Арбитраж на фондовом рынке

 

Пример 1.

18 мая 2010 года c фьючерсом  на Индекс РТС была совершена  сделка по цене 142 000 пунктов.

 Курс доллара США  к российскому рублю на 16:30 МСК составил 30,2765 рубля.

Тогда рублевая стоимость фьючерса на Индекс РТС:

RTS-06.10 = 142 000 x 0,02 x 30,2765 = 85 985,26 рубля.

Таким образом, участник заключил сделку по цене 142 000 пунктов или 85 985,26 рубля.

При открытии позиции по фьючерсу (заключении сделки покупки или продажи) у контрагентов (и покупателя, и продавца) резервируется начальная маржа (или гарантийное обеспечение), величина которой определяется исходя из текущей стоимости контракта. Основой для расчетов служит установленный биржей базовый размер гарантийного обеспечения, который для фьючерса на Индекс РТС составляет 7,5%.

Торги на FORTS проводятся с 10:00 до 23:50 МСК с двумя перерывами на клиринг в 14:00 и в 18:45 МСК. В результате клиринга по позициям участников торгов рассчитывается финансовый результат — вариационная маржа, которая зачисляется на счет продавца со счета покупателя в случае падения рынка и, наоборот, на счет покупателя со счета продавца при его росте. Первый клиринговый сеанс длится всего 3 минуты (с 14:00 до 14:03 МСК) и носит название промежуточного (промклиринг). Второй, проводимый в преддверии вечерней торговой сессии, называется основным (или итоговым) и длится 15 минут — с 18:45 до 19:00 МСК.

Вариационная маржа (ВМ) по фьючерсу на Индекс РТС рассчитывается по следующим формулам.

В ходе дневной клиринговой сессии:

В • случае, если расчет вариационной маржи по контракту ранее не осуществлялся:.

ВМ1 = (РЦ1 – ЦО) x W1 : R;

• В случае, если расчет ВМ осуществлялся ранее:.

ВМ1 = (РЦ1 – РЦП) x W1 : R.

В ходе вечерней клиринговой сессии:

• В случае, если расчет вариационной маржи по контракту ранее не осуществлялся:.

ВМ2 = (РЦ2 – ЦO) x W2 : R;

• В случае, если расчет ВМ осуществлялся ранее:.

ВМ2 = ВМ – ВМ1.

При этом величина ВМ рассчитывается по следующим формулам (и округляется с точностью до копеек по правилам математического округления):

• В случае, если расчет вариационной маржи по контракту до дневной клиринговой

сессии текущего торгового дня не осуществлялся:.

ВМ = (РЦ2 – ЦO) x W2 : R;

• В случае, если расчет ВМ в ходе дневной клиринговой сессии текущего торгового

дня осуществлялся:.

ВМ = (РЦ2– РЦП) x W2 : R.

Где:

ВМ1 — вариационная маржа по контракту, рассчитанная в ходе дневной клиринговой

сессии текущего торгового дня,

ВМ2 — вариационная маржа по контракту, рассчитанная в ходе вечерней

клиринговой сессии за вечерний расчетный период текущего торгового дня,

ВМ — вариационная маржа по контракту, рассчитанная в ходе вечерней

клиринговой сессии за текущий торговый день,

ЦО — цена заключения контракта,

РЦ1, РЦ2 — текущая (последняя) расчетная цена контракта,

РЦП — расчетная цена контракта, определенная по итогам вечернего расчетного

периода предыдущего торгового дня,

W1 — стоимость минимального  шага цены, используемая в ходе дневной

клиринговой сессии,

W2 — стоимость минимального  шага цены, используемая в ходе  вечерней

клиринговой сессии,

R — минимальный шаг  цены.

В приведенных выше формулах расчета вариационной маржи можно заменить блок,

отвечающий за перевод фьючерсных пунктов в рубли, на более привычный долларовый

эквивалент:

W : R = 0,02 x курс USD/RUR, рассчитанный  согласно Методике ФБ РТС.

Рассмотрим пример расчета вариационной маржи при проведении операций с фьючерсом на Индекс РТС.

Пример 2.

Участник торгов в 14:45 купил 1 фьючерс на Индекс РТС по цене 132 700 пунктов.

В 18:45 МСК, перед началом клиринга, расчетная цена (цена последней сделки) инструмента составила 135 200 пунктов. Курс доллара США к российскому рублю на 16:30 МСК составил 30,2765 рубля. По итогам клиринга участник получит следующий финансовый результат:

(135 200 – 132 700) x 0,02 x 30,2765 = 1 513,82 рубля.

При этом размер гарантийного обеспечения на следующий торговый период (с 19:00 до 14:00 МСК) будет установлен исходя из расчетной цены, определенной по итогам завершившейся сессии (в 18:45 МСК), и будет равен:

135 200 x 0,02 x 30,2765 x 7,5% = 6 140,07 рубля.

Поскольку фьючерс на Индекс РТС является расчетным, его исполнение происходит в вечернем клиринговом сеансе в последний день обращения путем перечисления/ списания денежных средств. Это означает, что в день исполнения участники торгов, не закрывшие позиции противоположными (офсетными) сделками перед вечерним клиринговым сеансом, получают положительную или отрицательную вариационную маржу за последний день торгов на основе расчетной цены контракта в этот день.

Пример 3.

Участник торгов в 14:30 МСК последнего дня обращения контракта, 11 июня 2010 года, купил фьючерс на Индекс РТС по цене 135 050 пунктов и удерживал позицию до закрытия сессии.

Среднее значение Индекса РТС с 15:00 до 16:00 МСК в этот день составило

1 355,10 пункта. Соответственно, расчетная цена была зафиксирована  на уровне:

1 355,10 x 100 = 135 510 пунктов.

В этом случае вариационная маржа, начисленная участнику торгов в итоговом

клиринге, составила:

(135 510 – 135 050) x 0,02 x 30,7246 = 282,67 рубля.

Фьючерс на Индекс РТС является самым ликвидным инструментом на российском фондовом рынке и стабильно входит в 10-ку лидирующих по обороту мировых индексных контрактов. Среднедневной объем торгов за I квартал 2010 года составил более 1 млн контрактов или 90 млрд рублей. Ликвидность, как правило, сосредоточена на «ближних» контрактах, в то время как на более «дальних» она начинает возрастать за 1-2 недели до исполнения «ближнего» инструмента, а к концу срока его обращения полностью переносится на последующий контракт.

 

Рис. 2.3 Схема ликвидности индексных контрактов

 

Для подавляющего большинства фьючерсов нормальной является ситуация, при которой они торгуются дороже своих базовых активов. При этом «ближний» контракт, как правило, стоит дешевле инструмента с более поздней датой исполнения. Этот эффект возникает из-за того, что при покупке фьючерса не требуется отвлекать со своего торгового счета 100% стоимости актива. Чтобы заключить фьючерсный контракт, достаточно внести так называемое гарантийное обеспечение (ГО), которое составляет от 7,5% до 30% от рублевой стоимости контракта в условиях низкой волатильности и до 30-40% в периоды длительных государственных праздников или высокой волатильности рынков. Вследствие того, что на создание позиции отвлекается часть средств, «свободные деньги» с торгового счета можно использовать в иных целях, например, на приобретение других активов. Таким образом, возникает разница между ценами базового актива, требующего 100% обязательного депонирования средств инвестора, и фьючерса, по которому взимается лишь их часть в виде гарантийного обеспечения (или начальной маржи). Контракт с более далекой датой исполнения стоит дороже «ближнего».

Разница между ценой фьючерса и стоимостью базового актива называется базисом. Доходность от инвестиций в него (то есть от одновременной продажи фьючерсного контракта и покупки базового актива) с учетом вложенного капитала называют доходностью спот-фьючерс (или безрисковой ставкой). Ее принято выражать в процентах годовых. Базис изменяется не только под влиянием текущей активности продавцов и покупателей, но и по мере приближения окончания срока обращения. С приближением к дате исполнения фьючерса базис, как правило, постепенно сокращается. У показателя доходности спот-фьючерс такого временного угасания нет. Это обусловлено тем, что именно арбитражная доходность, выраженная в процентах годовых, является основным показателем уровня, на котором должен торговаться фьючерс по сравнению с базовым активом. То есть базис является своего рода зависимой переменной по отношению к безрисковой ставке.

Ситуация, когда базис контракта является положительной величиной (то есть фьючерс стоит дороже базового актива), называется контанго. Такое состояние считается нормой с точки зрения теории. Однако есть ряд рыночных факторов, влияющих на существенное изменение базиса, при котором он может стать отрицательным. Подобная ситуация (фьючерсный контракт стоит дешевле базового актива) называется бэквордацией.

Торговля на FORTS также позволяет осуществлять арбитражные операции, зарабатывая на разнице цен «дальнего» и «ближнего» инструментов на Индекс РТС. Изменение этого спрэда во времени позволяет совершать противоположные сделки с фьючерсами с разными сроками исполнения.

Например, доходность по спрэду между июньским («ближним») и сентябрьским («дальним») фьючерсами составляет 6% годовых. Арбитражер рассчитывает, что эта разница будет уменьшаться, поэтому продает «дальний» контракт и одновременно покупает «ближний». Через несколько дней он вновь вычисляет доходность по спрэду между двумя фьючерсами и обнаруживает, что она сократилась до 3% годовых. Тогда участник торгов производит обратные сделки: покупает сентябрьский (RIU0) инструмент и продает июньский (RIM0). Таким образом, арбитражер получил доход порядка 3% годовых (6% – 3% без учета издержек на осуществление операций). Приведем аналогичный пример, используя реальные данные. Арбитражер наблюдает за поведением июньского и сентябрьского фьючерсов на Индекс РТС. Первый стоит 130 000, а второй — 138 000 пунктов. Участник торгов считает, что наблюдаемый в текущий момент спрэд в 8 000 пунктов будет сокращаться. Руководствуясь этим прогнозом, он открывает следующие позиции: покупает «ближний» инструмент и продает «дальний», фиксируя базис в 8 000 пунктов. Через несколько дней арбитражер вновь вычисляет спрэд между двумя фьючерсами и обнаруживает, что он сократился до 4 000 пунктов. Тогда он производит обратные сделки: покупает сентябрьский контракт и продает июньский. Таким образом, итоговый финансовый результат составит около 4 000 пунктов (без учета издержек на осуществление операций).

 

2.1 Опцион на  фьючерсный контракт на Индекс  РТС

 

Кроме фьючерсов на Индекс РТС на рынке FORTS обращаются опционы на фьючерсные контракты на Индекс РТС. Эти инструменты дают право приобретения или продажи базового актива (фьючерса на Индекс РТС) по установленной на момент сделки цене при оплате части стоимости актива. Данные контракты являются самыми ликвидными на российском рынке опционов.

 

 

 

Рис. 2.4 Спецификация опциона на фьючерсный контракт на Индекс РТС

 

Опционы бывают двух видов: Call (опцион на покупку) и Put (опцион на продажу). Каждый из них (и Call, и Put) можно как купить, так и продать, уплатив или получив премию.

 

Рис. 2.5 Опцион Call со страйком 140 000 и премией 10 205 пунктов, цена базового актива (фьючерса на Индекс РТС) — 145 570 пунктов.

 

Рис. 2.6 Опцион Put со страйком 140 000 и премией 4 475 пунктов, цена базового актива 145 660 пунктов.

 

Опцион Call дает покупателю право приобрести фьючерс на Индекс РТС у продавца опциона по определенной цене исполнения (цена страйк) в установленные сроки или отказаться от этой покупки. Участник торгов приобретает Call, если ожидает повышения стоимости базового фьючерса.

Рассмотрим трехмесячный опцион Call на фьючерс на Индекс РТС с ценой исполнения 100 000 пунктов, текущая стоимость которого составляет 5 000 пунктов.

Базовый фьючерс при этом стоит 100 115 пунктов. Участник торгов решает купить опцион, получая право в течение трех месяцев приобрести фьючерс на Индекс РТС по цене страйк, то есть за 100 000 пунктов.

Допустим, покупатель опциона — спекулянт, играющий на повышение в ожидании, что через некоторое время (пока будет обращаться опцион) цена фьючерса на Индекс РТС достигнет отметки 130 000 пунктов. Тогда он продаст подорожавший опцион или исполнит его (то есть реализует свое право на покупку фьючерса). В случае исполнения участник торгов купит фьючерс на Индекс РТС за 100 000 пунктов и сразу же продаст его на рынке по цене 120 000 пунктов. На разнице цен он заработает 20 000 пунктов, а общий финансовый результат покупки опциона будет скорректирован на уплаченную премию:

120 000 – 100 000 – 5 000 = 15 000 пунктов.

Если же покупатель ошибся в своих прогнозах и фьючерс на Индекс РТС снизится до 80 000 пунктов, он не будет исполнять сильно подешевевший опцион, а продаст его, поскольку бессмысленно покупать фьючерс за 100 000 пунктов, если на рынке он стоит 80 000 пунктов. В этом случае финансовым результатом станет потеря премии опциона.

При исполнении опциона фиксируется сделка купли/продажи базового актива по цене страйк. Покупатель имеет право потребовать исполнения в любой торговый день в течение срока действия опциона, а продавец в этом случае обязан незамедлительно поставить ему базовый фьючерс.

Рыночная цена опциона (премия) на каждом конкретном страйке определяется в ходе биржевых торгов. Премия опциона состоит из двух частей: внутренней и временной стоимости.

Для опциона Call внутренняя стоимость — это разность между текущей ценой фьючерса и страйком опциона, если эта величина положительна. Если она отрицательная или равна нулю, то внутренней стоимости у инструмента нет. Для опциона Put — это разность между ценой исполнения и текущей котировкой фьючерса, если эта величина положительна. Временная стоимость для обоих типов контрактов представляет собой разность между величиной премии и внутренней стоимостью.