Сущность и принципы арбитражных операций

       Например, комбинация длинной наличной позиции  и опциона продажи создает  опцион купли, а комбинация короткой наличной позиции и опциона купли  создает опцион продажи.

       Валютные  фьючерсные контракты могут арбитражировать  против спот-курса и банковских депозитных ставок. Потенциальная прибыль от этого типа арбитража относительно невосприимчива к движениям процентных ставок, но чувствительна к малейшим изменениям валютных курсов.

       Арбитраж  между краткосрочными процентными  фьючерсами и валютными фьючерсами с одинаковыми сроками поставки не требует выхода на рынок наличности, однако сложно подобрать нужное количество контрактов для получения полного покрытия.

       В более сложных межрыночных арбитражных  сделках одновременно задействованы  наличные рынки валют и ценных бумаг, межбанковский рынок, рынок форвардов, опционный рынок, рынок фьючерсных контрактов. 
 

      1.3 Факторы, влияющие  на доходность и проблемы получения арбитражного дохода 

       Как уже было отмечено, существенным недостатком  теории арбитражного ценообразования является неопределенность факторов, влияющих на доходность. Однако, экономисты, использующие АРТ в своих исследованиях, сами определяют круг показателей, которые, по их мнению, тесно связаны с доходностью того или иного актива.

       Набор факторов, используемых в анализе очень широк. Среди них такие показатели, как темп прироста промышленного производства, величина инфляции, разница между долгосрочными и краткосрочными ставками, разница между надежными и ненадежными облигациями, темп роста валового национального продукта, процентная ставка, динамика изменения цен на нефть, темп роста расходов на оборону и др.

       Все эти факторы имеют некоторые  общие характеристики. Во-первых, они  отражают показатели общей экономической  активности (промышленное производство, общие продажи и ВНП). Во-вторых, они отражают инфляцию. В-третьих, они содержат разновидности фактора процентной ставки (либо разность, либо саму ставку).

       Действие  модели арбитражного ценообразования  в условиях российского фондового  рынка исследовалось в работах Е.А. Дорофеева и М.В. Алексеенковой.

       Е.А. Дорофеев [3], рассматривая вопрос об эффективности российского фондового рынка, при проверке APT в качестве факторов использовал объем ВВП, индекс цен, разницу между ставкой рефинансирования и кредитования у крупнейших банков, валютный курс, котировки рынка ГКО-ОФЗ. Для акций, торгуемых в РТС, проверялась регрессионная зависимость курсовой стоимости акций от перечисленных факторов.

       В работе Алексеенковой М.В. [1] исследуется роль отраслевого анализа при изучении ценообразования российских акций. Проверка зависимости фондовых индикаторов каждой отрасли от нескольких факторов осуществлялась при помощи модели APT. Для этого использовались индексы промышленного производства по отраслям промышленности, индексы цен на промышленную продукцию, обменный курс рубля к доллару, индексы цен акций агентства АК&М, ставки рынка ГКО-ОФЗ.

       Основываясь на указанных исследованиях можно  составить следующий набор факторов, существенно влияющих на доходность российских предприятий (приложение 1).

      Представленный  в таблице набор факторов включает общеэкономические и отраслевые показатели и может быть расширен на микро уровне. Следует отметить, что выбор факторов для расчета ставки дисконтирования с помощью модели АРТ индивидуален для каждого предприятия. Но, все же, отвечая на вопрос о выборе факторов, можно сказать, что перечисленные показатели влияют на доходность российского фондового рынка и, следовательно, должны учитываться при составлении прогнозов.

       Получение арбитражного дохода в полном размере связано с рядом проблем. Эти проблемы состоят в следующем:

      • необходимо учитывать всевозможные комиссионные расходы (они еще называются «транзакционными» расходами) по операции, которые забирают существенную часть  арбитражной прибыли и соответственно ограничивают экономическую целесообразность их проведения. Арбитражная операция оправдана, если арбитражная прибыль превышает всю сумму расходов, связанную с ней. Из этого вытекает важный вывод о том, что на самом деле в практике цена одной и той же акции может несколько различаться на разных рынках в пределах размеров затрат на арбитраж, приходящихся на 1 акцию;

       • арбитражные действия всегда разорваны  во времени, в силу чего возникают  определенные риски того, что цены могут измениться быстрее, чем арбитражер осуществит свою персональную операцию. В неблагоприятном случае даже арбитражная операция может принести убыток вместо прибыли;

       • арбитражные операции могут включать внешние по отношению к данной операции риски, например валютный риск, который тоже может помешать осуществить арбитраж в той мере, в какой рассчитывал участник рынка. [9] 

       Возможности для арбитража возникают, как  правило, из-за неравномерного распределения  спроса и предложения на фондовом рынке. То есть игроки, имеющие доступ к одной торговой площадке, в основном покупают, в то время как игроки другой биржи продают. За счет этого один и тот же актив на этих биржах будет стоить по-разному. Нередко причиной расхождения котировок на разных биржах становится отсутствие данной бумаги в одном из депозитариев, обслуживающих биржу, либо ограниченные возможности доступа к обеим биржам. Такие ситуации были характеры в начале торгов акциями на ФБ ММВБ. Например, в мае 2006 года с начала торгов акциями "Полюс Золото" разница котировок на ФБ ММВБ и РТС составляла десятки процентов. Аналогичная ситуация возникла в мае 2007 года, когда начали торговаться акции ВТБ. В последние месяцы подобные случаи происходили с акциями "Белона" и "Акрона". По некоторым акциям разница достигает нескольких процентов, например с акциями "Полиметалла" возможность арбитража между биржами РТС и ММВБ устойчиво держалась на уровне 1-5% несколько месяцев. Для игроков, имеющих доступ к РТС и обладающих свободным активом, существовала возможность совершать регулярные операции и зарабатывать дополнительную прибыль. За счет продажи акций "Полиметалла" на РТС и покупки их на ФБ ММВБ инвестор мог заработать 12-15% годовых.

       Инвестору, собирающемуся заработать на арбитражных  сделках, необходимо считаться с  рядом условий. Так, минимальный  размер лота, с которым можно осуществлять операции на бирже РТС, $5 тыс., а по некоторым бумагам – $50 тыс. Оптимальная  сумма для арбитражных сделок – $50 тыс. Учитывая, что необходимо держать позиции на обеих биржах не только в акциях, но и в деньгах, минимум, с которым можно зарабатывать на арбитраже, составляет $30 тыс. Кроме того, необходимо учитывать, что далеко не все брокерские компании предоставляют своим клиентам доступ к классическому рынку РТС, а желающим продать акции на ФБ ММВБ необходимо их иметь на своем торговом счете в расчетном депозитарии биржи - Национальном депозитарном центре (НДЦ). Также всегда существует вопрос, у каких акций произойдет расширение котировок. Поэтому брокеры рекомендуют не держать определенные бумаги, а использовать операции РЕПО для их получения.  
Разница в котировках у наиболее ликвидных бумаг либо минимальна, либо быстро исчезает из-за большого числа инвесторов, работающих с этими бумагами. Поэтому возможность арбитража с ними создается крайне редко. Чаще всего арбитражные сделки совершают с акциями второго эшелона. При этом наряду с возможным отказом брокера в совершении операций РЕПО с низко ликвидными бумагами и снижением доходности из-за более высокой комиссии возникают и временные ограничения.

       Арбитраж  невозможен без перевода ценных бумаг  с одной площадки на другую. То есть инвестору необходимо будет перевести  купленные бумаги со счета в депозитарно-клиринговой компании (ДКК), расчетного депозитария РТС, в НДЦ, обслуживающий ФБ ММВБ, или наоборот. Для ликвидных акций операция перевода из одного депозитария в другой осуществляется в течение дня. В настоящее время быстрый перевод осуществляется по ценным бумагам 72 эмитентов. Если акция не входит в этот список, то перевод осуществляется через реестр, что значительно удлиняет процесс. В зависимости от налаженности связей между депозитарием и реестродержателем срок колеблется от трех суток до нескольких недель. Это ведет и к росту стоимости операций (до $100-200 за один перевод) и ограничивает возможности инвестора по оперативному управлению портфелем.

      Проводя такие операции между биржами  ММВБ и РТС, нужно помнить, что  сроки расчетов на них отличаются друг от друга. Если на ММВБ поставка бумаг происходит в день заключения сделки, то по стандартным условиям расчетов на РТС – в течение четырех дней с момента заключения сделки. Поэтому возможны ситуации, когда инвестор из-за задержки в цепи поставки может не успеть исполнить сделку, в результате к нему будут применены санкции, которые съедят всю прибыль. Поэтому наиболее удобный арбитраж - продажа на РТС и покупка на ММВБ. [11] 
 
 
 
 
 

    ЗАКЛЮЧЕНИЕ 

       Подводя итог выполненной работе, сформулируем основные результаты исследования и выводы, сделанные на их основе.

       Арбитражная деятельность является важной составляющей современных эффективных  рынков ценных бумаг.

       Арбитраж  – получение безрисковой прибыли  путем использования разных цен  на одинаковую продукцию или ценные бумаги. Арбитраж, являющийся  широко распространенной инвестиционной тактикой, обычно состоит из продажи ценной бумаги по относительно высокой цене и одновременной покупки такой же ценной бумаги (или ее функционального эквивалента) по относительно низкой цене.

       Прибыль от арбитражных операций должна как  минимум покрывать расходы, связанные  с ними, в т.ч. оплату технических  и программных решений, задействованных  человеческих ресурсов, а также биржевых и брокерских комиссий. Это приводит к тому, что "арбитражеру" требуется иметь значительный объем финансовых ресурсов, наличие которых трудно предположить у частного инвестора. Поэтому, как правило, арбитраж – удел крупных финансовых структур.

      Вдобавок  к этому, арбитраж вовсе не такая  безрисковая операция, какой ее иногда представляют в учебниках. Дело в том, что на слаборазвитых финансовых рынках (а наш, российский, срочный рынок сейчас относится именно к слаборазвитым) существует еще риск ликвидности. Вы можете банально не суметь в нужный момент провести сделку из-за отсутствия нужного вам объема предложений.

      Арбитраж  и связанная с ним деятельность включает в себя как знание о разности цен, так и способность к предвиденью  динамики цен, объемов операций, возможной  прибыли и риска.

       Арбитражный портфель – портфель, не требующий дополнительных инвестиций, нечувствительный к каким-либо факторам и обладающий положительной ожидаемой доходностью. Это портфель, не требующий вложения средств ни при каких обстоятельствах и приносящий положительный доход при определенных условиях.

      Теория  арбитражного ценообразования (АРТ) была предложена профессором Йельского  университета С.Россом в 1976 г. и является альтернативной САРМ моделью общего равновесия на финансовом рынке. В модели рассматриваются портфели из имеющихся  на рынке  акций и выводится условие существования арбитражных портфелей.

       С теоретической точки зрения модель АРТ обладает неоспоримыми преимуществами:

      - Модель АРТ расщепляет факторы  риска на составляющие, приближая  их к условиям, в которых действует  конкретный бизнес;

      - АРТ использует относительно  более слабые упрощающие анализ  предположения по сравнению с  моделью оценки капитальных активов  САРМ.

      Однако  у модели АРТ есть и свои недостатки, а именно:

      - АРТ умалчивает о конкретных  систематических факторах, влияющих  на риск и доходность;

      - АРТ требует тщательной подготовки  информации и подробного анализа  деятельности предприятия-конкурентов,  занимаемой рыночной ниши и  макроэкономических условий. 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 

2. ПРАКТИЧЕСКАЯ ЧАСТЬ 

Задача 4

    Рассматривается возможность приобретения еврооблигаций ОАО «Нефтегаз». Дата выпуска – 16.06.2008. Дата погашения – 16.06.2015. Купонная ставка – 10%. Число выплат – 2  раза в год. Требуемая норма доходности (рыночная ставка) – 12% годовых. Сегодня 15.11.2009. Средняя курсовая цена облигации – 102,70.

    А) Определите дюрацию этой облигации  на дату совершения сделки.

    В) Как изменится цена облигации, если рыночная ставка: а) возрастет на 1,75%; б) упадет на 0,5%.