Понятие об инвестиции

Все поступления и затраты по проекту приводятся к настоящей  стоимости по ставке дисконтирования, полученной не на основе задаваемой извне  средней стоимости капитала, а  на основе внутренней ставки рентабельности самого проекта, которая определяется как ставка доходности, при которой  настоящая стоимость поступлений  равна настоящей стоимости затрат, т.е. чистая настоящая стоимость  проекта равна нулю. Полученная таким образом чистая настоящая стоимость проекта сопоставляется с чистой настоящей стоимостью затрат. Одобряются проекты с внутренней нормой рентабельности, превышающей среднюю стоимость капитала (принимаемую за минимально допустимый уровень доходности). 

Данный метод предполагает сложные  вычисления и не всегда выделяет самый  прибыльный проект. Метод предполагает малореалистичную ситуацию реинвестирования всех промежуточных денежных поступлений от проекта по ставке внутренней доходности. Однако метод учитывает изменения стоимости денег во времени.

Каждый из методов анализа инвестиционных проектов дает возможность рассмотреть  отдельные характеристики и особенности  проекта. Наиболее эффективным способом оценки и выбора инвестиционных проектов нужно признать комплексное применение всех основных методов при анализе  каждого из проектов.

При принятии окончательного решения  о целесообразности инвестирования, помимо рассмотренных показателей, учитываются также такие факторы, как общественная значимость проекта, степень его соответствия стратегии  развития фирмы, рыночный потенциал  производимого продукта, инвестиционные риски, экологическая безопасность и т.д. В настоящее время именно всесторонний учет разнообразных инвестиционных рисков, надежные методы количественной оценки которых практически отсутствуют, приобретает особую актуальность. Поэтому для минимизации их отрицательных последствий в ходе реализации инвестиционного проекта следует сосредоточить свое внимание на анализе чувствительности различных показателей проекта и снижении рисков.   

 Что представляет собой анализ  чувствительности?  

Целью анализа чувствительности является определение степени влияния  различных факторов на финансовый результат  проекта. В качестве интегральных показателей, характеризующих финансовый результат  проекта, используются обычно следующие  показатели:

внутренний  коэффициент рентабельности (IRR);

срок  окупаемости проекта (PBP);

чистая  приведенная величина дохода (NPV);

индекс  прибыльности (PI).

 Факторы, варьируемые в процессе  анализа чувствительности, можно  разделить на две основные  группы:

- Факторы, влияющие на объем  поступлений;

- Факторы, влияющие на объем  затрат.     

 Как правило, в качестве  варьируемых факторов принимаются  следующие:

- физический объем продаж как  следствие емкости рынка, доли  предприятия на рынке, потенциала  роста рыночного спроса;

- продажная цена и тенденции  ее изменений;

- прямые (переменные) издержки и  тенденции их изменений;

- постоянные издержки и тенденции  их изменений;

- требуемый объем инвестиций;

- стоимость привлекаемого капитала  в зависимости от условий и  источников его формирования;

- в отдельных случаях - показатели  инфляции.   

Эти факторы можно отнести к  разряду непосредственно влияющих на объемы поступлений и затрат. Однако кроме факторов прямого действия есть факторы, которые можно условно  назвать косвенными. К их числу  относятся, в частности, факторы  времени.

Факторы времени могут  оказывать на финансовый результат  проекта разнонаправленное действие. В качестве факторов времени, оказывающих  негативное влияние, можно выделить следующие:

- длительность технологического  цикла изготовления продукта  или услуги;

- время, затрачиваемое  на реализацию готовой продукции;

- время задержки платежей.  

Среди позитивных факторов времени можно назвать такие, как: задержка оплаты за поставленное сырье, материалы и комплектующие  изделия, а также период времени  поставки продукции с момента  получения авансового платежа при  реализации продукции и услуг  на условиях предоплаты.

Следующей группой факторов, оказывающих значительное влияние  на финансовый результат проекта  и используемых в качестве варьируемых  параметров в анализе чувствительности инвестиционных проектов, являются формирование и управление запасами.

 Еще одна важная  группа варьируемых факторов - это  факторы, характеризующие условия  формирования капитала. В процессе  анализа чувствительности варьируется  соотношение собственного и заемного  капитала и определяются граничные значения, за которыми процесс формирования капитала посредством банковских кредитов неэффективен.

Очевидно, что влияние  всех указанных факторов для разных проектов будет различным. В каждом конкретном случае под варьированием  значений того или иного фактора  подразумевается конкретное управленческое решение, которое, в свою очередь, приводит к изменениям в инвестиционном плане или объемах планируемых затрат и поступлений.

Таким образом, анализ чувствительности проводят как при планировании, так  и при анализе инвестиционных проектов. Полученные в результате проведенного анализа чувствительности данные служат основой для оценки финансовый риска проекта, а также  помогают разработать стратегию  наиболее безопасного и эффективного пути его реализации.

 

2.2.Оценка инвестиционных проектов в условиях неопределенности.

В условиях определенности рыночную стоимость инвестиций можно  определить с помощью текущей  стоимости будущих денежных потоков  при ставке дисконтирования, равной проценту по без рисковым вложениям. Этот подход теоретически верен и практически осуществим, так как имеется лишь один возможный вариант денежных потоков и точно известна соответствующая ставка дисконтирования.     

Существует  необходимость методы работы с капитальным бюджетом в условиях неопределенности. Когда инвестиционное решение принято в условиях неопределенности, денежные потоки могут возникать в соответствии с одним из множества альтернативных сценариев. Мы не знает заранее, какой из сценариев осуществится в действительности. Цели остаются все теми же: мы хотим узнать, на какую величину изменится рыночная стоимость фирмы в случае принятия решения в пользу вложения капитала. Однако процесс оценки гораздо сложнее, чем в условиях определенности. 

В условиях неопределенности существует своего рода противоречие между теоретически верным и практически осуществимым подходом. Теоретически безупречный подход состоит в том, чтобы учесть все возможные варианты сценариев денежных потоков. В большинстве случаев это трудно или невозможно, так как придется учитывать слишком много альтернатив.   

Методы  исследования неопределенности можно разбить на три группы. Одна группа методов делает попытку учесть в явном виде все альтернативные сценарии денежных потоков. К этой группе относятся методы предпочтительного состояния.

Методы  другой группы требуют, чтобы было дано полное обобщенное описание активов, на основе которого можно будет определить их стоимость. Например, можно составить прогноз ожидаемых денежных потоков на каждый период и дисконтировать их по соответствующей ставке с поправкой на риск, определяя тем самым стоимость активов.      

Третья группа методов  разработана для того, чтобы обеспечить более глубокое понимание характеристик инвестиций, особенно связанного с ними риска. Это может принести пользу, даже если метод и не дает точного прогноза рыночной стоимости инвестиций. Анализ окупаемости, анализ чувствительности, стратегическое планирование могут послужить примерами таких методов.      

Хотя  эти три подхода могут вступить в противоречие, их можно использовать и так, чтобы они дополняли  друг друга. В условиях неопределенности любое инвестиционное решение в значительной мере основано на субъективных суждениях (на здравом смысле).

Чтобы принимать правильные решения, необходимо: а) понимать, каким образом альтернативные сценарии денежных потоков, возможные в результате инвестирования, повлияют на рыночную стоимость проекта; б) осознавать риск конкретного рассматриваемого инвестиционного проекта (этому поможет применение третьего подхода); и в) на основании своих заключений по первым двум пунктам оценить стоимость инвестиций (используя один из методов второй группы) так, чтобы данный проект можно было сравнивать с другими альтернативами.  

Большинство инвесторов готовый пойти на риск только в том случае, если получат за это дополнительный выигрыш (в виде доходов). Поэтому для полноценного анализа инвестиций нужно определить, сколько стоит риск в глазах инвестора, т.е. за какой дополнительный доход инвестор согласится рисковать. 

Существует  множество подходов к решению  непростой проблемы анализа инвестиционных проектов в условиях риска и неопределенности.        

Рассмотрим  наиболее известные из них:

• подходы, связанные с определением величины поправки на риск.

 

      а) Анализ ставки дисконтирования с  поправкой на риск.      

Ставка  дисконтирования с поправкой  на риск - наиболее часто применяемый  подход. Напомним, что ставка дисконтирования с поправкой на риск рассчитывается как сумма ставки по безопасным вложениям и поправки на риск. У этого подхода есть ряд достоинств и недостатков.     

 Основное  достоинство метода в том, что  он основывается на хорошо известных законах функционирования рынка капитала (на модели определения цены капитальных активов). Пользуясь этим методом, предприятие оценивает инвестиционные предложения так, как это сделали бы сами акционеры.      

  Но,  несмотря на очевидные достоинства, у этого метода есть ряд недостатков:

• Использование ставки дисконтирования с поправкой на риск взято из модели определения цены капитальных активов (САРМ)- модели, построенной для совершенного рынка, а реальный рынок не удовлетворяет требованиям к совершенному рынку капитала (полная информация, неограниченное количество продавцов и покупателей, низкие входные и выходные барьеры и т.   в) Кроме того, под риском в этой модели понимают степень отклонения фактической доходности инвестиций от среднерыночной, тогда как в реальной жизни риск более ассоциируется у менеджеров с опасностью потерь или, в крайнем случае, с вероятностью недополучения ожидаемых доходов.
• Метод основан на неявном предположении  о том, что более отдаленные по времени денежные потоки более рискованны, причем рискованностъ денежных потоков растет заранее известным нам темпом (в реальности это не всегда так).
• Метод повышения ставки дисконтирования не позволяет учитывать конкретные источники риска.

 

       Очень трудно определить точное значение поправки на риск. Не      всегда можно найти аналог оцениваемому инвестиционному проекту.

• Рационально обоснованные процедуры для этого  отсутствуют, а значит, ставка дисконтирования - чисто субъективная величина, для определения ее значения требуется опыт применения методов дисконтирования. Неверное определение ставки дисконтирования с поправкой на риск может стать источником значительных ошибок, так как при дисконтировании погрешность накапливается в геометрической прогрессии.   Подводя итог, можно сказать, что несмотря на то, что ставки дисконтирования с поправкой на риск широко используются, на практике этот метод может оказаться не вполне корректным и даже привести к ошибкам в исследованиях.
• Непосредственная оценка поправки на риск.

 

       Второй метод учета риска состоит в том, чтобы непосредственно оценить поправку на риск и вычесть ее из величины текущей стоимости, рассчитанной по ставке без рискового вложения.      

Третий возможный подход состоит  в том, чтобы заменить ожидаемый  денежный поток в каждый момент времени на его достоверный эквивалент и дисконтировать эти эквиваленты по ставке без рискового вложения    

   б) Анализ метода достоверных эквивалентов.    

   Вместо  того чтобы менять ставку дисконтирования, многие исследователи предлагают корректировать сами денежные потоки, рассчитав достоверные эквиваленты неопределенных денежных потоков. Достоверный эквивалент неопределенных денежных потоков- это такие определенные денежные потоки, полезность которых для предприятия точно такая же, как и полезность неопределенных денежных потоков.      

Использование в качестве достоверного эквивалента математического  ожидания денежных потоков.     

  Самый простой метод анализа достоверных эквивалентов. Чтобы сделать поправку на риск, находят математическое ожидание денежных потоков для каждого момента времени. Математическое ожидание (МО) рассчитывается по формуле:    где - денежные потоки при условии собьггия i; - вероятность события i.      

Очевидно, что для вычисления математического  ожидания необходимо знать вероятности  получения тех или иных денежных потоков. На практике это довольно трудно сделать.      

Затем анализ проводят так  же, как и в случае, когда риска нет: находят чистую приведенную стоимость или внутреннюю норму рентабельности инвестиций и на основе этих критериев принимают решение (стоит ли оцениваемый проект того, чтобы вкладывать в него деньги, или нет).