Организационные аспекты управления инвестиционным процессом

Основные этапы формирования портфеля ценных бумаг:

1-й этап – оценка  инвестиционных качеств отдельных  видов финансовых инструментов  инвестирования; на этом этапе  выявляются преимущества и недостатки  различных финансовых инструментов  с позиции инвестора, исходя  из целей инвестирования;

2-й этап – формирование  инвестиционных решений по включению  в портфель индивидуальных финансовых  инструментов; результат здесь –  ранжированный по уровню доходности  и риска перечень ценных бумаг;

3-й этап – оптимизация  портфеля, направленная на снижение  уровня риска при заданном  уровне доходности;

4-й этап – оценка  эффективности формирования портфеля  ценных бумаг.

Первоначально сформированный портфель требует поддержания его  в состоянии, которое соответствовало  бы поставленным целям. Это достигается  в процессе управления портфелем  ценных бумаг. Управление портфелем ЦБ можно определить как принятие и реализацию управленческих решений, которые обеспечивают поддержание портфеля по параметрам доходности, риска, ликвидности, соответствующим поставленным при формировании портфеля целям.

Основным содержанием  управления можно считать корректировку  состава портфеля по причине изменения  ставки процента, рыночной конъюнктуры, предложения ценных бумаг и других условий.

В процессе управления портфелем  принято выделять ряд этапов:

1. Организация мониторинга  конъюнктуры фондового рынка,  для того, чтобы своевременно  можно было продать (купить) те  или иные ценные бумаги.

2. Оценка уровня доходности, риска и ликвидности сформированного портфеля в динамике.

3. Выбор способа управления  портфелем.

4. Реструктуризация портфеля  по основным видам инструментов  в случае необходимости.

5. Реструктуризация портфеля  по конкретным разновидностям  ценных бумаг. 

 Управление портфелем

Рассмотрим некоторые  примеры портфельных стратегий.  Самой  распространенной  стратегией  пассивного управления при инвестировании в корпоративные акции является  стратегия «купил-и-держи».  Следует  иметь  в виду, что  эффективность  этой  стратегии в  значительной мере  зависит  от  уровня  недооцененности  акций  и выбранного периода времени. Очевидно, что на медвежьей фазе  рынка  практически  любая  другая  стратегия  даст

выигрыш  по  сравнению  со  стратегией «купил-и-держи». Наибольшая  безопасность и  доходность при использовании  стратегии «купил-и-держи»  достигается  при  длительных сроках инвестирования.

В качестве другой разновидности стратегии пассивного  управления  выступает  стратегия  индексного фонда.  Она основана  на  том,  что структура портфеля должна  отражать  движение  выбранного  фондового  индекса, характеризующего состояние всего рынка ценных бумаг (или  его  наиболее  важных  сегментов). Виды  ценных  бумаг  и  их  доля  определяются  таким  же  образом, как  при  подсчете  индекса.  Главной  задачей  инвестора становится воспроизведение в своем портфеле структуры рынка с периодической его корректировкой через полгода-год.  Управление  осуществляется  по  отклонениям структуры портфеля от структуры индекса.

Недостаток  стратегии  индексного фонда  для  отечественных  инвесторов  заключается  в  сложности  выбора индекса.  В  России  в  настоящее  время  рассчитываются более 40 индексов, методика их определения  и перечень предприятий,  акции  которых  включаются  в  индекс,  существенно  отличаются. Следует  также  отметить,  что  российский рынок корпоративных акций очень  динамичен, и обновление портфеля  один-два раз в  год вряд ли приемлемо. Соответственно  не  реализуется  одно  из  основных  преимуществ  стратегии –  низкие  затраты,  связанные  с управлением  портфелем.  На  наш  взгляд,  особенности отечественного  рынка  делают  стратегию  индексного фонда  методом  скорее  активного,  нежели  пассивного управления.

Более  перспективными,  с  моей  точки зрения,  являются  активные  стратегии портфельного  инвестирования. Выделение этих  стратегий можно осуществлять  по различным классификационным признакам. Классификация позволяет выявить наиболее полный спектр стратегий и тем самым расширяет диапазон  действий  организации в условиях динамичного фондового рынка. Появляется возможность составить перечень типовых стратегий для использования конкретной  компанией в тех или иных ситуациях в будущем.

Специфика  деятельности  инвестора  заключается  в том, что участники фондового рынка  имеют доступ и выбирают различные  его  сегменты: РТС, фондовые биржи, розничный  рынок (скупка  акций  у  населения),  крупно-оптовый  рынок (например,  приобретение  акций  в  процессе приватизации), другие  сектора внебиржевого рынка.  В  зависимости  от  нацеленности  на  определенный сегмент рынка  можно выделить следующие виды стратегий:  аукционная,  спекулятивного  конкурсанта,  арбитражная, «пылесоса».

Аукционные  стратегии  применяются при приобретении акций в момент их первичной продажи на чековых,  денежных,  залоговых аукционах,  проводимых  в процессе  приватизации.  Разновидности этих  стратегий определяются  условиями проведения  аукционов.  При правильном выборе объектов инвестирования приобретаемые на аукционах акции обеспечивали доходность за счет роста курсовой стоимости в сотни и тысячи процентов годовых. Итоговая  аукционная  цена  в большинстве случаев оказывалась существенно ниже рыночной. Данное правило подтвердилось и в ходе  недавней  приватизации  нефтяных компаний «КомиТэк», «Славнефть», ВНК на специализированных денежных аукционах, когда цена аукциона  оказалась на 20–50% ниже  котировок AK&M. Таким образом,  основное  преимущество  данной  стратегии  заключается  в  том,  что  можно  достаточно  дешево  купить акции «нераскрученных»  предприятий,  которые  еще  не пользуются  спросом  на  рынке. 

Стратегия  спекулятивного  конкурсанта  наиболее часто используется  на  инвестиционных  конкурсах и закрытых  денежных  аукционах,  проводимых  в процессе приватизации. Она заключается в том, что интересы инвестора представляют несколько фирм, которые стремятся указать в заявках такие цены,  чтобы войти в двойку победителей. При удачном стечении  обстоятельств одна  из  компаний, представляющая интересы спекулятивного конкурсанта, занимает первое место и отказывается от своей заявки, а победителем признается  другой  его представитель,  занявший  второе  место.  Это позволяет получить  прибыль за  счет  перепродажи акций конечному инвестору,  который «не угадал» цену. Одной из предпосылок успешной реализации  этой  стратегии на  инвестиционных  конкурсах являются  тесные  связи с крупными  банками и возможность установления  контактов с организаторами продаж и администрацией предприятия. Основные  риски этой  стратегии связаны с тем, что в случае отказа от заявки (подписания  протокола,  заключения  договора) залог не возвращается, поэтому, если сторонам не удается  договориться,  спекулянт  терпит  убытки. 

Арбитражная  стратегия  активно использовалась как на начальном этапе приватизации (торговля  ваучерами),  так и в настоящее время. Она заключается в использовании того факта, что один и тот же актив может

иметь разную цену на двух различных, в том числе географически  удаленных,  рынках.  Инвестор,  применяющий  эту  стратегию (арбитражер), извлекает прибыль за счет  практически одновременной купли-продажи одних и тех же ценных бумаг на разных фондовых площадках. Стратегия позволяет получить прибыль с минимальным риском  и  при  высокой  скорости  осуществления  взаиморасчетов и не требует значительных инвестиций.

Стратегия «пылесоса»  применяется наиболее крупными  инвестиционными компаниями,  которые по заказу (в основном  иностранных)  инвесторов  осуществляют массовую скупку акций в регионах. Сила «наддува» и скорость перетекания денежных  средств и ценных  бумаг определяются целями конечного инвестора,  объемами финансовых  средств,  уровнем организации процесса скупки и другими особенностями. Одна из основных проблем заключается в том, чтобы увеличение спроса и консолидация крупных пакетов не привели к значительному росту цен.

Если в качестве системообразующего фактора при классификации портфельных стратегий выбрать метод формирования  портфеля,  в качестве  примеров можно привести такие виды стратегий, как оптимизационная,  рейтинговая,  гибкого реагирования,  рыночного опережения.

Оптимизационные стратегии основаны на построении экономико-математических моделей портфеля. Выбор наилучшей структуры портфеля осуществляется путем варьирования критериев оптимизации и проведения многовариантных имитационных  расчетов.  Использование методов оптимизации  позволяет  определить  конфигурацию  портфеля,  наиболее  точно  отвечающую  индивидуальным  требованиям инвестора с точки зрения сбалансированного сочетания риска, доходности и ликвидности вложений. В качестве классических примеров обычно приводятся оптимизационные модели Марковитца, Шарпа, Тобина. Одна из проблем заключается в том, что процесс выбора инвестиционной  стратегии далеко  не  всегда  можно адекватно формализовать, иногда более существенное значение имеют не количественные,  а качественные  показатели. 

Рейтинговая  стратегия  заключается в том,  что формирование  и обновление  портфеля  ценных  бумаг осуществляется  на  основе  результата  построения  рейтинговой таблицы.  Расчет  рейтинга  осуществляется  по группам показателей, характеризующих основные инвестиционные предпочтения участника. В портфель включаются  акции предприятий,  имеющих наилучший рейтинг. Соответственно бумаги, занимающие нижние строки в рейтинговой таблице, исключаются из портфеля. В зависимости от  инвестиционных  целей могут использоваться  как сводный рейтинг,  так и частные рейтинги, отражающие наиболее  важные,  с точки зрения инвестора, характеристики.

Преимущество  этой  стратегии  заключается  в  том, что она  позволяет осуществлять управление портфелем с учетом основных целей  инвестирования. Недостатки связаны  с  необходимостью  выполнения  большого  объема информационно-аналитической  работы,  проводимой  в

основном  самим инвестором,  так как в отечественной инфраструктуре фондового рынка рейтинговые агентства практически отсутствуют. 

Стратегия «гибкого реагирования» заключается в том, что профессиональный участник, получая рыночные сигналы,  свидетельствующие об  интересе  крупных иностранных или отечественных инвесторов  к акциям  того или иного эмитента,  использует  свои  возможности для того,  чтобы опередить конкурентов и заблаговременно начать массированную скупку у мелких инвесторов.

Оперативное реагирование на рыночный интерес крупных  участников  позволяет  этим  компаниям  быстрее  мобилизовать  ресурсы  и  купить  крупные  пакеты  акций, повышает  вероятность «гарантированного»  сбыта. Недостатки  этой  стратегии  заключаются  в  том, что использующая  ее  организация  не  формирует  спрос,  а  оперативно отслеживает  ситуацию. Она вынуждена идти вслед  за лидером, который диктует свои условия и «снимает сливки».

Стратегия  «рыночного опережения» предполагает,  что инвестор  пытается  самостоятельно  осуществить прогноз состояния рынка и использовать  его для извлечения  прибыли.

Основное  преимущество  данной  стратегии состоит в том, что за счет опережения конкурентов фирма может скупить большие объемы бумаг по низким ценам  или  продать  их  по  цене,  близкой  к  максимальной. Недостатки  этой  стратегии связаны с высоким уровнем риска и низкой  отдачей вложенных средств и возможными убытками, если прогноз оказался неправильным.

Одна из главных особенностей российского рынка корпоративных  акций  заключается  в  том,  что  это  развивающийся рынок, поэтому к нему применимы стратегии, характерные для переходных процессов. В качестве  аналогов  могут  выступать  инновационные  стратегии, связанные с направлениями научно-технического развития и  выходом  на  новые  рынки:  активно  и  умеренно  наступательная,  оборонительная (остаточная),  промежуточная (заимствования).

В зависимости от сроков возврата вложенного капитала можно  выделить стратегии краткосрочных, среднесрочных  и  долгосрочных  инвестиций,  а  также  их  сочетания. Для отечественного рынка корпоративных акций в качестве  краткосрочного  периода  инвестирования  обычно  принимается срок от нескольких часов до 3–6 месяцев. Среднесрочное  инвестирование  предполагает  возможность  возврата вложенных средств через 6–12 месяцев, а долгосрочное  –  через  год  и  более. Стратегия  краткосрочного  инвестирования  может  быть  охарактеризована  как  стратегия «ловли  краткосрочных  колебаний».  Она  исходит  из  того что курсы акций подвержены частым колебаниям, которые далеко не всегда адекватны реальным изменениям в делах компаний-эмитентов.  Следовательно,  на  рынке  всегда имеются  ценные  бумаги  с  устойчиво  завышенными  или заниженными  ценами. 

Компании,  использующие  эту  стратегию,  пытаются получить  прибыль  за  счет  колебания  курса  акций,  происходящего как на протяжении недели, месяца, так и во время одной торговой  сессии. В основе  их  деятельности лежит разработка  краткосрочных макро-и  микроэкономических прогнозов, использование методов технического анализа. Основу портфеля составляют акции «голубых фишек», так как по ним имеется достаточно репрезентативная выборка исходных данных для прогнозирования динамики курса.

Разновидностью  этой  стратегии  является  стратегия «скалпирования»,  которая чаще  всего применяется в биржевой торговле и состоит в проведении сделок по одному и тому же  эмитенту  в течение одной торговой  сессии. При этом одна из задач заключается в обеспечении гарантии  по  сделкам.  В качестве  другой  предпосылки успешного использования этой  стратегии выступает высокая скорость осуществления расчетов.