• высокая рентабельность операций с опционами - заплатив небольшую премию за опцион, в благоприятном случае, получишь прибыль, которая в процентном отношении составляет сотни процентов;
• минимизация риска для покупателя опциона, величина премии при возможном получении теоретически неограниченной прибыли. Следует отметить, что в расчете издержек покупателя опциона необходимо обязательно учитывать комиссионные фондовому посреднику и налоги государству;
• опцион предоставляет его покупателю многовариантный выбор стратегий: покупать и продавать опционы с различными ценами исполнения и сроками поставки во всевозможных комбинациях; работать одновременно на разных опционных рынках, а также одновременно на опционных и фьючерсных рынках;
• возможность проводить операции с биржевыми опционами точно так же, как и с фьючерсными контрактами.

 
 
 
 
 
 
 

 

      

Глава 2.  Текущее положение  на рынке корпоративных ценных бумаг

 

      С середины 1999 г. российские компании и  банки выпустили облигаций более чем на 40 млрд. руб. С осени 2000 г. на рынок ежемесячно выходят несколько новых эмитентов. В 2000 г. рынок существенно расширился по структуре предлагаемых выпусков облигаций: в обращении появились бумаги с так называемым цикличным (многократным) выкупом, реализуемым путем публикации безотзывной оферты со стороны эмитента.

      С середины 1999 г. в России было размещено около 30 облигационных займов российских компаний и банков. Эти облигационные выпуски принципиально отличаются от корпоративных облигаций российских корпораций, размещенных в 1992—1998 гг. (около 300 облигационных выпусков).

      Так называемые «старые» облигации имели преимущественно неденежную форму погашения (телефонные, жилищные и автомобильные займы), и вторичный рынок этих облигаций отсутствовал. Появление корпоративных облигаций с погашением в денежной форме и активизация вторичного рынка корпоративных облигаций сделали актуальным исследование рисков надежности и ликвидности облигационных выпусков.

        Если в 1999 г. — начале 2000 г,  на рынок выходили только крупные  компании (Газпром, ЛУКОЙЛ, ТНК, РАО «ЕЭС России») с выпусками облигаций, доходность которых индексировалась по официальному валютному курсу, то с середины 2000 г. структура облигационных заимствований и состав эмитентов начали стремительно расширяться. Выпускать облигации стали и относительно небольшие компании. Впервые на рынок стали выходить также банковские эмитенты.

      На  рынке появились краткосрочные инструменты в форме дисконтных облигаций, которые привлекли новые категории инвесторов. Впервые компании начали выпускать облигации с переменным купоном, в частности, в октябре 2000 г. состоялось размещение облигаций МГТС, купонная ставка по которым определяется на основании доходности ОФЗ и ставки рефинансирования ЦБР.

      Гута-Банк, являющийся платежным агентом, организатором и андеррайтером облигационного выпуска АО «МГТС», 17 января 2001 г. произвел выплату купонного дохода по облигациям 1-го транша в размере 19,8% годовых на общую сумму 17,769 млн. руб. Купонная ставка второго купона, рассчитанная по условиям облигационного выпуска, составляет 20,58% годовых (71,04 руб. на 1 облигацию номиналом 1000 руб.)¹.

      В конце 2000 г. произошло знаменательное событие для российского рынка корпоративных облигаций. На ММВБ был полностью размещен выпуск облигаций ООО «Кредит Свисс Ферст Бостон Капитал», который является 100%-й дочерней фирмой одного из крупнейших мировых инвестиционных банков мира —  Credit Suisse First Boston.  При этом головной банк Credit Suisse First Boston International AG стал гарантом облигационного выпуска.

      Существенные  изменения произошли и в структуре инвесторов на рынке корпоративных облигаций. Если первоначально основными покупателями корпоративных облигаций были нерезиденты, имевшие значительные остатки средств на счетах типа «С», то в 2000 г. инвестировать в рынок стали и российские участники.

      В начале 2001 г. свои облигации намерены разместить ТНК, компания «АЛРОСА», АО «Роснефтегаз-строй», АО «Татнефть», АО «Объединенные машиностроительные заводы Уралмаш—Ижора», компания «Русский продукт». Планы выпуска облигаций в 2001 г. рассматривают АО «Славнефть», ЗАО «Апьфа-Эко», группа «Штерн» (производство стройматериалов).

      По  мнению экспертов ЦЭА «Интерфакс», рынок корпоративных облигаций имеет реальную возможность занять место рынка ГКО/ОФЗ, ставшего в последнее время менее доходным. Снижение к лету 2000 г. доходности рублевых облигаций, в частности, побудило инвесторов к поиску более доходных или более ликвидных финансовых инструментов, сравнимых по уровню риска, и стимулировало спрос на облигации ВТБ².

 

      Вместе  с тем полноценный рынок корпоративных облигаций по-прежнему отсутствует. Активность вторичного рынка остается крайне низкой, и компании готовы платить значительную премию за андеррайтинг— гарантированное размещение облигаций.

      Выпуск  облигаций — существенно более дорогой источник привлечения средств по сравнению с выпуском векселей и банковским кредитованием. Здесь можно выделить ряд проблемных моментов:

      Ограничения по объему заимствований. Объем выпуска корпоративных облигаций не может превышать размер уставного капитала эмитента, если выпуск не имеет обеспечения или гарантий. Это требование, с одной стороны, позволяет отчасти защитить инвесторов на рынке, с другой — не дает возможности многим компаниям привлекать значительные объемы средств.

      Технические сложности. В лучшем случае организация выпуска облигаций занимает 2 месяца. В среднем — от 4 месяцев до полугода. Как правило, после того как кредитное подразделение компании принимает решение о выпуске облигаций, еще 2—3 недели [в лучшем случае) уходит на выбор андеррайтера и предварительное согласование параметров эмиссии.

      В свою очередь в это же время потенциальный андеррайтер изучает финансовое состояние компании. После согласования параметров эмиссии вопрос о выпуске облигаций выносится на совет директоров компании. Одновременно с этим начинается подготовка проспекта эмиссии и других документов, необходимых для регистрации выпуска в ФКЦБ. При благоприятном стечении обстоятельств этот этап занимает еще 2—3 недели.

      Рассмотрение  документов в ФКЦБ происходит в течение  одного месяца — именно такой срок отводится законодательством. И еще не менее двух недель после регистрации требуется на раскрытие информации об эмитенте: в течение этого срока нельзя начинать размещение.

      Длительная  процедура подготовки и организации выпуска облигаций делает нецелесообразным выпуск краткосрочных бумаг: в случае необходимости компании значительно проще привлечь банковский кредит (к тому же намного более дешевый), чем на полгода вперед прогнозировать потребность в краткосрочном финансировании.

      Крайне  низкая ликвидность.

      Хотя  существует формальное требование ММВБ о том, что облигации, включенные в листинг 1-го или 2-го уровня, должны котироваться как минимум двумя участниками рынка, оно не выполняется. Зачастую инвесторы не могут ни купить, ни продать облигации в период между их размещением и погашением.

      Низкая  ликвидность представляет проблему с двух точек зрения. Во-первых, она сужает круг потенциальных инвесторов. Если крупные инвесторы могут смириться с низкой ликвидностью вторичного рынка, так как объем их вложений в корпоративные облигации составляет небольшую часть их портфеля ценных бумаг, то небольшие инвесторы боятся приходить на рынок. С одной стороны, они не могут в нужный момент закрыть позицию, а с другой — не видят реакции рынка на то или иное кредитное событие¹.

      Во-вторых, из-за отсутствия ликвидности эмитенты корпоративных, облигаций вынуждены платить дополнительную премию за риск — даже заемщики с хорошей кредитной историей размещают облигации с премией не менее 2—3% по сравнению с ликвидными векселями (Газпрома, Газпромбанка, ТНК) с близкими сроками.

      Российские  облигационные выпуски, сделанные отечественными корпорациями в течение последних полутора лет, принципиально отличаются от мировой практики. Во-первых, российские компании не имеют столь длительной кредитной истории для выпуска облигаций на срок более 5 лет, во-вторых, на российском внутреннем финансовом рынке отсутствуют столь длинные ресурсы. Кроме того, сам вторичный рынок имеет всего лишь полуторагодовалую историю.

      Выпущенные  с середины 1999 г. облигационные займы имеют незначительные в сравнении с мировой практикой сроки погашения. Здесь выделяются два типа: краткосрочные (6—12 месяцев) и среднесрочные (2—5 лет).

      Все размещенные краткосрочные корпоративные облигации являлись дисконтными и были похожи на ГКО. Среднесрочные облигации были купонные и имели валютную индексацию к курсу доллара.

      Краткосрочные бумаги были привязаны к существующим процентным ставкам на финансовом рынке и потому имели рыночный характер. Среднесрочные, напротив, не были привязаны к реально существующим процентным ставкам и имели нерыночный характер.

      В номинальном объеме около 90% облигационных  выпусков составляли именно среднесрочные бумаги ( ТНК, Газпром, ЛУКОЙЛ, РАО «ЕЭС России» и др.), которые выпускались под нерезидентов, имеющих средства на счетах типа «С».

      Однако  необходимые условия для существования полноценного рынка уже сложились⁴:

      Во-первых, следует отметить, что рынок корпоративных облигаций не нуждается в создании ключевых составляющих инфраструктуры. Сегодня размещение и вторичное обращение большинства выпусков облигаций осуществляется через ММВБ, но можно только приветствовать появление других торговых площадок в дальнейшем. Во-вторых, в течение последних 2 лет существенно улучшилась ситуация в экономике в целом и в реальном секторе в частности. Казалось бы, увеличение прибыльности компаний должно уменьшать их потребность в заемных средствах. Однако здесь появляется обратный эффект: многие компании, финансовое положение которых улучшилось со стабилизацией рубля, началом экономического роста и т.д., стали строить более амбициозные планы по инвестициям. Учитывая, что рост инвестиций в настоящее время идет опережающим темпом по сравнению с ростом ВВП, доля заемных средств будет постепенно увеличиваться.

      В-третьих, макроэкономическая стабилизация в сочетании со значительным положительным сальдо торгового баланса и узостью внутреннего рынка долговых бумаг стали причиной избыточной ликвидности в банковском секторе.

        Наилучшим подтверждением того, что рынок корпоративных облигаций имеет все шансы расти и нормально развиваться, является то, что, несмотря на существующие ограничения, объем облигационных займов растет, их структура становится более разнообразной и более адаптированной к потребностям конкретных инвесторов.

      Весьма  вероятно, что в течение нескольких лет рынок корпоративных облигаций станет более емким и даже более глубоким (с точки зрения сроков обращающихся инструментов) по сравнению с рынком рублевых гособлигаций.

      Если  рассматривать перспективу ближайших 1—2 лет, заметным сегментом рынка корпоративных облигаций могут стать банковские облигации. Как уже отмечалось, с одной стороны, банки не нуждаются в посредниках на рынке облигаций, что позволяет им нести меньшие затраты при выпуске. С другой стороны, банки в целом испытывают меньше ограничений на рынке облигаций по сравнению с другими эмитентами.

      Это связано с тем, что вопросы, связанные  с регистрацией и обращением банковских облигаций, регулируются ЦБР (для остальных эмитентов — ФКЦБ). В частности, если, по мнению ФКЦБ, облигации, выкупленные корпоративным эмитентом на вторичном рынке, считаются погашенными и не могут быть повторно проданы инвесторам, то на банки это требование не распространяется. По этой причине при выпуске облигаций, предполагающих оферту, банки несут меньший риск по сравнению с компаниями.

      Кроме того, большинство банков обладают технологиями, позволяющими широко использовать облигации в кредитовании, операциях репо и т.д., что часто недоступно другим эмитентам на рынке облигаций. 
 
 

 

      

Заключение

 

      Отечественный рынок ценных бумаг характеризуется  неоформленностью в макроэкономическом смысле. Инвестиционная активность слабая, доверие к ценным бумагам подорвано. Грамотно построенный рынок ценных бумаг является атрибутом цивилизованной рыночной экономики.

      Краткий обзор рынка ценных бумаг России показал, что главный недостаток развития российского фондового рынка заключается в том, что нет достаточного наполнения ценными бумагами, в частности акциями и облигациями. Рынок ценных бумаг России не дает эффекта увеличения инвестиций в промышленность.