Анализ эффективности капитальных и финансовых вложений

Рассмотрим  этот метод на конкретном примере  анализа двух взаимоисключающих  проектов. Пусть оба проекта предполагают одинаковый объем инвестиций 1000 тыс.руб. и рассчитаны на 4 года. Проект А по годам генерирует следующие денежные потоки: 500; 400; 300; 100 тыс.руб., проект Б - 100; 300; 400; 600 тыс.руб.

Стоимость капитала проекта оценена на уровне 10%. Расчет дисконтированного срока осуществляется с помощью нижеприведенных таблиц.

Таблица 8.40

Проект А, (тыс.руб.)
Денежный поток	Годы
	0-й	1-й	2-й	3-й	4-й
Чистый	-1000	500	400	300	100
Чистый дисконтированный	-1000	455	331	225	68
Чистый накопленный  дисконтированный	-1000	-545	-214	11	79

Таблица 8.41

Проект Б, (тыс.руб.)
Денежный поток	Годы
	0-й	1-й	2-й	3-й	4-й
Чистый	-1000	100	300	400	600
Чистый дисконтированный	-1000	91	248	301	410
Чистый накопленный  дисконтированный	-1000	-909	-661	-360	50

Дисконтированные  значения денежных доходов организации  в ходе реализации инвестиционного  проекта интерпретируются следующим  образом: приведение денежной суммы к настоящему моменту времени соответствует доходу инвестора, предоставляемому последнему за вложение капитала. Таким образом, оставшаяся часть денежного потока призвана покрыть исходный объем инвестиции.

Чистый накопленный  дисконтированный денежный поток представляет собой непокрытую часть исходной инвестиции. С течением времени ее величина уменьшается. Так, к концу второго года непокрытыми остаются лишь 214 тыс.руб. и, поскольку дисконтированное значение денежного потока в третьем году составляет 225 тыс.руб., становиться ясным, что период покрытия инвестиции составляет два полных года и какую-то часть года.

Точнее для  проекта А дисконтированный период окупаемости:

Ток (А) =2+214/225=2,95 лет.

Аналогично  для проекта В:

Ток (В)=2+214/225=2,95 лет.

На основании  результатов расчетов делается вывод: проект А лучше, поскольку он имеет  меньший дисконтированный период окупаемости.

Существенным  недостатком метода дисконтированного  периода окупаемости является то, что он учитывает только начальные  денежные потоки, именно те, которые укладываются в период окупаемости. Все последующие денежные потоки не принимаются во внимание в расчетной схеме. Так, если бы в рамках второго проекта в последний год поток составил, например, 1000 тыс.руб., то результат расчета дисконтированного периода окупаемости не изменился бы, хотя совершенно очевидно, что проект станет в этом случае гораздо более привлекательным.

4) Методы индекса  доходности.

Один из вариантов  модификации понятия окупаемости  заключается в суммировании всех дисконтированных денежных потоков (доходов от инвестиций) с последующим делением суммы на дисконтированный инвестиционный расход. Результатом является дисконтированный индекс доходности (ИД) (Discounted Profitability Index, DPI) или рентабельности инвестиций. Показатель рентабельности инвестиций (дисконтированный) исчисляется как отношение суммарного приведенного (дисконтированного) дохода к приведенным инвестициям. Момент приведения может быть началом инвестиций, и тогда дисконтированный индекс доходности определяется как

 . (8.113)

Если рассматривается  момент на начало периода отдачи, тогда  дисконтированный индекс доходности определяется как отношение дисконтированных прибылей по годам (из будущего в настоящее) к приведенным инвестициям (из прошлого в настоящее):

 (8.114)

где инвестиции приводятся от начала капиталовложений до конца капиталовложений с использованием метода исчисления сложных процентов.

Приведенные инвестиции будут больше реальных инвестиций в  каждом году на величину процентной ставки и процентов на проценты. Величина приведения затрат из прошлого в настоящее зависит не только от общего размера инвестиций, но и от ставки процента, продолжительности периода исчисления и структуры капиталовложений по годам.

Очевидно, что  если:

ИД > 1, то проект следует принять;

ИД < 1, то проект следует отвергнуть;

ИД = 1, то проект ни прибыльный, ни убыточный.

Если, например, ИД = 1,3, то фактически издержки могут  возрастать на 30% и проект все еще  будет целесообразным.

В отличие от чистого современного значения внутренней нормы доходности индекс доходности является относительным показателем. Благодаря этому он очень удобен при выборе одного проекта из ряда альтернативных, имеющих примерно одинаковое значение NPV, либо при комплектовании портфеля инвестиций с максимальным суммарным значением NPV.

Вычисление  дисконтированных показателей, особенно внутренней нормы доходности, требует  использования вычислительной техники. Они предпочтительнее неприведенных  показателей, так как точнее определяют эффективность капиталовложений и характеризуют приоритетность проекта. В большинстве случаев у лучшего проекта обычно наибольшая величина NPV и IRR. Если результаты по NPV и IRR противоречат друг другу, то рекомендуется делать выбор по NPV. Исключением является ситуация, когда предприятие не имеет доступа к ссудному капиталу и его цель тогда - наибольший процент дохода с ограниченного капитала, т.е. выбор делается по IRR (см. пример).

Рассмотрим  пример определения целесообразности, эффективности и приоритетности долгосрочных инвестиций.

Общие капиталовложения на создание бизнеса по каждому проекту  составят по 300 млн. рублей, предполагаемый срок функционирования созданной организации - 7 лет. Лаг, предполагаемый срок создания капитала (строительство организации) n_л = 3 года. Капиталовложения по первому проекту осуществляются равномерно (по 100 млн. руб. в год), по второму - 200, 50, 50 млн. рублей (по годам).

Ежегодная чистая, остающаяся в распоряжении предприятия  прибыль П_ч от продажи товаров плюс амортизационные отчисления А или доход от использования капитала:

D_общ = ΣD_j , (8.115)

где D_общ = П_{чистая годовая} + A_год .

Прибыль определяется как разница объема продаж и издержек производства за вычетом НДС. Все  издержки в случае создания новой  организации будут связаны с  приобретением производственных факторов, т.е. в этом случае все издержки будут явными.

Амортизационные отчисления (включенные в издержки) - это не облагаемая налогом прибыль  предприятия, накапливаемые предприятием средства. Объем продаж включает затраты  на средства для возобновления производственного процесса, амортизационные отчисления и прибыль, облагаемую налогом. Прибыль по годам может быть разной при поэтапном освоении мощностей. В первые годы использования капитала из-за высокой доли постоянных издержек и издержек на освоение мощностей прибыль может быть отрицательной величиной. Доходы от использования капитала - это алгебраическая сумма прибылей по годам с включением амортизационных отчислений.

Процесс окончания  создания капитала может идти параллельно  с освоением созданных мощностей. Например, отдельный корпус или цех построен, введен в эксплуатацию за год или более до полного окончания строительства предприятия, В этих случаях нет четкой границы между окончанием инвестиций и началом отдачи капитала; она раздвигается за счет смещения начала отдачи влево.

Доходы по годам  в первом проекте составляют по 100 млн. рублей (в нашем примере амортизационные  отчисления - постоянная по годам величина), во втором проекте - в первый год  отдачи (это четвертый год от начала инвестиций) D1 = 20 млн. рублей (убыток), в остальные годы - по 100 млн. рублей. По второму проекту предполагается, в отличие от первого, через семь лет с начала функционирования организации, продать ее по цене в 130 млн. рублей. Чистая прибыль по годам в действующей организации в реальных условиях значительно отличается, поскольку сказывается изменение цен на ресурсы и товары, темпы инфляции, изменения в налогах и налоговых ставках, в степени риска и т.д.

Банковская  процентная ставка, ставка сравнения, составляет 10%, т.е.

r = 0,1. Ставка  сравнения также может прогнозироваться, но в нашем примере она неизменна.

По предполагаемому  потоку платежей (последовательность выплат и поступлений) NPV для каждого  из проектов определяется по формулам (8.107 – 8.109).

В данном примере j изменяется только от N_j + 1 до n₂ , так как доходы с 1-го по N_j -й годы равны нулю.

NPV₁ = -100/1,1¹- 100/1,1²- 100/1,1³+ 100/1,1⁴+ 100/1,1⁵+ 100/1,1⁶+ 100/1,1⁷+ +100/1,1⁸+ 100/1,1⁹+ 100/1,1¹⁰ = -248,6 + 365,9 = +117,3 млн. руб.

NPV₂ = -200/1,1¹- 50/1,1²- 50/1,1³- 20/1,1⁴+ 100/1,1⁵+ 100/1,1⁶+ 100/1,1⁷ +

+ 100/1,1⁸+ 100/1,1⁹+ 100/1,1¹⁰+ 130/1,1¹⁰ = -261,75 + 334,2 = +72,45 млн.руб.

По обоим  проектам инвестирование целесообразно, так как чистый дисконтированный доход (прибыль от инвестиционной деятельности) - положительная величина. Приоритетным по NPV оказался первый проект, поскольку 117, 3 > 72, 45.

Внутренняя  норма доходности капитала по проектам определяется при равенстве дисконтированных капиталовложений и дисконтированных доходов. IRR определяется как IRR из уравнения NPV = 0(формулы 8.110 – 8.111).

Для IRR₁ составим уравнение:

-100/(1+r₁)¹- 100/(1+r₁)²- 100/(1+r₁)³+ 100/(1+r₁)⁴+ 100/(1+r₁)⁵+ 100/(1+r₁)⁶ + +100/(1+r₁)⁷ + 100/(1+r₁)⁸ + 100/(1+r₁)⁹ + 100/(1+r₁)¹⁰ = 0.

Для второго  проекта IRR₂ определим как r₂ из уравнения

-200/(1+r₂)¹ - 50/(1+r₂)² - 50/(1+r₂)³ - 20/(1+r₂)⁴ + 100/(1+r₂)⁵ + 100/(1+r₂)⁶ +

+ 100/(1+r₂)⁷ + 100/(1+r₂)⁸ + 100/(1+r₂)⁹ + 100/(1+r₂)¹⁰ + 130/(1+r₂)¹⁰ = 0.

Методом итерации, т.е. через серию попыток вычислений NPV при разных (более 10%) ставках, определим r₁ и r₂ .

По первому  проекту r₁ = 0,15, по второму - r₂ = 0,13. Доходность первого проекта выше на 2%.

Для решения  вопроса о том, будет ли инвестирование выгодным, следует сравнить r с рыночной ставкой процента с капитала.

Чистая окупаемость  составит внутреннюю норму окупаемости:

r₁ - r = 15 - 10 = 5%,

r₂ - r = 13 - 10 = 3%.

Альтернативная  стоимость инвестирования в нашем  примере ниже чистого дохода от инвестиций на 5% и 3% для первого и второго  вариантов соответственно.

Дисконтированный  срок окупаемости Ток определяется в дополнение к предыдущим расчетам, т.е. одного этого показателя не достаточно, так как он характеризует только срок, за который предприятие вернет сумму денег, вложенную в инвестицию при банковской ставке процента.

Если NPV > 0 и r > Е, то это означает, что срок окупаемости капиталовложений менее предполагаемого срока функционирования предприятия.

Чтобы определить период точно, следует продисконтировать  доходы предприятия до тех пор, пока они не станут равными дисконтированным расходам. Срок окупаемости определяют, дисконтируя расходы и доходы на начало отдачи инвестиций. В этом случае капиталовложения, в отличие от доходов, следует по годам увеличивать на соответствующий дисконт. Величина n для дисконтируемых доходов и будет сроком окупаемости.

При таком методе подхода к расчету T_ок пo первому проекту NPV₁ = 0 при n = 5 из уравнения:

100×1,1¹ + 100×1,1² + 100×1,1³ = 1,1¹ + 100/1,1² + 100/1,1³ + 1,1⁴ + 100/1,1⁵,

364 ≈ 378, когда  n = 5.

По второму  проекту NPV₂ = 0 при n = 6 из уравнения:

200×1,1¹+50×1,12+50×1,1³=

= -20/1,1¹+100/1,1²+100/1,1³+100/1,1⁴+100/1,1⁵+100/1,1⁵

346 ≈ 344,6, когда  n = 6.

Срок окупаемости  капиталовложений по первому проекту  немного меньше 5 лет, по второму  проекту - 6 лет.

Кроме того, необходимо учитывать возможный риск при  осуществлении инвестиционных решений. Чем длиннее инвестиционный цикл, тем инвестиции более рискованны. Поэтому некоторые организации используют метод полного возмещения, По этому методу определяется количество и продолжительность периодов (чаще лет), за время которых происходит полное возмещение инвестированных средств. И чем короче срок полного возмещения капитальных вложений, тем они эффективнее. Кроме того, можно определять максимально возможный срок полного возмещения, который предприятие могло бы счесть приемлемым.