Анализ современных методов оценки стоимости акции для целей IPO

Таким  образом, в  заключение  второй  главы  мы  пришли  к  следующим  выводам. Российский рынок не всегда гарантирует благоприятную динамику капитализации. Компания не должна полагаться на рыночную конъюнктуру — необходимо принимать активное участие в формировании рыночной оценки своей стоимости, уделяя особое внимание корпоративному управлению. Повышение суверенного рейтинга России и ряда эмитентов позволит все большему числу инвестиционных фондов вкладывать средства в экономику страны. Иностранные инвесторы намного требовательней относятся к прозрачности и уровню управления, к корпоративной стратегии и прочим нематериальным фактором. И российским эмитентам не приходится выбирать направления развития и совершенствования своего бизнеса.

Глава III. Проблемы  оценки  стоимости  акций  для  цели  IPO в  России  и пути  их  преодоления

3.1. Причины недооценки компаний

Недооценка бизнеса имеет место при большинстве IPO. Компания может быть оценена с дисконтом по сравнению со своими конкурентами или с определенной премией. В данном случае речь идет о недооценке компании по сравнению с самой собой. Недооценка проявляется в наличии первоначальной доходности, то есть приросту стоимости курса акции за первый день начала торгов (initial returns или first-day return).

Оценка акций  при IPO радикально не отличается от обычного определения ее стоимости. Как правило, для недооценки акций при размещении есть объективные причины. Это тем не менее не снижает вероятности манипулирования ценой заинтересованными сторонами. В ходе изучения данного феномена теоретическая наука выдвинула ряд гипотез, в основу которых положена информационная составляющая отношений между субъектами рынка. Наиболее распространенные теории можно разделить на две группы.

1. Занижение  стоимости акции компанией-эмитентом: 

— Проклятье  победителя (winner’s curse). Вопреки теории эффективного рынка (efficient market theory) для фондового характерна информационная асимметрия. Присутствие информированных и не информированных инвесторов порождает своеобразные дисбалансы при скупке акций. Инвесторы обладают разной информацией относительно перспектив компаний, потенциала роста стоимости акций в силу определенных причин — региональной или отраслевой специализации инвестора, его клиентской базы, личных заблуждений менеджмента и качества аналитических прогнозов. Инвестор, информированный о том, какой выпуск оценен справедливо, а какой недооценен, покупает только недооцененные акции, в то время как не информированные инвесторы «поглощают» новые выпуски акций. В данной ситуации компания оказывается в своеобразном положении: при справедливой оценке своего размещения спрос на ее акции будет значительно ниже, а не информированные инвесторы, накапливающие значительные риски, теряют стимул оставаться на рынке. Условно данную информационную асимметрию можно проследить, сравнивая институциональных и розничных инвесторов. Как правило, доля институциональных инвесторов намного ниже среди переоцененных IPO с отрицательной первоначальной доходностью, а с ее ростом их доля увеличивается. Компания, желая сохранить потенциальный круг инвесторов, доверие к себе на рынке, создать имидж доходного эмитента, вынуждена недооценивать свой выпуск.

— Сигнализирование (signaling). Когда компания предполагает вслед за IPO проводить вторичное  размещение (SEO — seasoned equity offering), есть возможность сыграть на психологии инвесторов. Недооценка IPO сформирует мнение в кругах инвесторов о том, что следующие размещения — SEO — также размещаются с дисконтом. Занизив стоимость первичного размещения, проведя SEO уже по рыночной цене, компания может привлечь больше средств. В то же время эмпирические исследования опровергают связь между первоначальной доходностью и стоимостью последующих эмиссий.

2. Занижение  стоимости организаторами размещения:

— Обратная связь  с рынком (market feedback). Предпосылкой данной гипотезы может служить тот факт, что андеррайтеры сами занижают стоимость предложения с целью своеобразного давления на инвесторов, которые обладают собственными, иногда более достоверными оценками относительно реальной стоимости и перспектив IPO. В этом случае данная информация может оказаться весьма значимой для андеррайтера. При значительной недооценке стоимость акции пересматривается в сторону повышения и наоборот. Эмпирические данные свидетельствуют о том, что корректировка цены предложения в конечном счете максимизирует прибыль андеррайтера.

— Массовый спрос (bandwagon). Инвестор вряд ли решится на покупку при отсутствии спроса со стороны других инвесторов, даже если настроен благоприятно относительно размещения компании. Создать массовый спрос возможно через недооценку акций, и андеррайтеры часто прибегают к такому «маркетинговому» рычагу.

— Монопсония инвестиционных банков (investment banker’s monopsony power). Посылкой данной теории является высокая информированность инвестиционных банкиров относительно рынка и точное знание реальной цены предложения. Более конкретные корректировки требуют от банкиров затратных мероприятий подготовки, на которых можно сэкономить. Зная, что спрос и без того будет велик, андеррайтер «не специально» занижает цены нового выпуска.

— Распределение  акций (ownership dispersion). Недооцененность акций создает массовый спрос, в результате чего акции более равномерно распределяются среди инвесторов. В этом случае снижается вероятность враждебных поглощений, повышается ликвидность рынка. Тем самым владельцы компании, получая рыночную оценку своей собственности, сохраняют контроль за ней. Данная теория исходит из информационной симметрии на рынке акций. При формировании цены предложения во время размещения инвесторы предпочитают цену в диапазоне от 10 до 20 долларов за акцию. В зарубежной практике компании иногда проводят расщепление акций (split up, split down, reverse split), изменяя устав. Акционерный капитал остается прежним, меняется лишь количество акций. SEC держит под пристальным наблюдением так называемые «копеечные бумаги» (penny stock) с ценой менее пяти долларов. Невысокая стоимость одной акции создает иллюзию занижения стоимости предложения.

3.2. Перспективы развития  рынка IPO в России

         По  мнению  экспертов,  развитие рынка IPO в России будет продолжаться. Большинство российских компаний, которые собираются проводить первичное размещение акций (IPO), будут делать это на российском рынке, а не за рубежом⁹.

Возросшая активность российских компаний в проведении IPO позволяет говорить о различных группах потенциальных эмитентов, которые могут выйти на этот рынок в ближайшие годы.

Первая группа - это крупные российские компании, в основном сырьевого сектора, уже  имеющие солидную кредитную историю.

Вторая группа - это компании, ориентированные  на внутреннего потребителя, довольно динамично развивающиеся и нуждающиеся в крупных инвестициях. Выход на рынок еврооблигаций для них дорог, а внутренний рынок корпоративных облигаций не может полностью удовлетворить их потребности в “длинных” деньгах. Представители именно этой группы компаний представляются наиболее вероятными кандидатами на проведение российских IPO. И, наконец, третья группа небольшие инновационные компании, большинство из которых ставят своей главной целью продвижение к IPO. Таких компаний в России пока маловато, и лишь в перспективе при поддержке венчурного бизнеса они могут стать основными участниками IPO на фондовом рынке России.

Сегодня примерно 40 компаний с совокупной выручкой более $10 млрд. уже продекларировали свои планы выхода на рынок в ближайшие годы¹⁰.

В  заключение  3 главы  мы  пришли  к  следующим  выводам.

Понимание проблем IPO со стороны российского регулятора позволит в ближайшем будущем снять ряд проблем нормативного характера. Это обеспечит развитие рынка IPO малых и средних компаний, которые не могут себе позволить проводить размещения на зарубежных площадках ввиду высоких затрат. Можно предположить, что в пределах пятилетнего периода объем размещений акций на внутреннем рынке составит $5-6 млрд. в год (100 размещений), или 2-2,5% от прогнозируемой капитализации фондового рынка.

Для этого необходимо:

1. Создать эффективную инфраструктуру российского фондового рынка, особенно - в части учета прав на ценные бумаги и расчетов по операциям с ними.
2. Способствовать развитию институциональных инвесторов - паевых, страховых и пенсионных фондов. Только в них в основном аккумулируются “длинные” деньги, пригодные для инвестирования в IPO.
3. Завершить формирование благоприятной правовой среды фондового рынка, при которой проведение IPO будет эффективным для эмитентов и привлекательным для инвесторов.

Заключение

       Таким  образом, публичное размещение акций дает компании целый ряд выгод: деньги от продажи, рост капитализации, возможность дешевых заимствований в будущем. Плюс прочную деловую репутацию. Но для того, чтобы размещение прошло удачно, компания должна проделать огромную работу.

Классическое IPO предусматривает выход компании на биржу с новой эмиссией. Вместе с тем, допускается, что IPO можно назвать и продажу акционерами на бирже своих долей, если средства от нее поступают в компанию.

Несмотря на то, что явление IPO довольно «молодое», уже разработана некоторая методология его проведения. Используются следующие виды методов:

• Метод фиксированной цены
• Аукционный метод
• Книжный метод
• Гибридный метод

Возможности привлечения  дополнительных инвестиций через IPO огромны. Все промышленно развитые страны давно осознали это и активно используют этот инструмент.

Рынок IPO в России будет продолжать развиваться. Для  этого существуют объективные предпосылки:

1. Необходимость в привлечении «длинных» финансовых ресурсов для реализации инвестиционных проектов и дальнейшего развития бизнеса.
2. Акционеры все больше задумываются о возможности продажи части бизнеса и фиксации прибыли.

Большинство российских компаний, которые собираются проводить  первичное размещение акций (IPO), будут делать это на российском рынке, а не за рубежом. Через пять лет объем размещений акций на внутреннем рынке может составить $5-6 млрд., но для этого необходимо развивать финансовый рынок России в следующих направлениях:

1. Создание эффективной инфраструктуры российского фондового рынка, особенно - в части учета прав на ценные бумаги и расчетов по операциям с ними.
2. Необходимо способствовать развитию институциональных инвесторов - паевых, страховых и пенсионных фондов. Только в них в основном аккумулируются “длинные” деньги, пригодные для инвестирования в IPO.
3. Необходимо завершить формирование благоприятной правовой среды фондового рынка, при которой проведение IPO будет эффективным для эмитентов и привлекательным для инвесторов.

Изучив возможности «первичного размещения», можно сказать, что у российских компаний появился еще один эффективный инструмент по привлечению инвестиций. Во многих случаях акционерное финансирование является более эффективным способом заимствования денежных средств.

Библиография

1. Конституция  Российской  Федерации  от  12.12.1993.
2. Федеральный  закон "О защите прав и законных интересов инвесторов на рынке ценных бумаг" от 05.03.1999 N 46-ФЗ  (ред. от 09.12.2008)
3. Федеральный  закон от 22.04.1996 "О рынке ценных бумаг" N 39-ФЗ  (ред. от 29.06.2009)
4. Балабанов В.С. и др. Рынок ценных бумаг: коммерческая азбука / В.С. Балабанов, И.Е. Осокина, А.И. Поволоцкий. - М.: Финансы и статистика , 2008 . - 128с.
5. Бедоев З. Рынок IPO: кто следующий? // Рынок ценных бумаг. – 2009.- №2.-С.39-41.
6. Бердников Т.Б. Рынок ценных бумаг и биржевое дело. - М.: ИНФРА-М, 2010.
7. Бромвич М. Анализ экономической эффективности капиталовложений. - М.: ИНФРА-М, 2009.
8. Валдайцев С.В. Оценка эффективности ценных бумаг. — М.: Филинъ, 2010.
9. Галанова В.А., Басова А.И. Рынок ценных бумаг: Учебник – М.: Финансы и статистика, 2008.
10. Дроздов А. Мода или осознанный выбор? // Рынок ценных бумаг. – 2009.- № 12. - С.75 - 76.
11. Ефимова О. В. Финансовый анализ. - М.: Бухгалтерский учет, 2008
12. Зверев А. Ф. Фондовая биржа, рынок ценных бумаг. - М.: Прогресс, 2010.- 169 с.
13. Игнатишин Ю. Исследование российского рынка IPO в первом полугодии 2010 г // Рынок ценных бумаг. – 2010.- №17.-С.14-17.
14. Каратуев А.Г. Ценные бумаги: виды и разновидности. - М.: Русская Деловая Литература, 2008.
15. Килячков А.А.. Чалдаева Л.А. Рынок ценных бумаг и биржевое дело. - М.: Юристъ. 2009.
16. Климов А., Климкина Т. Методик много разных, но верная всегда одна. 2008.
17. Ковалев В. В. Финансовый анализ. - М.: Финансы и статистика, 2010.
18. Миркин Я.М.  Фиктивный  капитал  в  условиях  российской  действительности // Рынок Ценных Бумаг. - № 3. – 2010.
19. Миркин Я.М.  Ценные бумаги и  фондовый  рынок.  -  М.: Перспектива, 2010.
20. Общая теория денег и кредита: Учебник для вузов / Под ред. проф. Е.Ф. Жукова. — 2-е изд., перераб. и доп. — М.: Банки и биржи, ЮНИТИ, 2008. — 359 с.
21. Туктаров Ю. Методы публичной продажи акций // Рынок ценных бумаг. – 2009. - №10. - С.30 - 33.