Теоретические основы управления портфелем ценных бумаг

При дальнейшей классификации  портфеля структурообразующими признаками могут выступать те инвестиционные качества, которые приобретет совокупность ценных бумаг, помещенная в данный портфель: ликвидность, освобождение от налогов (на примере государственных и  муниципальных облигаций), отраслевая, региональная принадлежность. 

Портфели денежного  рынка — это разновидность  портфелей, которые ставят своей  целью полное сохранение капитала. В состав портфеля включается преимущественно  денежная наличность или быстро реализуемые  активы. Следует отметить, что одно из «золотых» правил работы с ценными  бумагами гласит: «нельзя вкладывать все средства в ценные бумаги - необходимо иметь резерв свободной денежной наличности для решения инвестиционных задач, возникающих неожиданно». 

Высокой ликвидностью обладают и портфели краткосрочных  фондов. Они формируются из краткосрочных  ценных бумаг, т. е. инструментов, обращающихся на денежном рынке. 

Портфели ценных бумаг, освобожденных от налога, содержат в основном государственные и  муниципальные долговые обязательства  и предполагают сохранение капитала при высокой степени ликвидности. Отечественный рынок позволяет  получить по этим ценным бумагам не самый высокий доход, но который, как правило, освобождается от налогов. Именно поэтому портфель государственных  ценных бумаг распространен среди  банков, где позволяет управлять  общей ликвидностью банка. Покупая  государственные облигации, инвестор тем самым дает в долг правительству, которое оплатит эту облигацию  в конце срока с уплатой  в виде дисконтной разницы. Поэтому  государственные ценные бумаги являются, возможно, самыми безопасными, потому что считается, что государство  в принципе обанкротиться не может. 

В зависимости от целей инвестирования в состав портфелей  ценных бумаг включаются ценные бумаги, которые соответствуют поставленной цели, например конвертируемые портфели. Они состоят из конвертируемых акций  и облигаций и могут быть обменены на установленное количество обыкновенных акций по фиксированной цене в  определенный момент времени, в который  может быть осуществлен обмен. На растущем рынке это дает возможность  получить дополнительный доход. 

Выделяют портфели ценных бумаг, подобранных в зависимости  от региональной принадлежности эмитентов, а также ценные бумаги, которые  в них включены. К этому типу портфелей ценных бумаг относят  портфели ценных бумаг определенных областей, регионов, стран. 

Следует отметить, что  формирование и управление портфелем  — область деятельности профессионалов, а создаваемый портфель — это  продукт, который может продаваться  либо частями (продают доли в портфеле для каждого инвестора), либо целиком (когда менеджер берет на себя труд управлять портфелем ценных бумаг клиента). Как и любой другой продукт, портфель определенных инвестиционных свойств может пользоваться спросом на фондовом рынке. 

Разновидностей портфелей  много, и каждый конкретный держатель  придерживается собственной стратегии  инвестирования, учитывая состояние  рынка ценных бумаг и пересматривая  состав портфеля, согласно золотому правилу  работы с ценными бумагами, не реже одного раза в три-пять лет. Поэтому  материал, изложенный в данном параграфе, не охватывает все многообразие существующих портфелей, а лишь позволяет определить принципы их формирования. 

1.3. Основные 

принципы формирования портфеля ценных бумаг 
 

Формируя портфель ценных бумаг, предприятие исходит  из разработанной­ инвестиционной стратегии  и стремится, чтобы портфель был  ликвидным, доходным и обладал разумной степенью риска. Основными принципами формирования портфеля ценных бумаг  являются безопасность, доходность, ликвидность  и рост вложений. Главная цель при  этом состоит в обеспечении оптимального соотно­шения между риском и доходом, которая достигается за счет дивер­сификации  портфеля (т.е. распределения средств  между различными активами) и тщательного  подбора фондовых инструментов. 

Выбор оптимального портфеля ведется с учетом двух вариантов  его ориентации: либо на первоочередное получение дохода за счет процентов  и дивидендов, либо на прирост курсовой стоимости цен­ных бумаг. Установление выгодного для предприятия сочетания  рис­ка и доходности портфеля достигается, если учитывать правило: чем более  высокий доход приносит ценная бумага, тем больший потен­циальный риск она имеет. 

Чтобы эффективно вести  портфель инвестиций финансовый менеджер должен использовать следующие положения, которые широко применяются в  мировой практике при формировании портфеля ценных бумаг: 

1. Риск инвестиций  в определенный тип ценных  бумаг определяется вероятностью  отклонения прибыли от ожидаемого  значения. Прогнозируемое значение  прибыли можно определить на  основе обработки статистических  данных о динамике прибыли  от инвестиций в эти бумаги  в прошлом, а риск - как среднеквадратическое  отклонение от ожидаемой прибыли. 

2. Общая доходность  и риск инвестиционного портфеля  могут меняться путем варьирования  его структурой. Существуют различные  программы, позволяющие конструировать  желаемую пропорцию активов различных  типов, например минимизирующую  риск при заданном уровне ожидаемой  прибыли или максимизирующую  прибыль при заданном уровне  риска и др. 

3. Оценки, используемые  при составлении инвестиционного  портфеля, носят вероятностный характер. 

Основной вопрос при составлении портфеля - как  определить пропорции между ценными  бумагами с различными свойствами. Так, основными принципами построения классического консервативного (малорискового) портфеля являются: принцип консервативности, принцип диверсификации и принцип  достаточной ликвидности. 

Принцип консервативности

. Соотношение между  высоконадежными и рискованными  долями поддерживается таким,  чтобы возможные потери от  рискованной доли с подавляющей  вероятностью покрывались доходами  от надежных активов. 

Инвестиционный риск, таким образом, состоит не в потере части основной суммы, а только в  получении недостаточно высокого дохода. 

Естественно, не рискуя, нельзя рассчитывать и на какие-то сверхвысокие доходы. Однако практика показывает, многие клиенты удовлетворены доходами, колеблющимися в пределах от одной  до двух депозитных ставок банков высшей категории надежности, и не желают увеличения доходов за счет более  высокой степени риска. 

Принцип диверсификации

. Диверсификация  вложений – основной принцип  портфельного инвестирования. Идея  этого принципа проста: не кладите  все яйца в одну корзину. 

Применительно к  инвестициям это означает - не вкладывайте  все деньги в одни бумаги, каким  бы выгодным это вложением вам  не казалось. Только такая сдержанность позволит избежать катастрофических ущербов  в случае ошибки. 

Диверсификация уменьшает  риск за счет того, что возможные  невысокие доходы по одним ценным бумагам будут компенсироваться высокими доходами по другим бумагам. Минимизация риска достигается  за счет включения в портфель ценных бумаг широкого круга отраслей, не связанных тесно между собой, чтобы избежать синхронности циклических  колебаний их деловой активности. Оптимальная величина — от 8 до 20 различных видов ценных бумаг. Кроме  того, увеличение различных активов, т.е. видов ценных бумаг, находящихся  в портфеле, более 8 не дает значительного  уменьшения портфельного риска. Максимального  сокращение риска достижимо, если в  портфеле отобрано от 10 до 15 различных  ценных бумаг. Дальнейшее увеличение состава  портфеля нецелесообразно, т.е. возникает  эффект излишней диверсификации, который  необходимо избегать. 

Излишняя диверсификация может привести к таким отрицательным  результатам, как: невозможность качественного  портфельного управления; покупка недостаточно надежных, доходных, ликвидных ценных бумаг; рост издержек, связанных с  поиском ценных бумаг (расходы на предварительный анализ и т.д.); высокие  издержки по покупке небольших партий ценных бумаг и т.д. 

Принцип достаточной  ликвидности

. Он состоит в  том, чтобы поддерживать долю  быстрореализуемых активов в  портфеле не ниже уровня, достаточного  для проведения неожиданно подворачивающихся  высокодоходных сделок и удовлетворения  потребностей клиентов в денежных  средствах. Практика показывает, что выгоднее держать определенную  часть средств в более ликвидных  (пусть даже менее доходных) ценных  бумагах, зато иметь возможность  быстро реагировать на изменения  конъюнктуры рынка и отдельные  выгодные предложения. Кроме того, договоры со многими клиентами  просто обязывают держать часть  их средств в ликвидной форме. 

Рассматривая вопрос о создании портфеля, инвестор должен определить для себя параметры, которыми он будет руководствоваться: 

• необходимо выбрать  оптимальный тип портфеля; 

• оценить приемлемое для себя сочетание риска и  дохода портфеля и соответственно определить удельный вес портфеля ценных бумаг  с различными уровнями риска и  дохода; 

• определить первоначальный состав портфеля; 

• выбрать схему  дальнейшего управления портфелем 

1.4.

Модели формирования портфеля ценных бумаг 
 

Модель Марковица. Большинство инвесторов при формировании портфеля ориентируются не только на получение более высокой нормы  прибыли, но и стремятся снизить  риск своих вложений, т.е. перед ними возникает проблема выбора состава  портфеля. Традиционный подход состоит  в том, чтобы диверсифицировать  свои вложения. Если инвестор распределит  свои вложения, например, на 10 равных частей для вложения в 10 различных акций, то подобная операция сама по себе уже  будет означать снижение риска инвестиций. Однако такой подход является главным  образом качественным, так как  при этом обычно не производится точная количественная оценка всех ценных бумаг  в портфеле, производится лишь качественный отбор ценных бумаг и не ставится задача какой-то определенной величины ожидаемой нормы прибыли или  степени риска портфеля. Однако, если учесть, что в любой развитой и даже в некоторых развивающихся  странах в обращении находятся  тысячи акций, то выбор инвестора  огромен и визуального отбора становится явно недостаточно. 

До начала 1950-х  гг. риск был определен только качественно, т.е. большинство менеджеров использовали обобщенную классификацию акций, подразделяя  их на консервативные, дешевые, растущие, доходные и спекулятивные. Подобное несовершенство в отношении оценки инвестиций создали исключительно  благоприятные условия для ученых – попытаться применить формальную аналитическую технику к практическим проблемам, связанным с выбором  инвестиций. В результате возникло значительное количество новых идей относительно инвестиционного процесса, что в конечном счете и сформировало современную теорию оценки инвестиций, или теорию портфеля. 

Современная теория портфеля, трактуя риск в количественных терминах и основываясь на тщательном анализе и оценке индивидуальных ценных бумаг, дает количественную определенность целям портфеля и в зависимости  от заданных параметров соотношения  дохода и риска портфеля определяет состав портфеля. 

Первой работой, в  которой были изложены принципы формирования портфеля в зависимости от ожидаемой  нормы прибыли и риска портфеля явилась работа Марковица под  названием «Выбор портфеля: эффективная  диверсификация инвестиций».  

Марковиц исходил  из предположения, что большинство  инвесторов стараются избегать риска, если это не компенсируется более  высокой доходностью инвестиций. Для какой-либо заданной ожидаемой нормы прибыли большинство инвесторов будут предпочитать тот портфель, который обеспечит минимальное отклонение от ожидаемого значения. Таким образом, риск был определен Марковицем как неопределенность или способность ожидаемого результата к расхождению, измеряемого посредством стандартного отклонения. Это была первая попытка дать количественную оценку степени инвестиционного риска, учитываемого при формировании портфеля. 

Предполагая, что  инвесторы стараются избегать риска, Марковиц пришел к выводу, что инвесторы  будут пытаться минимизировать стандартное  отклонение доходности портфеля путем  диверсификации ценных бумаг в портфеле. Но особенно важно то, что, как подчеркнул Марковиц, сочетание различных ценных бумаг в портфеле может только незначительно снизить отклонение ожидаемой доходности, если эти ценные бумаги имеют высокую степень  позитивной ковариации. Эффект от диверсификации достигается только в том случае, если портфель составлен из ценных бумаг, которые ведут себя несхожим образом. В этом случае стандартное  отклонение доходности портфеля может  быть значительно меньше, чем отклонение для индивидуальных ценных бумаг  в портфеле.