Аренда и лизинг как формы хозяйствования и лучшего использования капитала

Как было определено в §1.2.1, лизинг по своей экономической сущности подобен покупке в кредит, поэтому, сравнение лизинговой формы аренды будем проводить с покупкой в кредит

Прямое кредитное финансирование сравнимо с лизинговым финансированием. Однако, два вида финансирования различны по своей структуре. Лизинговая операция состоит из двух этапов: приобретения лизингодателем предполагаемых к сдаче в аренду активов (1 этап) и непосредственно аренды актива (2 этап). Прямое кредитное финансирование приобретения активов не предполагает наличие финансового посредника и осуществляется в один этап. Таким образом, в сравнительном анализе необходимо рассмотреть как минимум 3 взаимосвязи, из которых первые две соответствуют лизинговому финансированию, а третья - прямому кредитованию. При этом общая схема анализа упрощается в том смысле, что продавец лизингового имущества рассматривается одновременно и как кредитор.

Рис.2.1.1. Этапы лизинговой операции

Сравнение будет проведено  на основе следующих принципов:

Во-первых, оценивается  внутренняя стоимость лизинга по отношению к займу. Выбор в  пользу одного из двух сравниваемых способов финансирования означает лишь получение экономического эффекта по отношению к другому. Мы не оцениваем абсолютную стоимость лизинга с точки зрения всегда существующих издержек упущенных возможностей.

Во-вторых, минимальная величина доходности от инвестиций в фирму в любом случае не должна быть меньше рыночной стоимости капитала и она не зависит от типа используемых фирмой финансовых инструментов.

В-третьих, это принцип финансовой эквивалентности платежей. Эквивалентными считаются такие платежи, которые, будучи приведенными к одному и тому же моменту времени, равны.

Метод анализа прост - сравнение сумм арендного и кредитного финансирования при условии равенства потоков арендной и кредитной задолженностей в каждый момент времени. То есть, необходимо сравнивать аренду с эквивалентным ей займом. Эквивалентным аренде считается заем, поток задолженности по которому соответствует потоку арендной задолженности в каждый момент времени. Подсчитав сумму эквивалентного займа, ее можно сравнить с суммой арендного финансирования.

Эквивалентный аренде займ характерен такими же величинами денежных потоков, что и сама аренда, однако сумма эквивалентного займа не соответствует сумме арендного финансирования. Сумма эквивалентного займа определяется стоимостью денежных потоков, вызванных кредитной задолженностью и равных потокам арендной задолженности в каждый момент времени.

Наиболее прост расчет суммы эквивалентного арендному  финансированию займа по скорректированной  ставке дисконтирования. Такой расчет основан на определении текущей  стоимости PV (англ. present value) путем дисконтирования в соответствующем периоде времени t по ставке r будущей стоимости FV (англ. future value).

,

где    PV – текущая стоимость;

t – период времени;

r – ставка;

FV – будущая стоимость.

Сумма эквивалентного арендному  финансированию займа равна сумме  скорректированных текущих стоимостей будущих потоков арендной задолженности, дисконтированных по скорректированной ставке кредитного финансирования - r*.

,

где r* – ставка кредитного финансирования.

От ответа на вопрос, какую ставку дисконтирования выбирать, в большей степени зависят расчеты, а, следовательно, и принимаемые на их основе решения. На практике, существует много вариантов выбора общей ставки дисконтирования проекта. Выбирая одну ставку дисконтирования для всех денежных потоков и временных периодов, ее зачастую приводят к общему индексу инфляции, ставке рефинансирования, индексу инфляции на предполагаемые к лизингу активы, усредненному уровню риска денежных потоков, норме издержек на используемый капитал и т. д. В данном анализе, ставку дисконтирования приравниваем к процентной ставке по кредиту, который сравнивается с арендой.

Единой формулы для  расчета скорректированной ставки дисконтирования нет. В проводимом сравнительном анализе имеет смысл выполнить следующую корректировку:

В действующей налоговой системе налогооблагаемая прибыль заемщика уменьшаются на величину процентов по кредиту. Корректировка ставки дисконтирования на величину налогового щита процентов по кредиту представляется как ставка кредита - r, умноженная на ставку налога на прибыль заемщика - Т.

r* = r – r · T = r(1 –  T)

В действующей налоговой  системе налогооблагаемая прибыль  владельца актива уменьшается на величину амортизационных отчислений. Считая, что налоговый щит амортизационных  отчислений - это дополнительный эффект от приобретения актива, мы учитываем этот эффект в потоке арендной задолженности. Корректировка дисконтируемого потока арендной задолженности на величину налогового щита амортизации представляется как сумма амортизационных отчислений - А, умноженная на ставку налога на прибыль - Т. Произведем корректировку первоначально определенного потока арендной задолженности:

LCFA(t) = LCF(t) – A(t) · T

Выполнив корректировку  потока арендной задолженности и  п посчитав скорректированную ставку кредитного финансирования, можно вычислить сумму эквивалентного аренде займа. Для этого нужно дисконтировать будущие потоки арендной задолженности по скорректированной ставке кредитного финансирования.

Анализ конкурирующих  инвестиций, при всем разнообразии инвестиционных ситуаций, предполагает применение методов, основанных на концепции дисконтирования. Разница между текущей стоимостью выплат, вызванных реализацией проекта - PV и начальной суммой финансирования - INVо, это чистая текущая стоимость - NPV (англ. net present value), оценивающая эффективность капиталовложений.

Экономический эффект от финансирования аренды выражается в  разнице сумм арендного и кредитного финансирования. Сумма эквивалентного лизингу займа определяется путем  дисконтирования потока арендной задолженности  по скорректированной ставке кредитного финансирования. Поэтому, для оценки эффективности арендных капиталовложений достаточно вычесть из суммы арендного финансирования скорректированную текущую стоимость потока арендной задолженности. Значение NPV есть не что иное, как разница сумм арендного и кредитного финансирования, оценивающая эффективность аренды в сравнении с эквивалентным ей займом. Арендатор может оценить экономический эффект арендного финансирования по формуле:

,

где    NPV - чистая текущая стоимость арендного финансирования;

INV_L - сумма арендного финансирования;

INV_С - сумма эквивалентного аренде кредитного финансирования;

t - период времени в котором производится расчет;

LCFа (t) - поток арендной  задолженности арендатора в период t;

r* - скорректированная  ставка кредитного финансирования;

n - продолжительность  (срок лизинга).

При написании этой формулы  мы делаем три допущения.

Во-первых, формула учитывает  только начальную сумму финансирования и последующие арендные платежи. Ликвидационная стоимость оборудования, его страховка, дополнительное обслуживание и т. д., должны быть оценены отдельно (если они не являются составляющими  арендных платежей) и учтены в оценке эффективности лизинга.

Во-вторых, арендатор  располагает достаточной прибылью для того, чтобы полностью использовать налоговые льготы по аренде, амортизации  имущества и выплате процентов  по кредиту в течении срока  лизинга. Предполагается, что фирма имеет четкую стратегию относительно уплачиваемых ею налогов на все время действия лизингового контракта, то есть, фактор неопределенности в налоговой политике незначителен. Если нет определенности относительно уплачиваемых фирмой налогов в будущем, то применение данной формулы не корректно. Строго говоря, нельзя дисконтировать неизвестные денежные потоки (экономическая наука не приводит доказательств такой возможности).

В-третьих, сумма арендного  финансирования - это начальная стоимость арендуемого актива за вычетом всех оттоков наличности связанных с лизингом в данном периоде со стороны арендатора.

Когда NPV арендного финансирования положительное, начальное арендное финансирование превышает кредитное. То есть, арендатор поучает в начале сделки большее финансирование, имея в последующем ту же сумму обязательств, что и по кредиту.

Лизингодатель получает кредитное финансирование на организацию  лизинга и предоставляет арендное финансирование арендатору. Выставляя  арендные обязательства против долга кредитору, лизингодатель сравнивает суммы кредитного и арендного финансирования.

,

где: LCF в (t) - поток арендной задолженности лизингодателя в период t.

Эта формула содержит те же допущения, что и формула  оценки экономического эффекта арендного  финансирования для арендатора.

Когда NPV арендного финансирования положительно, начальное кредитное финансирование превышает арендное. То есть, лизингодатель получает в начале сделки большее кредитное финансирование, чем он предоставляет арендатору, имея в последующем одну и ту же сумму арендных и кредитных обязательств.

Для того чтобы оценить экономический эффект лизинга относительно прямого кредитного финансирования через сравнение аренды с эквивалентным ей займом необходимо сложить значения NPV лизингодателя и арендатора.

Тогда, когда подсчитанные лизингодателем и арендатором значения NPV при  сложении равны нулю, лизинг полностью заменит прямое кредитное финансирование. В этом случае лизинг не имеет экономического эффекта относительно прямого кредитного финансирования.

Тогда, когда сумма NPV лизингодателя и арендатора положительна, лизинг экономически эффективен. Это возможно, если кредитное финансирование лизингодателя превысит сумму эквивалентного аренде займа для арендатора.

Таким образом, лизинг экономически эффективен, когда сумма NPV лизингодателя и арендатора положительна.

2.3.1 ПАРАМЕТРЫ, ВЛИЯЮЩИЕ НА ЭКОНОМИЧЕСКИЙ ЭФФЕКТ ЛИЗИНГА

 

При определенном равенстве  условий сравнения аренды и эквивалентного ей займа эффект лизинга будут  определять:

Во-первых, величина налогообложения непосредственно арендных платежей. Если действующая налоговая система предполагает налогообложение непосредственно арендных платежей, то эффективность лизинга для его участников снижается.

Во-вторых, ставки налогов, уплачиваемых с прибылей лизингодателя и арендатора. Ставки налогов непосредственно влияют на величину всех налоговых щитов и налоговых отчислений лизингодателя. Когда ставка налогов на прибыль лизингодателя выше ставки налога на прибыль арендатора, лизинг может быть эффективнее прямого кредитного финансирования в виду большей стоимости процентного и амортизационного налоговых щитов.

В-третьих, наличие достаточной  прибыли, как у лизингодателя, так  и у арендатора, для того, чтобы  воспользоваться налоговыми щитами. Не имея прибыли, предприятия не имеют и налогооблагаемой базы. Убыточным и низкорентабельным предприятиям бесполезны предоставляемые государством по лизингу налоговые льготы. Получается, что лизинг эффективен в таких экономических условиях, которые обеспечивают высоко рентабельное производство и значительные прибыли в финансовой сфере.

В-четвертых, величина ставки процентов по кредиту. Экономический  эффект лизинга возрастает с увеличением  процентной ставки кредита, при условии  большей ставки налога на прибыль  лизингодателя. При высоких процентных ставках издержки на заемный капитал высоки. Однако, спрос на ссудные фонды, вызываемый потребностью в инвестициях, может быть высок при их дефиците. Получается, что эффективность лизинга по сравнению с кредитным финансированием больше именно при высоких ставках ссудных фондов. Налоговые преимущества лизинга частично компенсируют высокую стоимость кредитных ресурсов. Следовательно, лизинг может рассматриваться как инвестиционный механизм в условиях высокой стоимости ссудных фондов.

В-пятых, норма амортизационных  отчислений на лизинговый актив. Когда  ставка налога на прибыль лизингодателя  выше аналогичной ставки арендатора, лизингодатель получает сравнительно больший амортизационный налоговый  щит и экономический эффект лизинга  возрастает. Поэтому норму амортизации на арендуемый актив стараются увеличить.

В-шестых, имеет значение срок лизинга и величина платежей в каждый момент времени. При различных  ставках налога на прибыль лизингодателя  и арендатора, эффективность лизинга  изменяется при перераспределении денежных поступлений и выплат по временным периодам.

Если участники лизинга  могут воспользоваться инвестиционными  налоговыми льготами и ставка налога на прибыль лизингодателя выше ставки налога на прибыль арендатора, то экономический эффект может быть тем больше, чем:

• больше разница в ставках налогов на прибыль;
• выше ставки налогов на прибыль участников лизинга;
• шире налогооблагаемые базы для уплаты налогов с прибыли;
• выше процентная ставка по кредиту;
• больше срок лизинга и позже производятся арендные платежи;
• выше норма амортизации в начале контракта, при условии значительного ее снижения в последующее время. То есть график амортизационных отчислений должен быть нелинейный.