Управление государственным долгом как инструмент регулирования экономики

     Анализ  возможностей использования изменения  состава и структуры государственного долга как инструмента экономической  политики возможен только в рамках уже упомянутой "антициклической" концепции debt management. Это происходит в связи с тем, что "экономика предложения" отвергает debt management в качестве элемента государственного регулирования в долгосрочном периоде.

     В случае же фискально-ориентированного управления задолженностью механизм регулирования ее структуры представляется достаточно простым и затрагивает только процентные долговые обязательства: в фазе высокой конъюнктуры государство старается по возможности не брать долгосрочных кредитов и не обменивает краткосрочные обязательства в долгосрочные, чтобы не связывать себя в будущем обязательствами с высокой номинальной процентной ставкой.

     Во  время экономического спада правительство  действует в противоположном  направлении, реструктурируя свою задолженность в направлении повышения срока обращающихся обязательств. Займы новых средств осуществляются также преимущественно в форме долгосрочных кредитов. Таким образом, государству удается минимизировать издержки, связанные с займом средств на рынках капитала. Главным негативным моментом при этом является тот факт, что очень часто проведение фискального debt management оказывает проциклическое воздействие на экономику.

     В соответствии с "антициклической" концепцией, изменение состава долговых обязательств в рамках debt management рассматривается в качестве инструмента конъюнктурной государственной политики. Наряду с проводимой центральным банком денежной политикой, эта политика направлена на достижение стабилизации экономики. При этом управление структурой долга, оформленного в виде процентных ценных бумаг, ориентируется преимущественно на макроэкономические, а не на фискальные цели. Издержки, связанные с процентными платежами по задолженности, минимизируются до той степени, пока это способствует достижению экономической стабилизации.

     Механизмами регулирования состава  и структуры обязательств могут быть следующие [2].

     I. Замена долгосрочных ценных бумаг кредитами эмиссионного банка.

     Решение правительства в пользу перераспределения  финансирования государственного долга в пользу кредитов центрального банка (что в большинстве случаев возможно лишь в ограниченных объемах и для строго определенных целей) имеет эффект, аналогичный случаю экспансивных операций на открытом рынке. Единственным отличием является то, что в данном случае инициатива проведения подобных операций принадлежит не центральному банку, а правительству в лице Министерства финансов.

     Основным  результатом подобного перераспределения  является повышение ликвидности  и снижение доходности инвестиционных портфелей. Путем переструктурирования портфелей процентные ставки снижаются до тех пор, пока ожидаемые уровни доходности инвестиционных вложений не будут выше, чем отдачи по существующим капитальным вложениям.

     Переход от финансирования госдолга посредством кредитов эмиссионного банка к финансированию путем выпуска долгосрочных долговых обязательств оказывает прямо противоположное воздействие и может вести через повышение ставок процента к вытеснению частных инвестиций государственными. 

     II. Изменение финансирования долга за счет долгосрочных ценных бумаг посредством иностранных кредитов.

     При твердом обменном курсе эффект от подобной операции является аналогичным  вышеописанному (переход к финансированию путем кредитов эмиссионного банка). Покупка центральным банком по твердым обменным курсам валюты, полученной в результате иностранных кредитов, ведет к повышению объема денежной массы, эквивалентному случаю финансирования кредитами самого банка.

     При плавающем обменном курсе эффект от подобной операции оказывается неопределенным. Погашение ценных бумаг повышает ликвидность в частном секторе и оказывает стимулирующее воздействие, в то время как дополнительная внешняя задолженность ведет к удорожанию отечественной валюты и оказывает сдерживающее воздействие. Какой из этих эффектов окажется более сильным, зависит от конкретной экономической ситуации. 

     III. Обмен долгосрочных ценных бумаг на краткосрочные.

     В результате такого изменения финансирования государственной задолженности  портфели инвесторов получают дополнительную ликвидность, хотя и в меньшей степени, чем в случае кредитов эмиссионного банка ввиду неизменности объема денежной массы. Поэтому замена долгосрочного финансирования краткосрочным воздействует, по меньшей мере, слабо экспансивно  и очень часто приводит к монетизации государственного долга.

     В соответствии с описанными механизмами, debt management как инструмент стабилизационной политики оказывается оправданным. Это было использовано правительствами  большинства развитых индустриальных стран в 60-е гг. В то время считалось, что посредством debt management было найдено органичное дополнение или даже альтернатива бюджетно-налоговой политике, границы использования инструментов которой уже лежали на поверхности, что значительно сужало пространство для использования государством методов бюджетно-налогового регулирования экономики. Однако вскоре оказалось, что и возможности использования debt management  в качестве такого инструмента являются сильно ограниченными.

     В соответствии с данной политикой  в фазе подъема конъюнктуры государство должно эмитировать преимущественно долгосрочные обязательства. Но в условиях высокой процентной ставки и растущего инвестиционного спроса, что присуще экономике на стадии экономического бума, инвесторы едва ли готовы вкладывать средства в такие обязательства. К тому же размещенные в это время под высокий процент государственные займы будут значительно обременять будущий бюджет ввиду необходимости изыскания сумм для обслуживания взятых кредитов.

     Напротив, в период экономического спада государство в целях стабилизации экономики должно финансировать себя преимущественно краткосрочными займами. Инвесторы в принципе готовы вкладывать средства в краткосрочные бумаги, стараясь повысить свою ликвидность, для того, чтобы при первых признаках оздоровления экономики получить возможность беспрепятственно превратить их в имущественный капитал.

     Однако  это противоречит целям государственной  политики, которая в момент, когда  инвесторы хотят "сбросить" пакеты краткосрочных ценных бумаг, снова  должна быть рестриктивной (ограничительной). Таким образом, использование debt management  в целях стабилизации экономики в фазе экономического подъема оборачивается бременем процентных платежей, а во время спада – трудно устраняемой "сверхликвидностью" кредитной системы.

     Д. Тобину удалось преодолеть некоторые  недостатки в теоретических разработках, касающихся проблем использования debt management   для стабилизационных целей. Интеграция кредитно-денежной политики debt management была углублена благодаря  введению в рассмотрение дисконтной политики центрального банка и теории портфельных инвестиций. При этом основную роль играют два показателя: предельный уровень дохода основного капитала, а также ставка процента, при которой инвесторы готовы сохранять имеющийся основной капитал ("supply price of capital").

     Кроме того, Д. Тобин попытался объединить цели стабилизационного воздействия debt management   и цели минимизации  издержек по обслуживанию государственного долга. Однако о практическом значении разработанной таким образом модели судить невозможно ввиду отсутствия соответствующих эмпирических данных [2].

     Нужно отметить также, что использование debt management как инструмента антициклического регулирования экономики возможно только при учете его взаимосвязи  с проводимой кредитно-денежной политикой.

     Некоторые "технические" аспекты в практике регулирования государственного долга

     Как известно, выплата доходов по государственным  долговым обязательствам и их погашение  происходит за счет средств государственного бюджета. Однако в очень редких случаях для этого используются деньги налогоплательщиков. В современных условиях, когда во многих странах совокупный государственный долг составляет более половины объема ВВП, а социальные, военные и другие расходы требуют все больше бюджетных средств, стала нормальной практика рефинансирования государственного долга. Под рефинансированием понимается погашение старой задолженности путем выпуска новых займов. Активно такой метод используется при обслуживании и погашении как внутреннего, так и внешнего государственного долга.

     Обязательным  условием предоставления новых займов на внешнем рынке является хорошая репутация страны – должника. В данном случае речь идет о так называемой "кредитной истории" заемщика, проверяемой при принятии решения о предоставлении новых займов на внешнем рынке. Под кредитной историей подразумевается информация следующего рода: во-первых, практика внешних заимствований в прошлом, и, во-вторых, своевременность погашения страной своих обязательств. При этом огромное значение наряду с экономическими индикаторами играет также и фактор политической стабильности.

     На  внутреннем рынке рефинансирование государственного долга возможно только при условии незначительных колебаний  как объемов, так и доходности размещаемых государственных долговых обязательств.

     Для проведения эффективной долговой политики государственные органы могут использовать уже упомянутые ранее меры в области управления задолженностью, такие как:

• конверсия – изменение доходности находящихся в обращении займов;
• консолидация – изменение условий займов, связанное с их сроками;
• унификация займов – объединение нескольких займов в один, когда облигации ранее выпущенных займов обмениваются на облигации нового займа.

     Стоит отметить, что вышеперечисленные  методы управления применимы в основном для нерыночного внутреннего государственного долга. История государственной задолженности СССР изобилует многочисленными фактами использования этих и других мер бывшими правительствами.

     На  международном уровне, наряду с заключением соглашений о реструктуризации долга, пролонгирующих платежи, приходящиеся на короткий консолидируемый период, принявших в интернациональном масштабе массовый характер, а также -  в редких случаях -  со списанием долгов в небольших суммах, в последние годы возник ряд новых средств содействия в урегулировании проблем стран-должников [2]. К ним можно отнести:

• выкуп должником своих обязательств за незначительную часть номинала по курсу, сниженному по сравнению с рыночным;
• обмен обязательств должников на различного рода равные по номиналу или дисконтированные облигации с длительными сроками обращения и, частично, с льготными процентами (Brady-Bonds);
• обмен по льготному курсу долговых обязательств на акции и другие ценные бумаги правительства;
• обмен долгов по сниженному курсу на внутреннюю валюту для образования различных специальных фондов и некоторые другие методы.

     Все упомянутые средства активно использовались и используются в настоящее время  развитыми индустриальными странами для урегулирования проблем внешней задолженности развивающихся и трансформирующихся стран. Для этих целей был образован Парижский клуб кредиторов, призванный объединить развитые страны в их стремлении урегулировать долги развивающихся стран и разработать наиболее эффективные методы урегулирования этой задолженности.

     Среди крайних мер, которые может принять  правительство для урегулирования проблем своей задолженности, стоит  назвать отсрочку погашения взятых кредитов, а также аннулирование (полное или частичное) государственного долга [2]. При отсрочке погашения государственных займов не только отодвигаются на определенное (или неопределенное) время сроки погашения, но и прекращается выплата процентных доходов.

     Аннулирование долговых обязательств государство  может проводиться по двум причинам. Во-первых, аннулирование государственной задолженности объявляется в случае финансовой несостоятельности (банкротства) государства. Во-вторых, аннулирование долга может явиться следствием прихода к власти новых политических сил, которые по определенным причинам отказываются признать финансовые обязательства предыдущих властей (например, в России в 1918 г.). В любом случае применение этих чрезвычайных мер свидетельствует о некомпетентности экономического руководства страны и  несолидности проводимой им финансовой политики.