода к данной проблеме: традиционный (или классический) и теория Модильяни-Миллера.

В реальных условиях на положение организации оказывают влияние так называемые «побочные эффекты», которые и определяют предпочтительную для нее структуру капитала. Главными из этих эффектов выступают налоговый выигрыш и риск банкротства (неплатежеспособности).

Так, долговые обязательства имеют для торговой организации более низкую стоимость, чем собственный капитал, в силу специфики налогообложения, что делает первые более привлекательными для финансирования оборотных средств.

С другой стороны, процентные платежи по долговым обязательствам, как правило, менее неопределенны и в случае непогашения долга кредиторы имеют законное право и могут настоять на ликвидации организации.

Поэтому сторонники классического (традиционного) подхода  рассматривают управленческие решения по структуре капитала как выбор между риском утраты финансовой устойчивости и выигрышем за счет освобождения процента за кредит от налога на прибыль.

Оптимальная величина собственного капитала в экономической  теории и практике, характеризующая  финансовую устойчивость, признается на уровне 50% всего потенциала организации. Однако преобладание суммы обязательств может быть экономически оправдано с точки зрения повышения рентабельности собственных средств, а следовательно, и инвестиционной привлекательности организации, а также в силу высокой оборачиваемости капитала, вложенного в торговый бизнес.

Собственных средств (наряду с долгосрочными  обязательствами) должно быть достаточно по крайней мере, для покрытия внеоборотных активов и числящихся на балансе убытков. Иначе образуется отрицательная величина собственного оборотного капитала, что влечет за собой признание баланса неликвидным, его структуру - неудовлетворительной, а организацию - неплатежеспособной.

Формирование  ресурсов за счет эмиссии акций также  небезопасно. Теоретически считается, что при владении от 20 до 50% акций эмитента, владелец данными ценными бумагами может оказывать существенное влияние на стратегию организации.

На практике, при значительных размерах организации  и большой распыленности акционерного капитала, контрольный пакет может быть и гораздо меньшим. Во избежание поглощения организация вынуждена идти на ограничение выпуска акций, дающих право голоса, по возможности частично их выкупать и поддерживать курс акций на достаточно высоком уровне.

Таким образом, четких границ оптимального соотношения собственных средств и обязательств организации видимо, быть не может.

Хотя самофинансирование и является непременным условием функционирования хозяйствующего субъекта в рыночной экономике как гарантия его жизнеспособности и ответственности перед партнерами по бизнесу, однако недостаток собственного капитала не означает, что новой сделке либо внедрению услуги, планам расширения или завоевания новых рынков не суждено осуществиться. Имеется несколько путей привлечения недостающих средств и выбор способа покрытия текущих активов зависит как от временного интервала возврата обязательств, так и обозначенной выше характеристики их платности.

Остаточная  потребность в средствах удовлетворяется  за счет заемных источников на платной основе. И менеджер, соизмеряя стоимость заемного капитала и величину дохода от его инвестирования в оборотные активы, балансирует в своих решениях между характеристиками риска и прибыльности.

Если политика формирования оборотных средств  торговой организации основывается на хеджированном подходе, то каждая категория мобильных активов компенсирует обязательства, сроки погашения которых соответствуют периоду их оборота, то есть системная (или постоянная) часть оборотного капитала должна покрываться наряду с постоянными составляющими кредиторской задолженности (т.е. неснижаемым объемом спонтанного финансирования, принимающего форму устойчивых пассивов) за счет долгосрочных кредитов и собственного оборотного капитала.

Варьирующая часть оборотных средств, отражающая сезонную составляющую в структуре мобильных активов, должна формироваться за счет краткосрочных займов (рис.3).

 

Рис. 3. Оптимальная  версия формирования текущих активов

 

Причем при  хеджированном подходе график краткосрочного финансирования и погашения долговых сумм должен соответствовать ожидающимся колебаниям объема оборотных средств.

Однако в  силу неопределенности ситуации на рынке  под влиянием факторов микро- и макросреды, достичь такой системы ресурсного обеспечения практически невозможно. И организация маневрирует в процессе принятия своих решений между двумя крайними версиями формирования элементов оборотного капитала: консервативной и агрессивной.

Консервативная  версия покрытия оборотных средств характеризуется преобладанием доли долгосрочных источников во всем объеме финансирования (рис.4).

Рис.4. Консервативная версия формирования текущих активов

 

           Недостатком данной версии является  необходимость платить проценты по задолженности в то время, когда потребность в капитале уже отпала (отрезки *** на графике).

С другой стороны, достаточно отдаленные сроки выплат задолженности характеризуются меньшим риском непогашения обязательств при прочих равных условиях и данная версия формирования текущих активов обеспечивает организации приемлемые характеристики платежеспособности.

Так как в  современных условиях возможность  привлечения долгосрочных кредитов и займов, как правило, отсутствует, торговые организации выбирают агрессивную политику финансирования оборотных средств, которая обеспечивает формирование их варьирующей величины и некоторой части системных активов за счет краткосрочных ссуд (рис.5). Это позволяет торговой организации уменьшить совокупные издержки, но ставит под угрозу характеристики ликвидности.

Рис.5. Агрессивная  версия формирования текущих активов

 

В результате возникает проблема выбора между  риском неликвидности и прибыльностью при планировании той или иной стратегии формирования оборотных средств.

Индикатором полезности привлечения заемных  средств на платной основе выступает эффект финансового рычага. Он выражает явление приращения рентабельности собственного капитала торговой организации благодаря повышению доли долга в общем объеме вложенных в дело средств, несмотря на платность заемных источников.

Данный эффект возникает при более высоком  уровне доходности, приносимом чистыми активами, чем фиксированный процент, уплачиваемый по долговым обязательствам. Разница накапливается как прибыль собственников торговой организации.

Таким образом, из-за наличия долга в структуре  вложенного в торговый бизнес капитала рентабельность собственного капитала растет, пока стоимость заемных средств не превысит доходности активов. Причем, чем больше плечо финансового рычага, т.е. соотношение заемных и собственных источников, тем выше прирост рентабельности собственного капитала.

Поэтому стремление к вложению сформированного объема собственного и заемного капитала в наиболее высокодоходные активы должно сочетаться с необходимостью обеспечения достаточного уровня ликвидности и платежеспособности.

В результате руководство торговой организации  вынуждено проводить специальную эффективную политику управления оборотными активами, в рамках которой решаются проблемы синхронизации входящих и исходящих потоков наличности, где идеи наращения в результате предпринятой диверсификации оборотного капитала и предусмотрительности, вытекающей из необходимости оптимизировать структуру капитала, получают свое дальнейшее развитие.

 

¹ Так как по характеру применения нематериальные активы похожи на основные фонды, денежные средства, вложенные в нематериальные объекты долгосрочного использования, мы причисляем к основному капиталу