Reglementarea pietei de capital

 

CUPRINS

 

Introducere…………………………………………………………………….3

 

I. NECESITATEA ŞI ROLUL REGLEMENTĂRII PIEŢEI DE CAPITAL LA NIVEL INTERNAŢIONAL………………………………..5

1.1. Necesitatea reglementării pieţei de capital………………………………...5

1.2. Practici internationale de reglementare a pieţei de capital……………….12

 

II. ROLUL REGLEMENTĂRII PE PIAŢA DE CAPITAL A REPUBLICII MOLDOVA…………………………………………………20

2.1. Evoluţia şi potenţialul reglementării pieţei de capital din Republica Moldova…………………………………………………………………..….20

2.1. Cadrul instituţional de asigurare a funcţionării pieţei de capital………....23

2.2. Cadrul legistlativ de asigurare a funcţionării de capital………………….31  

 

Încheiere.……………………………………………..…………………..…..39

Bibliografie ..……………………………………..…..…………………..…..42

Anexe

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

Introducere

Piaţa de capital ocupă un rol principale în orice economie de piaţă.Funcţionarea eficientă a pieţei de capital asigură transferul resurselor financiare de la investitorii care deţin economii şi agenţii economici care au nevoie de aceste resurse pentru iniţierea,continuarea sau lărgirea unei activităţii. Aceasta redistribuire a resurselor financiare este avantajoasă atât investorilor, care obţin venituri în urma plasamentelor, cât şi companiilor, cărora li se deschid noi oportunităţi de afaceri.

Piaţa de capital se conturează ca motor al dezvoltării şi creşterii economiei contemporane, reprezentând un aliat de nadejde a celorlalte sectoare economice.

“Capitalul este seva care hrăneşte întreaga economie, iar dacă canalele prin care circulă această sevă sunt insuficiente, inexistente sau greşit croite, progresul economic este pus sub semnul întrebării.”¹

Astfel, procesul de reformare economică a ţării noastre nu poate să fie considerat finalizat fără crearea unei pieţe de capital  competitivă, racordată la exigenţele Uniunii Europene şi capabilă să mobilizeze şi să presteze resurse investiţionale suficiente pentru dezvoltarea economiei.

Piaţa de capital, ca parte componentă a sistemului financiar-creditar, este obiectul reglementării de stat, principalul scop al căreia este apărarea intereselor investitorilor contra acţiunilor nelegale ale emitenţilor sau intermediarilor.

Respectiv, este necesară o politică activă şi deliberată  a statului în direcţia dezvoltării pieţei de capital, alcătuirea unui model de reglementare a pieţei adecvat condiţiilor concrete ale economiei autohtone, intereselor naţionale şi nivelului de educaţie financiară a populaţiei locale.

În special pentru Republica Moldova, în contextul integrării europene, tema studiată este de o actualitate şi importanţă deosebită. Tradiţia de a reglementa totul şi pretutindeni, moştenită de la sovietici, nu corespunde pilonilor economiei de piaţă veritabile. În acelaşi timp, este important să conştientizăm că o liberalizare excesivă a pieţei în lipsa unei reglementări de stat serioase de asemenea este contrindicată ţării noastre.

Sarcina unei reglementări eficiente se complică, fiindcă nu putem sa urmăm cu fidelitate modelele altor state, care au obţinut succese în domeniu, fiindcă fiecare lege sau instituţie se manifestă  diferit în dependenţă de gradul de maturitate a economiei naţionale în care este implimentată. Astfel, ceea ce lucrează efectiv într-o economie de piaţă dezvoltată, poate fi neproductiv în economia noastră, aflată încă la etapa de tranziţie.

În aceste condiţii, scopul principal al lucrării mele este evidenţierea rolului statului în reglementarea pieţei de capital, mai ales în condiţiile crizei economice actuale, şi sintetizarea tabloului general al reglementării pieţei de capital autohtone în analiză comparativă cu cea a pieţelor externe.

Realizarea acestui scop nu poate fi deplină fără stabilirea obiectivelor lucrării:

• identificarea premiselor apariţiei activităţii de reglementare a pieţelor de capital;
• conştientizarea rolului legistlaţiei şi instituţiilor de reglementare a pieţei de capital;
• determinarea particularităţilor reglementării pieţei de capital a statelor dezvoltate;
• analiza reglementării pieţei de capital autohtone;

Îndeplinirea acestor obiective de studiu este sintetizată în 2 capitole:

Capitolul I, ititulat „Necesitatea şi rolul reglementării pieţei de capital la nivel international”, este dedicat motivelor apariţiei activităţii de reglementare în diverse state ale lumii, demonstrând că statele au conştientizat importanţa activităţii de reglementare în urma confruntării cu efectele negative a crizelor economice, a fraudelor şi manipulărilor pe piaţa de capital. De asemenea în acest capitol am studiat modul de organizare a supravegherii şi controlului pieţei de capital într-o serie de state dezvoltate.

În Capitolul II, intitulat „Rolul reglementării pe piaţa de capital a Republicii Moldova”, este redată evoluţia reglementării pieţei de capital din Republica Moldova, fiind analizată structura, obiectivele şi rolul principalelor instituţii de supraveghere şi control şi a principalelor acte normative din domeniu.

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

Capitolul I. NECESITATEA ŞI ROLUL REGLEMENTĂRII PIEŢEI DE CAPITAL LA NIVEL INTERNAŢIONAL

 

1.1. Necesitatea reglementării pieţei de capital

Reglementarea de stat are o influenţă majoră asupra evoluţiei economiei şi a dezvoltării pieţei de capital, ca parte componentă a ei. Chiar dacă acest lucru este conceput în economia de piaţă ca un adevăr absolut, nu există nici o teoremă care ar putea exprima valoric această dependenţă. Totuşi experţii au încercat să aprecieze dependenţa dintre formele reglementării de stat şi eficienţa pieţei de capital.

Părerea savanţilor despre rolul reglementării de stat a pieţei s-au schimbat pe parcursul dezvoltării istorice. Adam Smith, în lucrarea „Avuţia naţiunilor, crecetare asupra naturii şi cauzelor ei”(1776), întroduce în circulaţia economică noţiunea de „mână invizibilă a pieţei”. După părerea sa cea mai importantă condiţie în dezvoltarea economică a ţării este principiul neimplicării statului în activitatea economică sub nici o formă, întrucât orice implicare dăunează intereselor agenţilor economici şi aduce la stoparea dezvoltării economice (principiul „laissez-faire, laissez-passer”).

Schimbarea părerii despre rolul statului în economie a avut loc sub influenţa lucrărilor filosofului G.W.Hegel, care considera statul „întruchiparea spiritului poporului”. El era adept a unei „oridini publice”,  menţionând că această ordine este firească şi binevenită, statul fiind egalat cu interesul universal: "În țările civilizate, curajul adevărat constă în disponibilitatea de a se dedica în întregime servirii Statului, astfel încât individul nu reprezintă nimic mai mult decât unul dintre mulți alții." (G.W.F. Hegel)

La sfârşitul sec. al XIX-lea începutul sec. al XX-lea în Statele Unite ale Americii şi în alte state apare concepţia de „instituţionalism”. Reprezentanţii instituţionalismului considerau statul ca fiind un institut necesar dezvoltării economice şi insistă asupra organizării unei economii reglementate. Instituţia în sine prezenta un set de norme juridice şi de comportament  care reglementau acţiunile indivizilor, grupurilor sociale , administraţiilor publice şi private. Activitatea agenţilor economici era analizată nu în mod izolat, ci în cadrul instituţiilor din care aceştia făceau parte.

În 1930, după criza economică mondială, J.M.Keynes a sintetizat concepţia privind piaţa dirijată. Teoria lui Keynes anulează ideea neimplicării, şi argumentează rolul statului în atingerea ocupării totale a populaţiei şi stimularea creşterii economice. Teoria sa vorbeşte despre faptul cp că economia de piaţă este determinată de influenţa unor factori psihologici umani care au un impact nefavorabil asupra echilibrului economic, fiind cauza unor crize şi altor fenomene negative. Prin acţiuni bine gândite bazate pe cunoştinţe temeinice a mecanismului de funcţionare a economiei, aceste aspecte negative  pot fi menţinute în limite rezonabile şi transformate din factori destabilizatori în propulsori ai dezvoltării.

Economistul american G.Tobin a obţinut în 1981 premiul Nobel pentru dezvoltarea teoriei keynesiene în direcţia reglementării pieţei valutare şi de capital, pe care s-a bazat R.W.Reagan pe parcursul mandatului său în SUA.

Astfel, observăm că , chiar şi în prezent, există diverse opinii în rândurile oamenilor de ştiinţă cu privire la reglementarea economiei, şi a pieţei de capital în particular. Teoriile contemporane cu privire la reglementare de stat se împart în teorii ce urmăresc interesul individual, teorii ce urmăresc interesul comun şi teorii sintetice. De asemenea există teorii normative şi pozitive. Cea mai populară dintre ele este teoria stimulării economiei prin intermediul reglementării, fiind o teorie sintetică normativă, şi are ca scop atât urmărirea interesului comun, cât şi respectarea intereselor individuale ale participanţilor.

Totuşi, implimentarea activităţii de reglementare pe diverse pieţe de capital a fost nu atât efectul unor anumite ideologii sau teoreme demonstrate în lucrări ştiinţifice de către savanţi – economişti, cât rezultatul convingerii că aceasta activitate este absolut binevenită şi necesară. Această convingere a survenit în urma unor anumite fenomene sau evenimente care au avut loc în economiile ţărilor luate în parte sau a economiei mondiale în ansamblu. Lipsa unei supravegheri instituţionale şi a unei baze legistlative suficient de dinamice şi performante poate numai să dăuneze unei bune desfăşurări a activităţii economice, generând diverse fenomene şi evenimente destabilizatoare. Din rândul acestor evenimente şi fenomene fac parte crizele economice, manipulările şi fraudele.

National Bureau of Economic Research defineşte criza ca fiind „o scădere semnificativă a activităţii economice pentru câteva luni reflectată în scăderea PIB, scăderea veniturilor individuale, reducerea nivelului ocupării, diminuarea producţiei industriale şi a consumului”.

Criza economică este întotdeauna generată de cauze financiare, politice sau sociale. Criza financiară este o formă de manifestare a crizei economice şi reflectă „o neîncredere în sistemul financiar, o scădere semnificativă a volumului tranzacţiilor la bursă, o dereglare a mecanismelor de piaţă”(Cristian Păun).

Prima instituţie care resimte consecinţele declanşării unei crize economice este Bursa, ea fiind un barometrul veritabil al economiei şi deservind tranzacţii de diferite dimensiuni şi din diferite ramuri economice. În momentul în care piaţa acestor afaceri suferă dereglări sau corecţii importante ele se vor reflecta în preţul activelor financiare (acţiuni sau obligaţiuni), care depinde direct de aşteptările investitorilor.

În cazul declanşării unei crize, panica generală care se amplifică în economie nu face altceva decât să accentueze amplitudinea acestor destabilizări, populaţia nu mai este predispusă spre economisiri şi investiţii, iar dobânzile cresc spectaculos.

Dacă  ar fi să analizăm cele mai importante crize bursiere din istoria pieţei de capital în primul rând ar trebui sa ne referim la una dintre cele mai mari crize mondiale – crahul bursier din anii 1929-1933, supranumit şi  „Marea Criză” sau „Marea Depresiune”. Supraproducţia înregistrată de economia americană în acea perioadă a pornit cu prabuşirea bursei de pe Wall Street, urmată de căderi în lanţ ale băncilor. Pentru a aprecia dimensiunile crizei este suficient de specificat că indicele Dow Jones nu şi-a revenit la valorile de dinainte de „joia neagra“ , 24 octombrie 1929 decât în anul 1954. Într-un moment prosperitatea şi avântul economic spectaculos de după Primul Război Mondial a fost înlocuit de şomaj, devalorizări, mizerie şi instabilitate politică. Investitorii au început să vândă acţiunile în masă, cursurile atingând niveluri minime.

O lecţie importantă a acelei perioade a fost nevoia de control  şi reglementare pe piaţa de capital pentru a asigura un comportament economic echilibrat.

O altă criză destul de importantă a cuprins Mexicul în 1994. Această criză a fost cauzată în principal de incompatibilitatea regimului valutar mexican cu cel al SUA, de unde veneau principalele investiţii, precum şi supracreditarea economiei. În aceste condiţii s-a iniţiat un proces vast de dezinvestire, oprit datorită ajutorului american şi a Fondului Monetar Internaţional, care au acceptat să îi crediteze. Această criză a fost urmată de o serie de instabilităţi similare în toate ţările Americii Latine(„efectul Tequilla”) .

În perioada 1997-1998, criza a cuprins şi economiile ţărilor asiatice. Recesiunea a fost precedată de o creştere economică puternică şi sănătoasă, denimită şi „miracolul asiatic”. Premizele ei au fost fluxuri mari de „bani fierbinţi” precum şi procesul de „suprainvestire”, care au făcut că aşa ţări ca Tailanda, Coreea de Sud, Malaezia, Indonezia şi Filipine să devină vulnerabile. Investiţiile s-au dovedit a fi neprofitabile, potenţialul de export a acestor ţări fiind cu mult în umbra celui chinez sau japonez, şi investitorii în curând s-au retras.

Recesiunea globală din 1998, care a început cu criza financiară asiatică, a afectat şi Federaţia Rusă. Scăderea accentuată a prețului petrolului a avut consecinţe severe pentru acest stat. Companiile energetice au încetat să plătească impozite. A avut loc devalorizarea masivă a rublei ruseşti. Criza economică a fost însoţită de criza politică şi de demiterea guvernului. În ciuda tuturor măsurilor luate, împrumuturile externe depășeau în acel moment veniturile din taxe și impozite. Dându-și seama că această situație nu poate fi suportată, investitorii străini au părăsit Rusia.

O altă criză importantă a fost cea din Argentina(1999-2002),  care a avut la bază corupţia în sistemul instituţional. Guvernarea a contractat o mulţime de împrumuturi internaţioanale pe care le-au utilizat în diverse proiecte de dezvoltare, care s-au dovedit a fi spălări de bani. De asemenea, a avut loc o dolarizare a economiei argentiniene prin stabilirea unui curs fix faţă de dolar pentru o perioadă îndelungată de timp, ceea ce a adus la importuri ieftine şi la descurajarea activităţii producătorului autohton.

În fine, ultima şi cea mai importantă criză după „Marea Depresiune” este criza economică actuală. Ea îşi are rădăcinile în anul 2007, când avalanşa de credite neperformante şi instrumente financiare toxice a devenit prea mare pentru a nu afecta economia mondială.

Originea crizei financiare trebuie cautată  în efectul masivelor fluxuri de capital transfrontaliere şi ale utilizării tot mai ample a derivatelor, care nu sunt transparente şi nici tranzacţionate efectiv pe pieţe. În consecinţă, pieţele financiare au devenit tot mai opace. Globalizarea pieţelor financiare şi inovaţiile financiare, în condiţiile unor reglementări precare şi a multitudinii  de conflicte de interese, s-a dovedit a fi dăunătoare echilibrului economic.

De asemenea, una din cauze este creşterea unui „sector bancar umbră”(shadow banking sector), foarte slab reglementat, ce a devenit proeminenta în ultima decadă. Băncile au intrat în mod imprudent în jocul creării şi distribuţiei de produse financiare, aplicând tehnici de gestiune a riscului necalitative. Nu puţine au fost băncile de vârf care s-au angajat în „împachetarea” şi vânzarea de obligaţiuni, având drept colateral ipoteci cu risc înalt.

În condiţii de criză, se resimte acut necesitatea ca pieţele financiare să fie mai riguros supravegheate şi controlate, în special în zonele unde există deficit evident de reglementare. Indiferent de cauzele crizelor enumerate, fie corupţia în sistemul instituţional, supracreditarea, suprainvestirea, lipsa transparenţei sau folosirea unor instrumente financiare nepotrivite, o intervenţie preventivă şi calitativă a autorităţilor de stat ar fi putut reduce la minim efectele lor sau ar fi evitat crizele în general. O reglementare mai extinsă nu înseamnă refuzul liberalizării financiare, ci menţinerea unor pieţe financiare libere, care să nu genereaze daune mari.

O altă motivaţie a inteţirii reglementării pe piaţa de capital reprezintă manipulările. Ca definiţie, manipularea pieţei de capital, avându-se în vedere manipularea participanţilor ei, este acţiunea prin care, unul sau mai mulţi participanţi la piaţa de capital, datorită unor tranzacţii sau ordine de tranzacţionare care au condus sau menţinut preţul unuia sau mai multor instrumente financiare la un nivel artificial sau datorită unor informaţii neadevarate transmise prin mass-media, au fost induşi în eroare cu privire la cererea, oferta sau preţul instrumentelor financiare, ori au fost determinaţi să încheie tranzacţii la preţuri artificiale sau să nu mai încheie tranzacţii din cauza caracterului înşelător al preţului.

Manipulatorul nu îşi asuma nici un risc. Prin acţiunile sale el elimină posibilitatea ca piaţa să evolueze într-un sens nedorit, cunoscând cu siguranţă consecinţele intervenţiei. Manipularea preţul instrumentelor financiare tranzacţionate pe piaţa de capital are o natură ilicită, având caracter de infracţiune atunci când este savârşită cu intenţie.

Manipularea pieţei poate fi bazată pe :

a) efectuarea unor tranzacţii cum ar fi formarea unui deficit artificial pe piaţă (corners), imitarea unor tranzacţii pentru a influenţa crearea unui preţ artificial(wash sales), sau procurarea acţiunilor proprii pentru a le influenţa preţul

b) utilizarea informaţiei, ce se referă la răspândirea unei informaţii greşite despre activitatea companiei, spre exemplu bârfe cu privire la mărimea dividendelor viitoare.

Manipularea are o acţiune negativă asupra pieţei, aducând la o distrbuţie incorectă a resurselor financiare. Formarea preţurilor activelor financiare se schimonoseşte, iar piaţa încetează să fie cinstită, transparentă, etică şi egală pentru toţi investitorii ²

Indiferent de forma care este aleasă de manipulator, el întotdeuna are ca scop înşelarea celorlalţi participanţi la piaţa de capital şi obţinerea unor beneficii financiare importante în urma acţiunilor neştiutoare sau nechibzuite ale acestora. Este evident faptul că , în cazul în care manipulările ar deveni o practică obişnuită pe piaţa de capital, piaţa ar înceta să existe, întrucât ar pierde definitiv încrederea investitorilor de diverse dimensiuni. Fiecare participant la această piaţă trebuie să fie sigur că regulile de joc sunt cinstite şi unice pentru toţi, şi posibilităţile de a obţine câştig în urma tranzacţiilor efectuate nu sunt afectate de anumite mecanismele de  influenţare psihologică a investitorilor .

Altă  motivaţie pentru asigurarea unei reglementări eficiente a pieţei de capital este frauda. În sine, frauda este inducerea în eroare, înşelaciunea, actul de rea-credinţă savârşit spre a realiza un profit material prin restrângerea drepturilor altei persoane . Iluzia unor castiguri uşoare îi impinge pe o parte din oameni să aibă încredere în promisiuni de înmulţire rapidă a sumelor investite, iar pe infractori să profite de naivitatea primilor. Aşa au apărut jocurile de tip piramidal, în care au fost investite sute de miliarde de dolari de-a lungul anilor, iar pierderile au fost înzecite.

Primul caz de fraudă financiară din istorie a avut loc în sec.XVIII  - „Compania mărilor sudice”, când investitorii mici, ce aparţineau diferitor pături sociale, au rămas fără surse de existenţă, procurând acţiunile unei companii necunoscute. Imediat după descoperirea acestei fraude, au început să existe o multitudine de imitatori, care au adus la o catastrofa naţională a Marii Britanii, şi a motivat Parlamentul sa adopte o lege care interzicea emisiunea de acţiuni a organizaţiilor care nu posedă documentele de constituire necesare. ³

  Pe decursul istoriei cea mai mare fraudă din acest domeniu a fost realizată chiar de unul dintre cei mai respectaţi oameni de pe Wall Street, fostul şef  al NASDAQ, Bernie Madoff, pentru o inginerie financiară care a funcţionat zeci de ani şi cu care a înşelat mii de oameni. Piramida financiară, construită pe baza principiilor lui Charles Ponti, s-a prăbuşit pe 12 decembrie 2008 şi a adus daune în valoare de 50 de miliarde de dolari.

O fraudă de proporţii care a avut loc într-un mediu apropiat nouă, după acelaşi scenariu – piramida financiară MMM, care s-a prăbuşit în 1994, lasând păgubaşi 30 milioane de investitori. Biletele MMM, deşi nu erau valori mobiliare, ci numai nişte contracte de încredinţare a unor anumite sume, aveau de fapt aceleaşi trăsături, urmărind atragerea masivă a resurselor financiare de la un număr impunător de investitori după condiţiile unui instrument financiar standardizat. După crahul financiar al acestei piramide statul rusesc a hotărât să protejeze investitorii mici prin publicarea unui regulament, conform căruia orice hârtie care se supune emisiunii pentru atragerea resurselor financiare este numită valoare mobiliară şi trebuie să se supună reglementării respective.

Dacă  ar fi să sistematizăm multitudinea de fraude cu valorile mobiliare, existente în sistemul financiar, putem delimita două grupuri mari: fraude care au ca scop posesia hârtiilor de valoare şi fraude care au ca scop posesia resurselor băneşti.

Infractorii pot intra în posesia valorilor mobiliare prin predispunerea unor acte false pentru preluarea lor de la registrator, depozitar sau chiar emitent.

Valorile mobiliare astfel obţinute pot fi vândute, prin utilizarea unor documente false de identitate şi proprietate, sau pot folosite pentru deţinerea poziţiei de control în companie.