Инвестицирная привлекательность облигаций и факторы её определения

Приобретая корпоративные облигации, инвестор должен оценить их инвестиционные качества и взвесить риск и доходность по этим ценным бумагам.

К факторам риска, которые должны приниматься  инвестором во внимание при решении  и приобретении облигаций эмитента можно отнести:

1.Экономические факторы.

- Изменение законодательства (таможенного,  налогового, рынка ценных бумаг  и др.)

- Изменение финансово-хозяйственной  деятельности эмитента

- Нестабильность экономической  ситуации в народном хозяйстве,  уровень инфляции

- Размер конкуренции в целом  по основной деятельности, на  рынке ценных бумаг и перспективы  развития эмитента

- Развитие инфраструктуры рынка  ценных бумаг.

2. Политические факторы

- изменение законодательства РФ  

Оценка инвестиционных качеств  облигаций производится по следующим  направлениям.:

Во-первых, определяется надежность компании по осуществлению процентных выплат. С этой целью производится сопоставление дохода, получаемого компанией в течение года, с суммой процентных платежей по всем видам займов. Величина дохода в 2—3 раза должна превышать размер процентных выплат, что свидетельствует об устойчивом финансовом состоянии корпорации. Анализ целесообразно производить в динамике за ряд лет. Если тренд возрастающий, то фирма наращивает свои возможности для покрытия процентных платежей. Если же тренд понижающийся, то это свидетельствует о нестабильности деятельности компании и с течением времени она не сможет в полном объеме обеспечить процентные выплаты.

Во-вторых, оценивается способность компании погасить имеющуюся задолженность по всем основаниям. Инвестор должен учитывать, что, кроме облигационного долга, у фирмы могут быть и другие долговые обязательства. Поэтому в процессе анализа производится сопоставление потока поступлений денежных средств в компанию с общей суммой задолженности. Приемлемым уровнем считается, если сумма дохода по отношению к величине долга составляет не менее 30%.

В-третьих, оценивается финансовая независимость компании. С этой целью общая сумма долга сопоставляется с собственным капиталом фирмы. Обычно считается, что предприятие находится в хорошем финансовом состоянии и не зависит от внешних источников финансирования, если величина долга не превышает 50% ее собственного капитала. Кроме перечисленных показателей, производится оценка платежеспособности фирмы, ликвидности активов, рентабельности функционирования и других качественных параметров деятельности компании. Рядовому инвестору провести качественный анализ облигаций практически невозможно. Крупные инвестиционные компании имеют в своем штате службы анализа, рекомендации которых обеспечивают принятие обоснованных решений.           

  2.2. Классификация корпоративных облигаций.

Корпоративные облигации, обращающиеся на российском рынке, условно можно  разделить на три основные группы:

§ среднесрочные валютно-индексированные  облигации (срок обращения 2-5 лет);

§ краткосрочные (3-9- месяцев);

§ небольшие займы региональных компаний, предусматривающие плавющую ставку процента, обычно привязанную к ставке рефинансирования Центрального Банка России или ставакм по депозитным счетам Сбербанка РФ.

Первая группа облигаций стала самой значительной в номинальном выражении, на нее пришлось более 80% объемов размещенных средств на рынке корпоративных инструментов. К этой группе относятся облигации Газпрома, Тюменской нефтяной компании (ТНК), ЛУКОЙЛа, РАО “ЕЭС России”, Самараэнерго, Ростовэнерго и Михайловского ГОКа. Срок их обращения составляет 3-5 лет с возможностью досрочного погашения для ряда бумаг,  как правило, через два года с начала размещения. Купонные платежи и номинальная стоимость данных облигаций индексируются в соответствии с изменением курса доллара.

Валютно-индексируемые облигации не представляли интереса для широкого круга инвесторов и были в своем большинсве куплены узкой группой нерезидентов, пока риск девальвации рубля был существенным. Основная доля этих бумаг была размещена с июня 1999 года до начала президентских выборов.

Вторичный рынок по этим облигациям фактически отсутствует, на смотря на то, что их подавляющее количество было введено в листинг ММВБ. Единственными эпизодически торгуемыми бумагами из этой группы являются облигации Газпрома и ТНК, однако и по ним сделки в настоящее время проходят крайне редко.

Наиболее крупные облигационные  займы по подобной схеме сделали  ТНК (9 млрд. руб.), ОАО “Газпром”, ОАО  “ЛУКОЙЛ” и РАО “ЕЭС России” (по 3 млрд. руб). Сам факт того, что облигации со сроком погашения 5 лет были размещены под достаточно низкую доходность (около 10% в долларах). Однозначно свидетельствовал о том, что новый рынок стартовал весьма успешно. К первой группе облигаций условно можно отнести и обязятельства компании. Вторичный рынок этих бумаг организован в РТС. Несмотря на то, что облигации данного эмитента имеют довольно высокую (15-18% годовых) валютную доходность, их ликвидность также очень низка.

Вторая группа облигаций со втрого квартала 2000 г. была самым быстрорастущим сегментом рынка корпоративных облигаций.

Первыми среди облигаций данного  вида были бумаги компании “АЛРОСА”, консультантом по размещению которх стала ИГ “Русские фонды”. Потом были размещены краткосрочные облигации (6 траншей) Магнитогорского металлургического комбината (ММК) и еще два транша облигаций АЛРОСы. По сходной схеме были размещены облигации МДМ-Банка.

Наиболее совершенной схемой в  размещении облигаций воспользовался Внешторгбанк РФ (ВТБ), консультантом  которого в вопросе размещения облигаий стал ИБ “Флеминг”. Облигации ВТБ, формально имея двухгодичный срок погашения, позволяют инвесторам определять сроки заимствования самостоятельно, так как в проспекте эмиссии облигаций ВТБ предусмотрены схема погашения с периодом в три месяца, а также возможность реинвестирования средств под доходность, предлагаемую эмитентом.

Именно на облигации второй группы приходится большая часть новых  размещений, и вторичный рынок  облигаций (на ММВБ) также является наиболее активным. Эти займы, в отличие  от облигаций первой группы, получили среди операторов рынка название “рыночные займы”. Облигации второй группы оказались наиболее интересными  для широкого круга инвесторов. Среди  облигаций этой группы наиболее активно  торгуются облигации ВТБ. В 2000 году на долю бумаг Внешторгбанка России пришлось около 60% числа всех сделок с корпоративными облигациями в  фондовой секции ММВБ, среденедневной оборот этих облтгаций на бирже превышал 10 млн рублей. 

К третьей группе облигационных займов, размещенных относятся облигации компании “МАКФА”, “Таттелеком”, “Каравай”, “Морион”  и ряда других.

Облигации этой группы в основном размещаются среди частных инвесторов – жителей соответсвующего региона. Для частных инвесторов они могут быть неплохой альтернативой банковским вкладам.

Вторичного рынка по таким облигациям обычно нет (единственным

исключением является Таттелеком, облигации которого торгуются на бирже в Казани), поэтому купить их можно только в момент первичного размещения. 

 

2.3. Проблемы и пути  совершенствования обращения корпоративных  облигаций в России.

На сегодняшний день рынок корпоративных  облигаций не является в России столь  развитым, как рынок векселей или  акций.

Основной объективной причиной, тормозящей развитие рынка корпоративных облигации, является ныне действующее российское законодательство. Одним из основных недостатков законодательства является то, что правовые акты, не делают различий между такими видами ценных бумаг, как акции и облигации.

1. Все долговые ценные бумаги имеют ограниченный срок действия, который истекает в установленный срок погашения - Срок погашения – это дата окончания срока действия облигации, когда подлежит возврату основная сумма долга. Хотя облигации имеют целую серию специальных дат выплаты процентов, сумма погашения (принципал) выплачивается лишь однажды: в день или перед истечением срока погашения. Поскольку срок платежа никогда не меняется, он не только определяет продолжительность жизни нового выпуска, но также указывает на продолжительность оставшегося времени действия более старых облигаций, находящихся в обращении.

Данный налог не несет в себе, по крайней мере, три отрицательных  момента:

а)Во-первых, само существование налога, да еще уплачиваемого за счет чистой прибыли, сравнимо с наказанием предприятия, привлекающего инвестиции в реальный сектор экономики;

б)Во-вторых, возникает дискриминация корпоративных облигаций относительно облигаций федерального правительства, т.е. облигации предприятий заранее ставятся в неравные условия;

в)В-третьих, в сложившейся ситуации среди потенциальных инвесторов наиболее привлекательны бумаги с короткими сроками обращения. Однако для эмитента регулярный выпуск “коротких” облигаций излишне дорог, так как требует регулярной уплаты налога на операции с ценными бумагами.

 

2.Действующие акты ФКЦБ России не позволяют начинать вторичное обращение облигаций ранее регистрации отчета о выпуске ценных бумаг. Это в свою очередь не дает российским эмитентам возможности оперативного управления долгом  за счет постепенного размещения облигаций отдельными траншами, поскольку сначала должны быть размещены все транши облигаций одного выпуска и лишь затем может начаться их вторичное обращение.

3.Размещение корпоративных облигаций затрудняется требованием о необходимости продажи ценных бумаг одного выпуска по единой цене в течение одного дня. В реальности это не позволяет эмитентам реализовывать облигации путем проведения аукциона, аналогичного ГКО/ОФЗ, т.е. когда все поданные заявки с ценой приобретения облигаций (не ниже устанавливаемой эмитентом минимальной “цены отсечения”) удовлетворяются путем совершения сделок купли/продажи. Вместо этого нужно сначала либо договариваться с потенциальными инвесторами о ценах размещения облигаций, либо продавать их на аукционе по единой цене, что также увеличивает стоимость заимствования.

4. Как известно, в российской практике бухгалтерского учета выплачивыемые эмитентам проценты по облигациям не относятся к составу затрат, включаемых в себестоимость, и выплачиваются из чистой прибыли, что резко снижает эффективность займа. Необходимо подчеркнуть, что такой порядок не соответствует международным стандартам бухгалтерского учета, согласно которым проценты по облигациям и кредитам должны удерживаться из прибыли до налогообложения.Только с выходом Постановления Правительства РФ от 26 июня 1999 г. №696  стало возможным отнесение процентов по облигациям, выплачиваемых эмитентам, на себестоимость. Однако такой порядок действует только в отношении облигаций, обращение которых осуществляется через организаторов торговли на рынке ценных бумаг, имеющих лицензию ФКЦБ России. Это обстоятельство существенно ограничивает круг возможных эмитентов: при невозможности и/или нецелесообразности выведения облигаций для обращения через организаторов торговли эффективность эмиссии облигаций по-прежнему будет невысокой.

5.Еще одна проблема состоит в том, что в отношении облигаций установлен ряд законодательных требований, также в известной степени ограничивающих их выпуск. Так, в соответствии с ГК РФ и ФЗ “Об акционерных обществах” при выпуске облигаций эмитентом в обязательном порядке должны быть соблюдены следующие формальные условия:

§ номинальная стоимость всех выпущенных обществом облигаций не должна превышать  размер уставного капитала общества, либо величину обеспечения, предоставленного обществу третьими лицами для целей  выпуска;

§ выпуск облигаций допусакется после полной оплаты уставного капитала;

§ выпуск облигаций без обеспечения  допускается на третьем году существования  общества при условии надлежащего  утверждения к этому времени  двух годовых балансов общества;

§ общество также не вправе размещать  облигации, конвертируемые в акции  общества, если количество объявленных  акций общества меньше количества акций, право на приобретение которых предоставляют облигации.

 

 

    

 

 

              3. ГОСУДАРСТВЕННЫЕ КРАТКОСРОЧНЫЕ ОБЛИГАЦИИ. 

 

 

                3.1.  Функционирование рынка ГКО. 

В России рынок государственных  облигаций начал функционировать  с середины 1993 года. Эти ценные бумаги получили название  государственных краткосрочных бескупонных облигаций (ГКО).  

Для безупречной работы рынка был  разработан пакет документов, который  регулировал весь спектр правовых отношений  участников, все  стороны технологии  размещения ГКО,  погашения облигаций и проведения расчетов. На Московской   межбанковской валютной бирже была развернута компьютерная система, обеспечивающая проведение электронных торгов. В настоящее время  вторичные торги проходят ежедневно, а аукционы – еженедельно. Подобный график проведения аукционов способствует поддержанию стабильности рынка. Для оптимального функционирования рынка ГКО была создана  соответствующая инфраструктура. Ее компонентами являются:

 

– Министерство финансов РФ, выступающее  эмитентом ГКО; 

 

– Центральный банк РФ, выполняющий  функции агента Министврства финансов РФ по обслуживанию выпуска, дилера, а также  органа регулирования и контроля;

 

– официальные дилеры, в основном являющиеся коммерческими  банками; 

 

– Московская межбанковская валютная биржа (ММВБ), выполняющая функции  торговой системы, расчетной системы  и депозитария 

 

Центральный банк обеспечивает ”организационную" сторону  функционирования рынка ГКО: проводит аукционы, погашение, подготовку необходимых документов, перечисление денежных средств на счет  Министерства финансов РФ. Центральный банк ориентируется на поддержание определенного уровня некоторых показателей рынка ГКО,  например, доходности и ликвидности, поскольку сохранение этих характеристик на  достаточно высоком уровне определяет привлекательность рынка государственных облигаций для инвесторов.