Структура капитала

Содержание

Введение……………………………………………………………………...3

Глава 1. Финансовые модели структуры капитала.

1.1Теория М.Миллера и Ф.Модильяни………………………………...…..4

1.2Сигнальные модели структуры капитала …………………………......10

1.3 Компромиссная модель структуры капитала………………………....12

Глава 2. Структура капитала ОАО «Синтез»

2.1 Характеристика организации  ОАО «Синтез»………………….….…...17

2.2 Анализ структуры капитала  ОАО «Синтез»………………………..….20

2.3 Предложения по оптимизации  структуры капитала организации  ОАО «Синтез»………………………………………………………………………25

Глава 3.Оптимизация  и управление капиталом предприятия.

3.1 Оптимизация структуры  капитала …………………………………….32

3.2Управление структурой капитала..........................................................37

Заключение…………………………………………………………………..39

Список использованной литературы……………………………………….41

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

Введение.

Для дисциплины финансовый менеджмент, финансовое управление –  капитал в первую очередь означает управление капиталом. Капитал является одним из важнейших факторов производства. Ведь управление капиталом отражает движение финансовых ресурсов и управление ими. Для того, чтобы грамотно управлять капиталом компании необходимо рассмотреть вопросы стоимости капитала. В данной контрольной работе наибольший удельный весзанимает понятие стоимости основных источников капитала.

Вопросы стоимости капитала имеют решающее значение по трем причинам:

1. Чтобы максимизировать ценность компании, ее руководители должны минимизировать все производственные затраты, включая капитал, а чтобы свести к минимуму стоимость капитала, они должны иметь возможность измерить ее.
2. Управляющим по финансовым вопросам стоимость капитала необходима для того, чтобы принимать верные решения, касающиеся составления смет капиталовложений и их окупаемости.
3. Многие другие решения, принимаемые управляющими по финансовым вопросам, включая те, которые касаются лизинга, обмена старых облигаций на облигации нового выпуска и политики в области оборотного капитала, также требуют оценки стоимости капитала.

Также является необходимым  рассмотрение средневзвешенной и предельной стоимости капитала и влияние  структуры капитала на стоимость  фирмы. Все эти вопросы являются актуальными не только в виде теоретических  знаний, но и в виде практических применений в сложившихся не так  давно в нашей стране условиях рыночной экономики.

 

 

Глава 1. Финансовые модели  структуры капитала.

1. Теория М.Миллера и Ф.Модильяни

Теория Миллера – Модильянипервоначально была предложена в работе 1958 г., затем уточнялась и модифицировалась.

Модельвлияния структуры  капитала на цену фирмы при предположении  отсутствия налогов — модель ММ 1958 г.

В модели предполагается:

1) отсутствие налогов  на прибыль фирмы и подоходного  налогообложения владельцев акций  и облигаций;

2) стабильное развитие  и отсутствие роста прибыли  (выручка от реализации за вычетом  постоянных и переменных затрат, в том числе амортизации, торговых, административных и общих расходов  равна операционной прибыли ЕВIТ, ЕВIТ-const;

3) цена фирмы (как цена  любого актива) на бесконечном  временном промежутке определяется  капитализацией операционной прибыли 

V = ЕВIТ / k ,

где k: — стоимость капитала фирмы.

Для упрощения предполагается, что прибыль постоянна по годам (темп роста прибыли g = 0). Действительно, при нулевых налогах ЕВIТ =Выплаты владельцам собственного и заемного капитала — Налоги)отражает все поступления владельцам капитала;

4) совершенство рынка  капитала, что выражается в отсутствии  издержек по покупке-продаже ценных  бумаг и различий в ставках  процентов (для всех инвесторов  существуют единые условия займа  и инвестирования);

5) заемный капитал менее  рискованный (с точки зрения  рыночного систематического риска), чем акционерный, и kd<ks;

6) собственный капитал  (S) равен акционерному, т.е. вся чистая прибыль распределяется на дивиденды, а замена изношенного оборудования осуществляется за счет амортизационных отчислений.

В модели ММ доказывается, что цена фирмы (рыночная оценка капитала V) не зависит от величины заемных средств и может рассчитываться по величине операционной прибыли (до уплаты процентов и налогов (ЕВIТ)) и требуемой доходности акционерного капитала (ks0) при нулевом финансовом рычаге.

Популярно объясняя полученный по модели результат, Миллер приводил пример с дележом пирога, размер которого изменить нельзя, применяя различные способы его разрезания.

Формальное доказательство строится на рассмотрении арбитражных  процессов (одновременной покупке  и продаже идентичных по риску  акций с различной ценой). Независимость  цены фирмы от структуры капитала объясняется невозможностью в равновесной  ситуации существования фирм, идентичных по степени риска и размеру  операционной прибыли, но с неравной рыночной ценой. Наличие на рынке  переоцененных акций (акций фирмы  с более высокой ценой) побудит  инвесторов, знающих условие равновесия (переоцененные акции не будут  расти в цене) продавать их, вкладывая  средства в акции недооцененных  фирм (с низкой ценой фирмы), и  получать таким образом арбитражный доход. Эти арбитражные операции будут проходить и давать выигрыш инвестору до тех пор, пока цена на переоцененные акции не упадет, а цена на недооцененные соответственно не возрастет. В равновесии (при отсутствии возможности арбитражных операций) рыночные цены двух рассматриваемых фирм сравняются вне зависимости от структуры их капитала.

По модели ММ в равновесной ситуации инвестор не будет получать доход от покупки-продажи акций, так как стоимость акционерного капитала даже при незначительном росте долга будет расти как компенсация росту требуемой доходности акционеров из-за финансового риска.

Подход Миллера — Модильяни  строится для совершенного рынка  и может рассматриваться как  парадокс для реальной экономики. Действительно, на размер пирога не влияют способы  его разрезания, но реальный "корпоративный  пирог" (операционная прибыль фирмы  как денежный поток на акционерный  и заемный капитал) состоит не из двух, а из трех частей: акции, облигации  и налоговые выплаты, и в пользу налоговых выплат урезается только акционерная доля пирога. В модели отождествляются внутрифирменный  финансовый рычаг и личный. Это  отождествление возможно, если не учитывается  возможность банкротства. Личный риск инвестора, вкладывающего капитал  в фирму, использующую финансовый рычаг, ограничен размерами вклада, при  банкротстве фирмы инвестор, кроме  своего вложения, ничего не потеряет (вклад, пай или акция означают для  инвестора ограниченную ответственность). Другая ситуация складывается для инвестора, лично занимающего деньги, т.е. несущего неограниченную ответственность, или  для фирмы, проводящей арбитражные  операции. Привлечение заемного капитала для фирм и индивидуальных инвесторов имеет различную стоимость.

Модель Миллера — Модильяни  с налогами на прибыль фирмы - модель ММ 1963 г.

В модели ММ с учетом налогов утверждается, что фирма, использующая финансовый рычаг, рыночно оценивается более высоко, так как выплата процентов по заемному капиталу представляет собой затраты, предполагающие налоговые льготы. С учетом налоговых льгот стоимость заемного капитала будет ниже, и чем больше доля заемного капитала в общем капитале фирмы, тем средневзвешенная стоимость капитала будет меньше. Таким образом, с учетом налога на прибыль финансовый рычаг будет оказывать понижающее влияние на стоимость капитала фирмы и повышающее влияние на рыночную оценку фирмы.

Таким образом, введение в  модель ММ налогов меняет поведение инвестора.

Парадокс заключается  в том, что на совершенном рынке  при уплате налогов на прибыль  и существовании налогового щита цена фирмы V максимизируется при 100%-м заемном капитале (100%-й заемный капитал даже теоретически невозможен, и речь идет о максимизации заемного капитала до возможного уровня). Сравнить влияние финансового рычага на стоимость капитала фирмы и ее рыночную оценку в безналоговой ситуации и с учетом налогов позволяет.

Модель Миллера 1976 г. с налогом  на прибыль фирмы и подоходным налогообложением владельцев капитала.

Введение подоходного  налогообложения владельцев капитала (акционеров и держателей облигаций) может изменить поведение инвестора, так как уменьшаются реальные чистые денежные потоки, получаемые ими. Акционеры могут иметь определенные льготы по подоходному налогу':

1. налоговая ставка на дивиденды может отличаться от налоговой ставки на прирост капитала, для ряда стран подоходным налогом не облагается прирост капитала;
2. подоходный налог для акционеров в целом может оказаться меньше, чем для владельцев заемного капитала (например, в США), что делает положение акционеров в определенном смысле более выгодным;
3. срок получения дохода по акции и соответственно срок уплаты налога можно варьировать.

Таким образом, в целом  по моделям ММможно сделать следующие выводы:

• При отсутствии налогов  рыночная оценка фирмы не зависит  от величины заемного капитала VD = V0. Оптимальная структура капитала отсутствует.

• При наличии налога на прибыль и отсутствии подоходных налогов или при одинаковом подоходном налогообложении владельцев собственного и заемного капитала рыночная оценка фирмы, использующей заемное финансирование, превышает оценку фирмы с нулевым  финансовым рычагом на величину экономии на налоге на прибыль VD = V0 +tD. Оптимальная структура капитала включает 100%-й заемный капитал.

• При введении в рассмотрение подоходных налогов Ts и Td, отличающихся для владельцев собственного и заемного капитала, с ростом долга цена фирмы растет. Зависимость цены от соотношения ставок подоходных налогов.

• В подходе ММ не учитывается агентский конфликт между менеджерами и владельцами собственного капитала, что выражается в нежелании брать менеджерами большую ответственность по привлечению капитала с фиксированным процентом.

• Не учитываются прямые и кос венные издержки банкротства, которых нет на совершенном рынке. Акционеры с ростом долга вынуждены  учитывать финансовый риск и риск банкротства. Кроме того, что в  первую очередь владельцы заемного капитала получают причитающиеся им денежные средства, во вторую очередь  будут погашаться издержки, связанные  с оценочными и судебными процедурами, с процессом поглощения другой фирмой или реализацией активов. На совершенных  рынках капитала издержки банкротства  равны нулю. Активы продаются по их рыночной оценке, определяемой возможными денежными потоками для новых  владельцев. Однако реальный рынок  капитала несовершенен, и в случае банкротства владельцы капитала несут убытки. Чем быстрее будет  проходить процедура банкротства, тем большими окажутся прямые издержки.

Полные издержки банкротства  будут превышать прямые на величину неявных убытков, которые акционеры  тоже почувствуют по скорости падения  курса акций фирмы (утрата имиджа фирмы, потеря деловых контактов  и возможных новых инвесторов).

Привлечение заемного капитала может привести к финансовым затруднениям или даже к банкротству. Кроме  прямых издержек банкротства (снижения ликвидационной стоимости активов  из-за морального и физического износа по причине продолжительных тяжб между кредиторами корпорации, судебных издержек, оплаты услуг адвокатов  и внешнего управляющего) существуют косвенные издержки, которые возникают  еще до объявления корпорации банкротом, на стадии финансовых затруднений. К  косвенным издержкам относят  потери от неоптимальных управленческих решений и потери от изменения  поведения контрагентов (покупателей, поставщиков, кредиторов). Неоптимальные  управленческие решения могут выражаться в снижении качества продукции, неоптимальном  использовании внеоборотных активов (работа на износ без текущего ремонта), заключении заведомо невыгодных для фирмы контрактов, продаже высоколиквидных активов в кратчайшие сроки и по низкой цене и т.п. При этом целью управляющих является продление функционирования корпорации на короткий промежуток времени для поиска нового места работы и увеличения личного дохода.

Обычно при использовании  только собственного капитала издержки, связанные с финансовыми затруднениями, невелики. С ростом заемного капитала увеличивается вероятность финансовых проблем и роста издержек, связанных  с ними.

 

1.2Сигнальные модели структуры капитала.

В моделях Миллера —  Модильяни предполагалось, что инвесторы  и руководство корпорации имеют  одинаковую информацию о перспективах корпорации, т.е. решения принимаются  в условиях симметричности информации. Рынку известны денежные потоки, генерируемые активами компании, и он может правильно  оценить ее капитал. В реальном мире руководство более информировано  об инвестиционных возможностях и степени  недооцененное или переоцененности  акций. Рыночные цены не отражают всю  информацию, информация не является общедоступной, и менеджеры могут давать сигналы  рынку через принятие финансовых решений (выбор структуры капитала или дивидендной политики). Такая  ситуация носит название асимметричности  информации и учитывается в сигнальных моделях.

Модель  Росса 1977 г.

В модели предполагается возможность  финансовыми решениями менеджера  повлиять на восприятие риска инвесторами. Реальный уровень риска денежных потоков может не меняться, но менеджеры, как монополисты на информацию о  будущих денежных потоках, могут  выбирать сигналы о перспективах развития. В модели Росса обосновывается выбор сигналов с точки зрения менеджеров (их благосостояния). Предполагается, что менеджеры получают вознаграждение по результатам работы, как определенную долю от рыночной оценки всей компании (рыночной оценки всех денежных потоков, генерируемых активами компании).