Реальные опционы и их использование для реализации инвестиционных проектов

Процесс анализа  инвестиций включает следующие этапы:

1. Составление  списка альтернативных инвестиций.

2. Подготовка  для каждой альтернативы прогноза  денежных потоков.

3. Прогноз данных  для расчета и расчет барьерных  ставок (Rбар).

4. Прогноз данных  для расчета и расчет уровня  реинвестиций (Rреин).

5. Расчет на  каждый период чистого денежного  потока.

6. Расчет параметров  инвестиционного проекта (текущей  стоимости денежных потоков NPV, IRR, MIRR, DPI и т.д.).

7. Анализ чувствительности  и оценка качественных факторов.

8. Оценка и  сравнение альтернативных инвестиций.

9. Анализ изменения  ликвидности и платежеспособности (делается для относительно крупных  проектов).

10. Послеинвестиционный анализ.

11. Инвестиционный  факторный анализ (по необходимости).

Первые четыре пункта должны занимать приблизительно 85% времени анализа инвестиционного  проекта.

Подготовка для  каждой альтернативы прогноза денежных потоков

Инвестиционный  анализ учитывает только инкрементальные  денежные потоки, то есть результат  изменений в поступлении доходов  и затрат после налогообложения, обусловленный реализацией инвестиционного  проекта. Не принимаются во внимание любые затраты или доходы, объемы которых остаются неизменными до и после реализации инвестиционного  проекта.

Форма для расчета  соответствует Таблице 2.1 (ДЕНЕЖНЫЕ ПОТОКИ)

В зависимости  от схемы привлечения денежных средств:

- финансирование  за счет собственных средств;

- финансирование  по схеме лизинг;

- финансирование  за счет ссуды.

Для прогноза денежных потоков необходим прогноз данных о налоговом окружении и инфляции:

- НДС;

- налог на прибыль;

- налог на имущество;

- ставка рефинансирования  ЦБ РФ;

- уровень инфляции;

- при необходимости  учитываются и другие налоги (к  примеру, транспортный налог,  единый социальный налог, налог  на возможность несчастных случаев  и т.д.).

Прогноз данных для  расчета и расчет барьерных ставок

Для компаний работающих в странах с низким или постоянным уровнем инфляции, стабильным законодательством, имеющие постоянный уровень реинвестиций и постоянный уровень риска или цены капитала применение переменных ставок не имеет практического смысла (в этом случае ненадежность самого прогноза денежных потоков и величины ставок значительно превышает разницу перепада уровня ставок).

В зависимости  от сложившийся ситуации, выбирается вариант расчета прогноза барьерных ставок, дающий наиболее достоверный результат (прогноз данных и порядок расчета):

- барьерная ставка  только с учетом инфляции;

- барьерная ставка  с учетом взвешенной средней  стоимости капитала, WACC;

- расчет барьерной  ставки с учетом рисков.

Возможна ситуация, когда расчет по вышеприведенным  вариантам делается для прошлых (ближайших) периодов и затем проводится экстраполяция:

- линейный тренд,  среднеарифметический;

- нелинейный тренд, 3-х параметрический.

Прогноз данных для  расчета и расчет уровня реинвестиций

Для возможности  применения 3-ей модели производится прогноз  данных для расчета уровня реинвестиций (прогноз данных и порядок расчета). Как и в прогнозе барьерных  ставок можно использовать экстраполятор  трендов.

Расчет чистого  денежного потока на каждый период

Для варианта финансирования за счет собственных средств и  варианта за счет ссуды необходимо произвести предварительный расчет амортизации.

Для схемы финансирования за счет ссуды кроме этого делается предварительный расчет ссуды.

В зависимости  от выбранной во 2 п. схемы:

- порядок расчета  денежного потока (финансирование  за счет собственных средств);

- порядок расчета  денежного потока (финансирование  по схеме лизинг);

- порядок расчета  денежного потока (финансирование  за счет ссуды).

Расчет параметров инвестиционного проекта

Лучше иметь немного  показателей инвестиционного проекта, но эти показатели должны быть рассчитаны с высокой степенью достоверности  и полностью охватывать основные характеристики инвестиционного проекта.

Важным моментом при оценке эффективности инвестиционных проектов является анализ чувствительности рассматриваемых критериев на изменение наиболее существенных факторов: уровня процентных ставок, темпов инфляции, расчетного срока жизненного цикла проекта, периодичности получения доходов и т.д. Это позволит определить наиболее рисковые параметры проекта, что имеет значение при обосновании инвестиционного решения.

Оценка и сравнение  альтернативных инвестиций

В зависимости  от поставленной задачи, выбираются параметры, характеризующие инвестиционный проект, и затем по ним производится сравнение  и выбор оптимального (оптимальных) проектов.

В общем случае, каждый поток платежей должен сравниваться с наилучшей альтернативой, с  точки зрения эффективности и  риска.

Управлять большим  числом инвестиционных проектов труднее, чем несколькими крупными.

В аналитическом заключение словами необходимо выражать то, что нельзя описать цифрами.

Анализ изменения  ликвидности и платежеспособности

Достоверность подобных прогнозов (отчет о прибылях-убытках  и балансовая ведомость), в современных  российских условиях, настолько низкая, что использовать их данные для расчета  долгосрочных прогнозов не имеет  практического смысла, кроме анализа  изменения ликвидности в начальных  периодах.

Сделать действительно  достоверный прогноз ОПУ и  БВ на срок больше 2 лет задача далеко не тривиальная: слишком много случайных  и независимых факторов влияют на эти показатели.

Для обоснования  получения ссуды и финансирования по схеме лизинг лучше указать, что  никаких крупных изменений на период реализации проекта не предвидится: т.е. взятие дополнительных кредитов и  т.д. или описать возможные изменения.

Прогноз данных и  расчет для анализа изменения  ликвидности и платежеспособности.

Послеинвестиционный анализ

Послеинвестиционный анализ позволяет провести анализ ошибок и недочетов и тем самым улучшить оценку последующих инвестиционных проектов. Повышает уровень квалификации аналитика.

Инвестиционный  факторный анализ

Факторный инвестиционный анализ применяется для определения  степени влияния инвестиционного  проекта на основные показатели деятельности предприятия и включает в себя расчет следующих показателей: 

- дополнительный  выход продукции на рубль инвестиций;  

- снижение себестоимости  продукции в расчете на рубль  инвестиций; 

- сокращение затрат  труда на производство продукции  в расчете на рубль инвестиций;  

- относительное  сокращение количества рабочих  в результате дополнительных  инвестиций; 

- увеличение прибыли  в расчете на рубль инвестиций;  

- срок окупаемости  инвестиций (по прибыли);

- срок окупаемости  инвестиций (по себестоимости). 

 

3.3 Оценка  инвестиционных проектов методом  реальных опционов

Оценка инвестиционных проектов методом реальных опционов основана на предположении, что любая  инвестиционная возможность для  компании может быть рассмотрена  как финансовый опцион , то есть компания имеет право, а не обязательство создать или приобрести активы в течение некоторого времени.

Многие инвестиционные проекты содержат различные виды опционов. К примеру, компания рассматривает  возможность приобретения лицензии на разработку месторождения нефти  на конкретном участке земли. Но на данный момент стоимость добычи нефти  в этом месте не окупится доходами от ее реализации, поэтому такой  проект выглядит убыточным. С другой стороны, принимая во внимание, что  цены на нефть на мировом рынке  подвержены серьезным колебаниям, несложно предположить, что через год или  два они резко вырастут и разработка месторождения принесет значительные прибыли. В таком случае лицензия на разработку нефти дает компании право, но не обязательство реализовать  проект, если условия для этого  будут благоприятны. Другими словами, покупая лицензию, компания приобретает  реальный опцион.

Однако не следует  путать реальный опцион с выбором. Если у компании нет возможности осуществлять проект поэтапно или в случае неудачи  выйти из проекта до его завершения, минимизировав потери, то в таком  случае компания сталкивается с выбором (инвестировать сейчас или нет), не содержащим реальных опционов.

Использование метода реальных опционов для принятия решений  по инвестиционным проектам позволяет  компаниям учесть возможность гибкого  реагирования на изменяющиеся внешние  условия.

На практике стратегические решения редко принимаются быстро. Идеология опционного управления предприятием предполагает ориентирование менеджеров на пошаговое осуществление дополнительных инвестиций с целью сохранения стратегических позиций компании на рынке.

Комплексность в  оценке инвестиционных проектов. В отличие от метода дисконтированных денежных потоков, который учитывает только поступление и расход денежных средств, метод реальных опционов позволяет учесть большее количество факторов. К ним относятся период, в течение которого сохраняется инвестиционная возможность, неопределенность будущих поступлений, текущая стоимость будущего поступления и расходования денежных средств и стоимость, теряемая во время срока действия инвестиционной возможности.

Применение методики реальных опционов к оценке инвестиционных проектов целесообразно, когда выполняются  следующие условия:

·  результат проекта подвержен высокой степени неопределенности;

·  менеджмент компании способен принимать гибкие управленческие решения при появлении новых данных по проекту;

·  финансовый результат проекта во многом зависит от принимаемых менеджерами решений. При оценке проекта по методу дисконтированных денежных потоков значение NPV отрицательно или чуть больше нуля.

·  цецелесообразно использовать метод реальных опционов в отношении проектов с высоким чистым дисконтированным доходом и высокой степенью достоверности. Но на практике такими характеристиками обладают немногие долгосрочные инвестиционные проекты.

·  Метод реальных опционов наиболее востребован в наукоемких, высокотехнологичных, ресурсодобывающих отраслях, а также в отраслях с высокими расходами на маркетинг и продвижение новых продуктов.

Виды реальных опционов

В зависимости  от того, при каких условиях опцион приобретает ценность для компании, выделяют следующие основные виды реальных опционов.

·  Опцион на выбор времени принятия решения об осуществлении капитальных инвестиций. Например, бумажная фабрика располагает оборудованием по выпуску самокопирующей бумаги, но в настоящий момент ее производство нерентабельно. Тем не менее в будущем ожидается всплеск спроса на эту продукцию. Принимая решение законсервировать оборудование, для того чтобы иметь возможность запустить производство спустя некоторое время, инвестор приобретает реальный опцион.

У него появляется право, но не обязанность выбрать  время для дополнительных инвестиций и расконсервации оборудования, чтобы наладить выпуск самокопирующей бумаги.

· Опцион роста — дополнительные возможности, которые могут появиться после того как сделаны первоначальные инвестиции. Фармацевтическая компания рассматривает возможность создания дополнительного подразделения по разработке новых лекарств. В текущем периоде это не принесет компании ничего, кроме расходов. Инвестируя денежные средства на проведение научно-исследовательских работ, компания приобретает опцион роста. Вполне вероятно, что в дальнейшем это подразделение создаст новые виды эффективных препаратов и увеличит прибыль компании (сохранит прибыль, если конкуренты также разработают препараты нового поколения).

·  Опцион изменения масштаба — увеличение или сокращение масштабов производства в течение жизненного цикла проекта. Такой опцион может иметь ценность в отраслях, подверженных цикличному развитию, при котором спад производства чередуется с его резким ростом. Примером могут служить винодельческие заводы, которым есть смысл замораживать невостребованные мощности в неурожайный год.

·  Опцион на отказ от реализации проекта — отказ от наиболее нерентабельных проектов. Допустим, у предприятия есть возможность реализовать проект, для которого необходимо закупить дорогостоящее оборудование. При повышенном спросе на выпускаемую продукцию проект будет обладать высокой рентабельностью, а при низком спросе будет убыточным. В этом случае гораздо эффективнее взять необходимое оборудование в лизинг с возможностью разорвать контракт и выплатить неустойку, которая и станет ценой опциона на отказ от реализации проекта.

Метод реальных опционов для оценки инвестиционных проектов получает все большее распространение. Использование в управлении компанией  такого инструмента, как реальные опционы, позволяет менеджменту уделять  меньше внимания созданию «идеальных»  прогнозов и направлять больше усилий на определение альтернативных путей  развития компании. Применение традиционного  метода дисконтированных денежных потоков приводит к тому, что менеджменту в ходе реализации проекта бывает трудно отказаться от запланированных действий и увидеть новые возможности, которые принесут компании большие прибыли.

Принимая во внимание, что сфера применения этой методики практически неограниченна и  везде, где есть неопределенность, можно  найти реальные опционы, уже через  три-четыре года количество компаний, взявших на вооружение этот метод, значительно  возрастет.