Инвестиционная оценка деятельности предприятия

     В 2000 г. вышло второе издание указанных  «Методических рекомендаций», которое учитывает опыт использования первого издания и изменения, произошедшие за период 1994– 2000 гг. в российской экономике, основывается на методологии, используемой в современной международной практике, содержит более полное и конкретизированное описание основных методов расчета эффективности инвестиционных проектов (ИП).

     В основу оценки эффективности инвестиционных проектов положены следующие основные принципы, применяемые к любым  типам проектов независимо от их технических, технологических, финансовых, отраслевых или региональных особенностей:

• рассмотрение проекта на протяжении всего его жизненного цикла (расчетного периода) – от проведения прединвестиционных исследований до прекращения проекта;
• моделирование потоков продукции, ресурсов, денежных средств;
• приведение предстоящих разновременных доходов и расходов к условиям их экономической соизмеримости в начальном периоде;
• определение эффекта посредством сопоставления ожидаемых интегральных результатов и затрат с ориентацией на достижение требуемой нормы дохода на капитал:
• использование текущих (базисных), прогнозных и дефлированных (расчетных) цен.

     Эффективность проекта в целом оценивается с целью определения потенциальной привлекательности проекта для возможных участников и поиска источников финансирования.

     Она включает в себя:

• общественную (социально-экономическую) эффективность проекта;
• коммерческую эффективность проекта.

     Показатели общественной¹ эффективности учитывают социально-экономические последствия осуществления ИП для общества в целом, в том числе как непосредственные результаты и затраты проекта, так и «внешние»: затраты и результаты в смежных секторах экономики, экологические, социальные и иные внеэкономические эффекты.

     Показатели коммерческой эффективности учитывают финансовые последствия его осуществления для участника, реализующего ИП, в предположении, что он производит все необходимые для реализации проекта затраты и пользуется всеми его результатами.

     Коммерческая  эффективность участия в проекте  определяется с целью проверки реализуемости  ИП и заинтересованности в нем  всех его участников. Эффективность участия в проекте включает в себя:

• эффективность участия предприятий в проекте (эффективность ИП для предприятий – участников ИП);
• эффективность инвестирования в акции предприятия (эффективность для акционеров акционерных предприятий – участников ИП);
• эффективность участия в проекте структур более высокого уровня по отношению к предприятиям – участникам ИП, в том числе:
• региональную и народнохозяйственную эффективность – для отдельных регионов и народного хозяйства РФ;
• отраслевую эффективность – для отдельных отраслей народного хозяйства, финансово.промышленных групп, объединений предприятий и холдинговых структур;
• бюджетную эффективность ИП (эффективность участия государства в проекте с точки зрения расходов и доходов бюджетов всех уровней).

     Эффективность ИП должна оцениваться в течение расчетного периода, охватывающего временной интервал от начала проекта до его прекращения. При этом расчетный период разбивается на шаги – отрезки, в пределах которых производится агрегирование данных, используемых для оценки финансовых показателей.

     Проект, как и любая финансовая операция, т.е. операция, связанная с получением доходов и (или) осуществлением расходов, порождает денежные потоки (потоки реальных денег).

     Денежный  поток ИП – это зависимость от времени денежных поступлений и платежей при реализации порождающего его проекта, определяемая для всего расчетного периода.

     На  каждом шаге значение денежного потока характеризуется:

• притоком, равным размеру денежных поступлений (или результатов в стоимостном выражении) на этом шаге;
• оттоком, равным платежам на этом шаге;
• сальдо (активным балансом, эффектом), равным разности между притоком и оттоком.

     Денежный  поток обычно состоит из (частичных) потоков от отдельных видов деятельности:

• денежного потока от инвестиционной деятельности;
• денежного потока от операционной деятельности;
• денежного потока от финансовой деятельности.

     Важнейшими  являются первые два  вида денежных потоков. Для денежного потока от инвестиционной деятельности к оттокам и притокам относятся:

• к оттокам – капитальные вложения, затраты на пусконаладочные работы, ликвидационные затраты в конце проекта, затраты на увеличение оборотного капитала и средства, вложенные в дополнительные фонды;
• к притокам – выручка от продажи активов (возможно, условная) в течение и по окончании проекта, поступления за счет уменьшения оборотного капитала.

     Для денежного потока от операционной деятельности к притокам и оттокам  относятся:

• к притокам – выручка от реализации, а также прочие и внереализационные доходы, в том числе поступления от средств, вложенных в дополнительные фонды;
• к оттокам – производственные издержки, налоги.

     К финансовой деятельности относятся  операции со средствами, внешними по отношению к ИП, т.е. поступающими не за счет осуществления проекта. Эти средства состоят из собственного (акционерного) капитала фирмы и привлеченных средств.

     Для денежного потока от финансовой деятельности к притокам и оттокам относятся:

• к притокам – вложения собственного (акционерного) капитала и привлеченных средств: субсидий и дотаций, заемных средств, в том числе за счет выпуска предприятием собственных долговых ценных бумаг;
• к оттокам – затраты на возврат и обслуживание займов и выпущенных предприятием долговых ценных бумаг (в полном объеме независимо от того, были они включены в притоки или в дополнительные фонды), а также (при необходимости) на выплату дивидендов по акциям предприятия.

     Денежные  потоки от финансовой деятельности учитываются, как правило, только на этапе оценки эффективности участия в проекте.

     Денежные  потоки могут выражаться в текущих, прогнозных или дефлированных ценах в зависимости от того, в каких ценах выражаются на каждом шаге притоки и оттоки.

     Текущими называются цены, заложенные в проект без учета инфляции.

     Прогнозными называются цены, ожидаемые (с учетом инфляции) на будущих шагах расчета.

     Дефлированными называются прогнозные цены, приведенные к уровню цен фиксированного момента времени путем деления на общий базисный индекс инфляции.

     Сравнение различных инвестиционных проектов (вариантов проекта) и выбор лучшего  из них производится с использованием следующих показателей:

• чистый дисконтированный доход (ЧДД);
• индекс доходности (ИД);
• внутренняя норма доходности (ВНД);
• срок окупаемости капитальных вложений (t_ok).

     Чистый  дисконтированный доход при расчете в текущих (базисных) ценах и постоянной норме дисконта определяется по формуле:

     

     где R_t – результаты, достигаемые на t-м шаге расчета (реализации проекта); 
З_t – затраты, осуществляемые на t.м шаге расчета; 
K_t – капитальные вложения на t.м шаге расчета; 
Е – норма дисконта (норма дохода на капитал), отн. ед.; 
t – номер шага расчета (0, 1, 2, 3… Т); 
Т – горизонт расчета, равный номеру шага расчета (месяц, квартал, год), в котором производится ликвидация объекта (проекта); 
a_t = (1+Е)^–t – коэффициент дисконтирования (приведения) на t-м шаге расчета при постоянной норме дисконта, отн. ед.

     Для промышленных предприятий результаты (R_t) формируются как выручка (нетто) от продажи (реализации) продукции за минусом налога на добавленную стоимость, акцизов и обязательных аналогичных платежей.

     Сумма затрат (З_t) формируется как себестоимость проданной продукции (за вычетом амортизационных отчислений) плюс первоочередные налоги и платежи, отнесенные на финансовые результаты хозяйственной деятельности, а также налог на прибыль.

     В итоге денежный поток (ДП) по операционной деятельности (эффект), достигаемый на t-м шаге расчета, определяется выражением:

     

     где И_t – полная себестоимость продукции на t-м шаге расчета; 
H_t – совокупные налоги на t-м шаге расчета; 
П_t – чистая прибыль на t-м шаге расчета; 
A_t – амортизационные отчисления на t-м шаге расчета.

     Таким образом, чистый дисконтированный доход  представляет разницу между суммой элементов денежного потока по операционной деятельности (эффектов) и приведенной к тому же моменту времени величиной капитальных вложений денежного потока по инвестиционной деятельности и является основным критерием при оценке эффективности инвестиционного проекта.

     Если  ЧДД инвестиционного проекта  положителен, то проект является эффективным и может рассматриваться вопрос о его реализации. При этом чем выше уровень ЧДД, тем эффективнее проект.

     Второй  показатель – индекс доходности – определяется отношением суммы приведенных эффектов к величине дисконтированных капитальных вложений:

     

     Из  формул расчета ЧДД и ИД вытекает следующее:

• если ЧДД положителен, то ИД > 1 и проект эффективен;
• если ЧДД отрицателен, то ИД
• если ЧДД = 0, то ИД = 1 и вопрос об эффективности проекта остается открытым.

     Третий  показатель – срок окупаемости инвестиций – определяется временным интервалом (от начала осуществления проекта), за пределами которого интегральный эффект становится положительным. Иными словами, это период (месяцы, годы), в течение которого первоначальные капиталовложения по инвестиционному проекту покрываются суммарным эффектом от его осуществления. Он определяется из условия:

     

     где t_ok – срок окупаемости капитальных вложений, т.е. номер шага расчета (месяц, квартал, год), за пределами которого интегральный эффект становится положительным.

     Четвертый показатель – внутренняя норма доходности (ВНД или Е_вн). Внутренняя норма доходности соответствует такой норме дисконта, при которой чистый дисконтированный доход при реализации инвестиционного проекта равен нулю.

     Численное значение ВНД (Е_вн) определяется решением уравнения:

     

     где Е_вн – внутренняя норма доходности, отн. ед.

     Отмечая несомненную значимость и своевременность  внедрения в практику инвестиционных расчетов указанных выше «Методических  рекомендаций», следует четко обозначить то обстоятельство, что показатели привлекательности инвестиционных проектов и, прежде всего, основной показатель – чистый дисконтированный доход – обозначает только один подход к ожидаемым итогам реализации проекта, а именно финансовый или бухгалтерский подход.

     Действительно, положительная величина ЧДД свидетельствует  вполне определенно только о том, что результаты реализации проекта (выручка от реализации) превышают суммарные текущие издержки и капитальные вложения за период от начала осуществления проекта до момента ликвидации объекта. Возникает вполне естественный вопрос: а какая положительная величина ЧДД – 1 тысяча рублей, 1 миллион рублей, 10 миллионов рублей – позволяет объективно оценить достоинства инвестиционного проекта и рекомендовать его к отбору для финансирования?