Конвертируемые инструменты, LBO и MBO в качестве источника в проектном финансировании

Росту рынка LBO/MBO в России будут способствовать снижение процентных ставок на обслуживание займа, повышение  прозрачности рынка сделок M&A. В  свою очередь, рост сделок LBO, будет  способствовать развитию в России рынка капитала, увеличению количества потенциальных покупателей в сделках M&A.

В настоящий момент сделки LBO на российском рынке - явление редкое. Подавляющее большинство банков пока еще не готовы участвовать в LBO. Их активность сосредоточена на более стабильном бизнесе, в частности, на ипотеке и потребительских кредитах. Отношение к непрофильным активам, в том числе к LBO, весьма неоднозначно. На данном этапе российские банки предпочитают использовать так называемое бридж-финансирование, когда предоставленный банком кредит погашается за счет размещенных облигаций. 

Однако, по мнению экспертов, перевес в сторону долговых обязательств - перспектива ближайших лет. Повысится  число финансовых организаций, развивающих  это направление бизнеса, участники M&A-рынка получат доступ к эффективным схемам долгового финансирования новых приобретений. Скорее всего, доля собственных средств компании-покупателя при проведении сделок LBO будет выше, чем на Западе.

Вполне вероятно, банки  начнут более активно развивать и другие инструменты для финансирования слияний и поглощений – мезонинное финансирование, субординированные кредиты. По оценкам специалистов, к 2010 году операции LBO в России могут составить до 25% от всего рынка слияний и поглощений. Уже через 2-3 года рынок корпоративного управления начнет расти более быстрыми темпами, чем сегмент слияний и поглощений в целом. Отрадно то, что происходит не только рост объема рынка слияний и поглощений, но и в значительной степени повышается качество осуществляемых сделок. Каждый такой виток “технологичности” сделок по слияниям и поглощениям создает новые ниши на рынке M&A. Влияние в этих нишах будет распределено между теми, кто вовремя уловил новые тенденции рынка, создал необходимую инфраструктуру и имеет в своем штате лучших финансовых и правовых экспертов.

Таким образом, LBO (Leveraged buyout) - это сделка, при которой инвестор покупает контрольный пакет акций  некой компании и при этом большая  часть средств, необходимых для  покупки, привлекается им в виде кредита. Такого рода кредиты привлекаются от банков или на рынках долгового капитала. Источником выплаты процентов и погашения самого кредита являются денежные потоки покупаемой компании. Обеспечением по такому кредиту выступают активы покупаемого бизнеса, и иногда активы покупающей компании.  Обычно доля долгового финансирования в общем объеме средств, необходимых для покупки, лежит в пределах 50%-70%. Покупка бизнеса через LBO имеет ряд преимуществ для покупателя:

Покупателю необходимо финансировать только небольшую часть стоимости покупаемого актива за счет собственных средств

Если стоимость долгового  финансирования меньше ожидаемой доходности от инвестиции в покупаемый актив, то LBO существенно увеличивает доход  на собственные средства покупателя, использованные для этой покупки. Наиболее вероятными объектами LBO являются компании с достаточно хорошим кредитным рейтингом. В таком случае стабильный денежный поток, низкий финансовый рычаг в текущий момент, предсказуемый уровень капитальных затрат являются положительными факторами в принятии решения о финансируемом выкупе. MBO (Management buyout) - разновидность LBO, выкуп доли компании собственным менеджментом. Как правило, применяется в тех случаях, когда компания находится в экономически слабом положении и владельцы компании отказываются ее финансировать далее. В большинстве случаев MBO происходит за счет третьих лиц - банков или private equity фондов, так как обычно менеджмент не располагает средствами в достаточном объеме, чтобы выкупить долю своей компании.

 

Задание 1

 

1. Создать в Excel таблицы, в которых были бы отражены денежные потоки, создаваемые проектом. Варианты исходных данных по проектам распределяет преподаватель.
2. Создать шаблон для расчета показателей экономической эффективности проекта по рекомендациям, изложенным в Приложении А.
3. Вычислить значения рассмотренных в теоретической части динамических показателей эффективности проекта.
4. Сделать выводы по оценке эффективности проекта и целесообразности его отбора для инвестирования.

Денежные потоки указаны на конец расчетного шага. Рекомендуется пользоваться ППП Excel при моделировании денежных потоков и других расчетах ввиду трудоемкости вычислений.

Безрисковая ставка дисконта определяется самостоятельно.

Капитальные вложения в строительство и приобретение оборудования – единовременные в момент времени t₀.

Стоимость оборудования – 50 % капитальных вложений.

Ставка амортизационных  отчислений: 0,2 – по оборудованию; 0,1 – по остальным элементам основного  капитала (если данных нет в задании).

Налог на прибыль – 0,20.

Второй этап оценки осуществляется после выработки  схемы финансирования. На этом этапе  уточняется состав участников и определяются финансовая реализуемость и эффективность  участия в проекте каждого  из них. В практическом задании только при обосновании схемы государственной поддержки необходимо определить бюджетную эффективность проекта.

Расчеты рекомендуется проводить в прогнозных ценах (для вычисления показателей  эффективности – с обязательным дефлированием).

В практических расчетах исследуется влияние на финансовую реализуемость и экономическую эффективность следующих схем финансирования:

• банковские кредиты;
• государственное финансирование;
• акционерное финансирование;
• лизинг;
• смешанное финансирование.

При смешанных формах финансирования определить средневзвешенную ставку дисконта. В рамках данной работы будем считать ставку дисконта постоянной во времени и устанавливаемой с ориентацией на структуру капитала проектируемого предприятия.

Допускается корректировка  ставки дисконта на ставку риска.

Перед проведением расчета  показателей эффективности участия  в проекте проверяется его  финансовая реализуемость. Эффективность  участия в проекте проанализировать в соответствии с рекомендациями в разделах 6–8 [14].

Схема кредитования

Схема кредитования исследуется  в следующих вариантах:

1. Объем кредита равен потребности в инвестициях.
2. Объем кредита – 50 % потребности в инвестициях.

Срок кредита – 5 лет.

Процент по кредиту –  задать самостоятельно.

При проведении расчета  эффективной процентной ставки по ссудам, предоставленным физическим лицам, в соответствии с формулой расчета, приведенной указанием Банка России № 1759-У, рекомендуется учитывать, что при вводе информации об ожидаемых денежных потоках (приток и отток денежных средств) разнонаправленные потоки отражаются с противоположными математическими знаками. Так, сумма предоставленной заемщику ссуды отражается со знаком «минус», платежи, осуществляемые заемщиком по ссуде, предусмотренные договором (возврат основного долга, уплата процентов и иных платежей), отражаются со знаком «плюс». При определении размера эффективной процентной ставки по ссудам, предоставленным физическим лицам, рекомендуется использовать финансовую функцию ЧИСТВНДОХ программы Microsoft Excel.

Схему амортизации займа выбрать самостоятельно:

1. Погашение основной суммы долга равными платежами в течение всего срока кредита и начисление процентов на остаток долга.
2. Аннуитет.
3. Единовременное погашение суммы долга в конце срока, выплаты процентов регулярные.

По каждой схеме финансирования необходимо создать перечень ожидаемых финансовых рисков и предположений об их распределении между участниками схемы финансирования.

Схема лизинга

Процент по кредиту –  из предыдущего задания.

Процент комиссии по лизингу  – 4 % годовых.

В соответствии с рекомендациями по расчету лизинговых платежей или  с финансовым калькулятором лизинговой фирмы рассчитать потоки лизинговых платежей. Недостающие данные и специфические  условия договоров рекомендуется  взять с сайтов лизинговых компаний.

Акционирование

Исходим из предположения, что предприятие производит эмиссию N обыкновенных акций по m тыс. руб. каждая. Расходы в связи с эмиссией равны 2 % от привлекаемой суммы. Дивиденды составляют 10–15 % от чистой прибыли. Момент начала дивидендных выплат определяется по согласованию с преподавателем.

В отдельной таблице  обосновать величину расходов на эмиссию  ценных бумаг. Учесть расходы в денежных потоках по проекту.

 

Смешанная схема  финансирования

Ознакомившись с изменениями, вносимыми каждой из схем финансирования в денежные потоки проекта, студент самостоятельно выбирает комбинацию из двух–трех источников финансирования так, чтобы показатели эффективности улучшились по сравнению с расчетами коммерческой эффективности.

 Сравнение  схем финансирования

Рекомендуется для выбора оптимальной схемы финансирования воспользоваться правилом Борда [19]. Образец сравнительной таблицы приведен ниже (табл. 3).

Варианты ранжируются  по каждому показателю в порядке  убывания с присвоением им соответствующих  значений ранга, затем подсчитывается суммарный ранг по каждому из проектов. Победителем становится вариант схемы финансирования с максимальным значением суммарного ранга (табл. 4).

                                                                                                                 Таблица 3

Ранжирование проектов

Ранг	ЧДД	ИД	ВНД	СО
5	Д	Е	В	Д
4	С	Д	С	Е
3	А	С	А	В
2	В	В	Д	С
1	Е	А	Е	А

 

Таблица 4 Определение  лучших проектов

 

Ранг	ЧДД	ИД	ВНД	СО	СУММА
А	3	1	3	1	8
В	2	2	5	3	12
С	4	3	4	2	13
Д	5	4	2	5	16
Е	1	5	1	4	11

 

 

Сделать выводы о предпочтительной схеме финансирования.

В приложении к отчету привести исходные данные по исследованным 

схемам финансирования, рекламные проспекты финансовых организаций, методики расчетов процентов, лизинговых платежей и другую информацию, доказывающую самостоятельность и оригинальность выполненной работы.

Отчет необходимо снабдить списком использованных источников.

Особое внимание должно быть уделено нормативно-правовой базе.

Исходные данные  в  соответствии с заданием заполняем по таблице:

Для расчета показателей  эффективности проекта используем формулы:

Чистый дисконтированный доход (Net Present Value) показывает величину сверхнормативного дохода, получаемого предприятием в результате осуществления инвестиционного проекта, и определяется следующим образом:

где  NPV - чистый дисконтированный доход;

Dt - прирост дохода предприятия в "t"-м году расчетного периода в результате нововведения;

Кt - капитальные вложения в год "t";

L - ликвидационная стоимость;

Ен - норма дисконта, принятая для оценки данного инвестиционного  проекта;

Т - длительность расчетного периода.

Отдельный вариант инвестиционного  проекта является эффективным, если чистый дисконтированный доход не отрицателен, т.е. если дисконтированная величина доходов (при определенной величине нормы дисконта) не меньше дисконтированной величины расходов. Таким образом,  проект  должен  не  только  обеспечить "простой" возврат инвестиций, но и предусматривать получение дохода, не меньшего, чем норма эффективности.