Выбор источников финансирования для развития компании

Финансовый менеджер должен знать стоимость капитала своей компании по многим причинам. Во-первых, стоимость собственного капитала, по сути, представляет собой отдачу на вложенные инвесторами в деятельность компании ресурсы и может быть использована для определения рыночной оценки собственного капитала (например, с помощью модели Гордона) и прогнозирования возможного изменения цен на акции фирмы в зависимости от изменения ожидаемых значений прибыли и дивидендов.

Во-вторых, стоимость заемных средств ассоциируется с уплачиваемыми процентами, поэтому нужно уметь выбирать наилучшую возможность из нескольких вариантов привлечения капитала.

В-третьих, максимизация рыночной стоимости фирмы, что, как отмечалось выше, является основной задачей, стоящей перед управленческим персоналом, достигается в результате действия ряда факторов, в частности за счет минимизации стоимости всех используемых источников.

В-четвертых, стоимость капитала является одним из ключевых факторов при анализе инвестиционных проектов.

Можно выделить пять основных источников капитала, стоимость которых необходимо знать для расчета средневзвешенной стоимости капитала фирмы: банковские ссуды и займы, облигационные займы, привилегированные акции, обыкновенные акции, нераспределенная прибыль. Каждый из этих источников имеет разную стоимость, однако логика ее формирования одинакова и в наиболее общем виде может быть описана известной паутинообразной моделью равновесия спроса и предложения на финансовые ресурсы данного типа (Приложение 1).

В условиях равновесного рынка капитала стоимость источника устанавливается стихийно в результате взаимодействия участников этого рынка. Кривая АВ представляет собой кривую предложения на капитал данного типа: чем больше предложение, тем меньше цена, которую согласны платить потенциальные пользователи. Кривая CD – это кривая спроса; ее поведение прямо противоположно изменению кривой предложения: чем больше спрос на финансовые ресурсы, тем больше цена, которую запрашивают за эти ресурсы их владельцы. Уровень стоимости капитала, соответствующий точке пересечения кривых, как раз и характеризует текущее, оптимальное с позиции рынка ее значение, установившееся на рынке капитала в данный момент времени.

Основными элементами заемного капитала являются ссуды банка и выпущенные предприятием облигации. Стоимость первого элемента должна рассматриваться с учетом налога на прибыль. Согласно нормативным документам проценты за пользование ссудами банка включаются в себестоимость продукции. Поэтому стоимость единицы такого источника средств меньше, чем уплачиваемый банку процент. 

Займы, полученные предприятием от хозяйствующих субъектов, существенно отличаются от банковского кредита в плане обслуживания долга. Согласно Положению о составе затрат проценты, уплачиваемые за пользование такими займами, уже не могут относиться на себестоимость продукции, если кредитор не имеет лицензии на право проведения отдельных кредитных операций. Поэтому стоимость капитала этого источника равна уплачиваемой процентной ставке.

Точно так же обстоит дело и с облигационными займами. Во-первых, далеко не каждая компания может выпустить облигации и разместить их на открытом рынке не опасаясь, что облигации не будут востребованы.

 Во-вторых, стоимость этого источника гораздо более стохастична по сравнению со стоимостью банковского кредита. Безусловно, разные компании могут получать кредиты на разных условиях, тем не менее вариация процентных ставок в этом случае в целом известна и предсказуема. Что же касается ожидаемой и фактической стоимости капитала облигационного займа, то здесь картина может быть совершенно непредсказуемой.

В-третьих, поскольку размещение облигационного займа, как правило, осуществляется с привлечением специализированных посредников (банкирских домов, брокерских и финансовых компаний и др.), то стоимость этого источника зависит от дополнительного параметра, который необходимо учитывать, – затраты на размещение.

Согласно Положению о составе затрат суммы причитающихся к уплате процентов по облигациям должны списываться за счет чистой прибыли.

Многие аналитики считают, что такой подход противоречит международной практике, кроме того, он вряд ли оправдан и с позиции теории, поскольку в этом случае имеет место двойное налогообложение, так как одна и та же сумма облагается налогом дважды – у источника выплаты, поскольку списание идет за счет чистой прибыли, и у инвестора, поскольку полученные проценты показаны им как доход. Таким образом, стоимость капитала источника «облигационный заем» приблизительно равна величине уплачиваемого процента.

Для вновь планируемого выпуска облигационного займа при расчете стоимости источника необходимо учитывать влияние возможной разницы между ценой реализации облигаций и их нарицательной стоимостью (последняя нередко может быть выше, в частности, за счет расходов по выпуску облигаций и продажи их на условиях дисконта).

С позиции расчета стоимости капитала целесообразно выделять три источника собственных средств компании: привилегированные и обыкновенные акции, а также нераспределенную прибыль. Прежде всего, отметим, что к последнему виду мы относим все источники собственных средств за исключением уставного капитала.

В отношении обыкновенных акций определение стоимости капитала имеет особо важное значение, когда планируется выпуск новых акций. Это делается в основном в двух ситуациях:

 1. компания успешно развивается и ей не хватает реинвестируемой прибыли для обеспечения имеющихся инвестиционных программ;

2. компании нужны средства для покрытия некоторых неотложных расходов и иных источников средств она не имеет.

Первая ситуация соответствует нормальному развитию событий и характерна для компаний, находящихся в стадии роста. Вторая ситуация вряд ли может трактоваться как нормальная, поскольку чаще всего новая эмиссия делается вынужденно.

Отложенная к выплате прибыль нередко может занимать большой удельный вес в общей сумме источников собственных средств. Стоимость этого источника также может рассчитываться различными методами, а ее величина достаточно легко интерпретируется следующим образом. Полученная компанией прибыль после соответствующих отчислений подлежит распределению среди владельцев обыкновенных акций. Для того чтобы последние не возражали против реинвестирования прибыли, необходимо чтобы ожидаемая отдача от такого, реинвестирования была не меньше, чем отдача от альтернативных инвестиций той же степени риска. В противном случае владельцы обыкновенных акций предпочтут получить дивиденды и используют эти средства на рынке капитала. В некотором смысле реинвестирование прибыли равносильно приобретению ими новых акций своей, фирмы. Таким образом, стоимость источника средств «нераспределенная прибыль» численно примерно равна стоимости источника средств «обыкновенные акции». Если быть предельно точным, то стоимость источника «нераспределенная прибыль» несколько ниже стоимости источника «новые обыкновенные акции», поскольку эмиссия ценных бумаг всегда сопровождается дополнительными расходами.

На практике любая коммерческая организация финансирует свою деятельность, в том числе и для развития компании, из различных источников. В качестве платы за пользование авансированными в деятельность организации финансовыми ресурсами она выплачивает проценты, дивиденды, вознаграждения и т.д., т.е. несет некоторые обоснованные расходы на поддержание своего экономического потенциала. Невозможно дать точные соотношения между значениями стоимости различных источников, хотя с определенной долей условности можно утверждать, что во многих случаях имеет место следующая цепочка неравенств:

 (5.6)

Приведенная цепочка отношений в полной мере верна лишь в теоретическом смысле, поскольку в реальной жизни возможны любые отклонения, обусловленные как внешней конъюнктурой, так и эффективностью деятельности компании, тем не менее она полезна для понимания логики и последовательности выполнения процедур по привлечению источников финансирования. Кроме того, некоторые соотношения с позиции теории совершенно оправданны. Например, достаточно очевидно, что стоимость собственных средств должна быть больше стоимости заемных средств, поскольку относительные расходы по поддержанию последних, чаще всего фиксированы и выплачиваются в первоочередном порядке по сравнению с дивидендами, т.е. они менее рискованные; меньшему риску должна соответствовать и меньшая доходность, численно совпадающая в данном случае со стоимостью источника.

Даже в устойчивой равновесной экономике система финансирования деятельности компании не остается постоянной, особенно на этапе ее становления. Однако по мере стабилизации видов деятельности, масштабов производства, связей с контрагентами постепенно складывается некоторая структура источников, оптимальная для данного вида бизнеса и конкретной компании. 

В свою очередь, взвешенная цена капитала зависит от цены его составляющих, обобщенно подразделяемых на два вида – собственный и заемный капитал

 

 

 

 

 

 

 

Глава 3. Выбор рационального источника финансирования.

 

3.1 Анализ текущих финансовых ресурсов ОАО «МОЭСК».

Открытое акционерное общество «Московская объединенная электросетевая компания» (ОАО «МОЭСК»)

1 апреля 2005 года  состоялась государственная регистрация 13 новых самостоятельных компаний, образованных в результате реформирования ОАО «Мосэнерго», в том числе ОАО «Московская областная электросетевая компания», которое было создано на основе филиалов электросетей Москвы и Московской области.

На Годовом общем собрании акционеров ОАО «МОЭСК» 26 июня 2006 года было принято решение об изменении фирменного наименования Общества. В связи с тем, что деятельность Общества охватывает не только всю Московскую область, но и Москву, решением акционеров ОАО «Московская областная электросетевая компания» переименовано в ОАО «Московская объединенная электросетевая компания».

ОАО «Московская объединенная электросетевая компания» является специализированной сетевой организацией, основной вид деятельности которой – возмездное оказание услуг по передаче электрической энергии и технологическое присоединение к электрическим сетям в городе Москве и Московской области посредством осуществления комплекса организационно и технологически связанных действий, обеспечивающих передачу электрической энергии через технические устройства собственных электрических сетей.

ОАО "МОЭСК" относится к естественно-монопольному виду деятельности, который сохранит государственную поддержку и контроль.  
ОАО "МОЭСК" обслуживает 98 % потребителей г. Москвы и 95 % потребителей на территории Московской области.

Исполнение эмитентом обязательств по действовавшим в течение 5 последних завершенных финансовых лет, либо за каждый завершенный финансовый год, если эмитент осуществляет свою деятельность менее 5 лет, и действующим на дату окончания отчетного квартала кредитным договорам и/или договорам займа, сумма основного долга по которым составляет 5 и более процентов балансовой стоимости активов эмитента на дату последнего завершенного отчетного квартала, предшествующего заключению соответствующего договора, а также иным кредитным договорам и/или договорам займа, которые эмитент считает для себя существенными.

 

Наименование обязательства	Наименование кредитора (займодавца)	Сумма основного долга	Валюта	Срок кредита (займа) / срок погашения	Наличие просрочки исполнения обязательства в части выплаты суммы основного долга и/или установленных процентов, срок просрочки, дней
Кредитная линия	ОТКРЫТОЕ АКЦИОНЕРНОЕ ОБЩЕСТВО "АЛЬФА-БАНК"	2 350 000 000	RUR	12.09.2006 г.	нет
Кредитная линия	ОАО Банк ВТБ	3 500 000 000	RUR	23.06.2008	нет
Кредитная линия	Barclays Bank PLC	370 000 000	$ США	21.04.2010	нет
Кредитная линия	Сбербанк РФ	9 600 000 000	RUR	24.06.2011	нет

 

Значение кредитного рейтинга на дату окончания отчетного квартала: Ba2 прогноз стабильный (по международной шкале), Aa2  (по национальной шкале)

История изменения значений кредитного рейтинга за 5 последних завершенных финансовых лет, предшествующих дате окончания отчетного квартала, а если эмитент осуществляет свою деятельность менее 5 лет - за каждый завершенный финансовый год, предшествующий дате окончания отчетного квартала, с указанием значения кредитного рейтинга и даты присвоения (изменения) значения кредитного рейтинга

 

Дата присвоения	Значения кредитного рейтинга
26.10.2007	Ba2 прогноз позитивный (по международной шкале)
26.10.2007	Aa2.ru (по национальной шкале)
27.11.2008	Ba2 прогноз стабильный (по международной  шкале)
27.11.2008	Aa2.ru (по национальной шкале)

 

Эмитент не имеет просроченной кредиторской задолженности по кредитным договорам или договорам займа, а также по выпущенным эмитентом долговым ценным бумагам (облигациям, векселям, другим).