Леверидж и его роль в финансовом менеджиенте

Привлечение заемных средств  меняет структуру источников, повышает финансовую зависимость компании, увеличивает  ассоциируемый с ней финансовый риск, приводит к росту WACC. Именно этим объясняется существенность такой  характеристики, как финансовый леверидж.

Сущность, роль финансового  левериджа можно выразить следующими тезисами:

а) высокая доля заемного капитала в общей сумме источников финансирования характеризуется как  высокий уровень финансового  левериджа и свидетельствует  о высоком уровне финансового  риска;

б) финансовый леверидж свидетельствует  о наличие и степени финансовой зависимости от лендеров – лиц, дающих денежные средства в займы;

в) привлечение долгосрочных кредитов и займов сопровождается ростом финансового левериджа и соответственно финансового риска деятельности предприятия;

г) суть финансового риска  заключается в том, что регулярные платежи (например, проценты) являются обязательными, поэтому в случае недостаточности источника, а в качестве такового выступает прибыль до вычета процентов и налогов, может возникнуть необходимость ликвидации части активов;

д) для компании с высоким  уровнем финансового левериджа  даже малое изменение прибыли  до вычета процентов и налогов  в силу известных ограничений  на ее использование (прежде всего удовлетворяются  требования лендеров, т.е. сторонних  поставщиков финансовых ресурсов, и  лишь затем требования собственников  предприятия) может привести к существенному  изменению чистой прибыли предприятия.

Теоретически финансовый леверидж может быть равен нулю –  это означает, что компания финансирует  свою деятельность только лишь за счет собственных средств, то есть капитала, предоставленного собственниками, и  генерируемой прибыли; такую компанию нередко называют финансово независимой. В том случае, если имеет место  привлечение заемного капитала (облигационный  заем, долгосрочный кредит), компания рассматривается  как финансово зависимая.

Известны две меры финансового  левериджа:

- соотношение заемного  и собственного капитала;

- отношение темпа изменения  чистой прибыли к темпу изменения  валовой прибыли.

Первый показатель весьма нагляден, легко рассчитывается и  интерпретируется, второй применяется  для количественной оценки последствий  при развитии финансово-хозяйственной  ситуации (объем производства, сбыт продукции, вынужденное или целевое  изменение ценовой политики и  т.п.) в условия выбранной структуры  капитала, то есть выбранного уровня финансового  левериджа.

Приведем простейший пример сказанного выше.

Компании А, В имеющие  различные уровни финансового левериджа, поскольку компания В использует больший V заемных средств. Налог  на прибыль составляет 20 %. Требуется проанализировать влияние этого показателя на рентабельность продаж.

Показатель Базовый вариант  Снижение производства на 20 % Увеличение производства на 20 %

 Фирма А Фирма В  Фирма А Фирма В Фирма А  Фирма В

Собственный капитал 2000 1600 - - - -

Заемный капитал (10%) 200 600 - - - -

Операционная прибыль (прибыль  от продаж) 250 300 170 180 330 420

Проценты к уплате (пост. фин. затраты) 20 60 20 60 20 60

Налогооблагаемая прибыль 230 240 150 120 310 360

Налог 46 48 30 24 62 72

Чистая прибыль 184 192 120 96 248 288

Чистая рентабельность, % 18,4 19,2 15,0 12,0 20,7 28,8

Уровень финансового левериджа (доли ед.) 0,1 0,375 - - - -

Снижение или увеличение рентабельности в процентных пунктах - - - 3,4 - 7,2 + 2,3 + 9,6

 

 

3. Оценка эффективности  финансового левериджа как источника  финансирования.

Прибыль – наиболее простая  и одновременно наиболее сложная  экономическая категория. Она получила новое содержание в условиях современного экономического развития страны, формирование реальной самостоятельности субъектов  хозяйствования. Являясь главной  движущей силой рыночной экономики, она обеспечивает интересы государства, собственников и персонала предприятия. Поэтому одной из актуальных задач  современного этапа является овладение  руководителями и финансовыми менеджерами  современными методами эффективного управления формированием прибыли в процессе производственной, инвестиционной и  финансовой деятельности предприятия.

Грамотное эффективное управление формированием прибыли предусматривает  построение на предприятии соответствующих  организационно-методических систем обеспечения  этого управления, знание основных механизмов формирования прибыли, использование  современных методов ее анализа  и планирования. Одним из основных механизмов реализации этой задачи является финансовый леверидж.

Финансовый леверидж характеризует  использование предприятием заемных  средств, которые влияют на измерение  коэффициента рентабельности собственного капитала. Финансовый леверидж представляет собой объективный фактор, возникающий  с появлением заемных средств  в объеме используемого предприятием капитала, позволяющий ему получить дополнительную прибыль на собственный  капитал.

Показатель, отражающий уровень  дополнительно генерируемой прибыли  на собственный капитал при различной  доле использования заемных средств, называется эффектом финансового левериджа. Он рассчитывается по следующей формуле:

 

ЭФЛ = (1-Снп)*( КВРа - ПК )*ЗК/СК, (3.1)

где ЭФЛ – эффект финансового  левериджа, заключающийся в приросте коэффициента рентабельности собственного капитала, %;

 Снп – ставка налога  на прибыль, выраженная десятичной  дробью;

 КВРа – коэффициент  валовой рентабельности активов  (отношение валовой прибыли к  средней стоимости активов), %;

 ПК – средний размер  процентов за кредит, уплачиваемых  предприятием за использование  заемного капитала, %;

 ЗК – средняя сумма  используемого предприятием заемного  капитала;

 СК - средняя сумма  собственного капитала предприятия.

Механизм формирования эффекта  финансового левериджа можно  рассмотреть на следующем примере.

Показатели Предприятие

 «А» «Б» «В»

1 2 3 4

Средняя сумма всего используемого  капитала (активов) за анализируемый  период, в том числе:

Средняя сумма собственного капитала

Средняя сумма заемного капитала

Сумма валовой прибыли (без  учета расходов по уплате процентов  за кредит)

Коэффициент валовой рентабельности активов (без учета расходов по уплате процентов за кредит), %

Средний уровень процентов  за кредит,%

Сумма процентов за кредит, уплаченная за использование заемного капитала

Сумма валовой прибыли  предприятия с учетом расходов по уплате процентов за кредит

Ставка налога на прибыль, выраженная десятичной дробью

Сумма налога на прибыль

Сумма чистой прибыли, остающейся в распоряжении предприятия после  уплаты налогов

Коэффициент рентабельности собственного капитала или коэффициент  финансовой рентабельности, %

Прирост рентабельности собственного капитала в связи с использованием заемного капитала, в % (по отношению  к предприятию «А») 300000

 

 

Анализ приведенных данных позволяет увидеть, что по предприятию  «А» эффект финансового левериджа  отсутствует, так как оно не использует в своей хозяйственной деятельности заемный капитал.

По предприятию «Б»  эффект финансового левериджа составляет:

ЭФЛ = (1-0,35)*(20-15)*50000/250000 = 0,65%

Соответственно по предприятию  «В» этот показатель составляет:

ЭФЛ = (1-0,35)*(20-15)*150000/150000 = 3,25%

Из результатов проведенных  расчетов видно, что чем выше удельного  вес заемных средств в общей  сумме используемого предприятием капитала, тем больший уровень  прибыли оно получает на собственный  капитал. Вместе с тем необходимо обратить внимание на зависимость эффекта  финансового левериджа от соотношения  коэффициента рентабельности активов  и уровня процентов за использование  заемного капитала. Если коэффициент  валовой рентабельности активов  больше уровня процента за кредит, то эффект финансового левериджа положительный. При равенстве этих показателей  эффект финансового левериджа равен  нулю. В случае же превышения уровня процентов за кредит над коэффициентом  валовой рентабельности активов  эффект финансового левериджа получается отрицательным.

Приведенная формула расчета  эффекта финансового левериджа  позволяет выделить в ней три  основные составляющие:

1. налоговый корректор  финансового левериджа (1-Снп), который  показывает, в какой степени проявляется  эффект финансового левериджа  в связи с различным уровнем  налогообложения прибыли.

2. дифференциал налогового  левериджа (КВРа – ПК), который  характеризует разницу между  коэффициентом валовой рентабельности  активов и средним размером  процента за кредит.

3. коэффициент финансового  левериджа (ЗК/СК), который характеризует  сумму заемного капитала, используемого  предприятием, в расчете на единицу  собственного капитала.

Налоговый корректор финансового  левериджа практически не зависит  от деятельности предприятия, так как  ставка налога на прибыль устанавливается  законодательно. Вместе с тем, в процессе управления финансовым левериджем дифференциальный налоговый корректор может быть использован в следующих случаях.

1. если по различным  видам деятельности предприятие  установлены дифференцированные  ставки налогообложения прибыли;

2. если по отдельным  видам деятельности предприятие  использует налоговые льготы  по прибыли;

3. если отдельные дочерние  фирмы предприятия осуществляют  свою деятельность в свободных  экономических зонах своей страны, где действует льготный режим  налогообложения прибыли;

4. если отдельные дочерние  фирмы предприятия осуществляют  свою деятельность в государствах  с более низким уровнем налогообложения  прибыли.

В этих случаях, воздействуя  на отраслевую или региональную структуру  производства (а, соответственно, и  на состав прибыли по уровню ее налогообложения), можно, снизив среднюю ставку налогообложения  прибыли, повысить воздействие налогового корректора финансового левериджа  на его эффект (при прочих равных условиях).

Дифференциал финансового  левериджа является главным условием, формирующим положительный эффект финансового левериджа. Этот эффект проявляется только в том случае, если уровень валовой прибыли, генерируемый активами предприятия, превышает средний  размер процента за используемый кредит. Чем выше положительное значение дифференциала финансового левериджа, тем выше при прочих равных условиях будет его эффект.

В связи с высокой динамичностью  этого показателя он требует постоянного  мониторинга в процессе управления эффектом финансового левериджа. Этот динамизм обусловлен действием ряда факторов.

Прежде всего, в период ухудшения конъюнктуры финансового  рынка стоимость заемных средств  может резко возрасти, превысив уровень  валовой прибыли, генерируемый активами предприятия.

Кроме того, снижение финансовой устойчивости предприятия в процессе повышения доли используемого заемного капитала приводит к увеличению риска  его банкротства, что вынуждает  кредиторов увеличивать уровень  ставки процента за кредит с учетом включения в нее премии за дополнительный финансовый риск. При определенном уровне этого риска (а, соответственно, и уровень общей ставки процента за кредит) дифференциал финансового левериджа может быть сведен к нулю (при котором использование заемного капитала не даст прироста рентабельности собственного капитала) и даже иметь отрицательную величину (при которой рентабельность собственного капитала снизится, так как часть чистой прибыли, генерируемый собственным капиталом, будет уходить на формирование используемого заемного капитала по высоким ставкам процента).

Наконец, в период ухудшения  конъюнктуры товарного рынка  сокращается объем реализации продукции, а, соответственно, и размер валовой  прибыли предприятия от производственной деятельности. В этих условиях отрицательная  величина дифференциала финансового  левериджа может формироваться  даже при неизменных ставках процента за кредит за счет снижения коэффициента валовой рентабельности активов.

В свете вышесказанного можно  сделать вывод о том, что формирование отрицательного значения дифференциала  финансового левериджа по любой  из вышеперечисленных причин всегда приводит к снижению коэффициента рентабельности собственного капитала. В этом случае использование предприятием заемного капитала дает отрицательный эффект.