Лекции по "Финансовому менеджменту"

 

 

 

 

Тема 4

 

Оптимизация структуры финансового капитала предприятия

 

 

 

 

Оптимальная структура капитала

 

• структура капитала, которая устанавливает равновесие между риском и доходом и тем самым повышает рыночную стоимость предприятия при одновременном снижении стоимости источников финансирования его деятельности

 

 

 

 

 

Финансовый рычаг

 

    Возможность увеличения чистой рентабельности собственного капитала предприятия путем использования заемных средств, несмотря на то, что последние являются платными, носит название финансового рычага или финансового левереджа

    (leverage - рычаг)

 

    Показатель, отражающий уровень дополнительно генерируемой чистой прибыли собственным капиталом предприятия при различной доле использования заемных средств, называется эффектом финансового рычага или финансового  левереджа

 

 

 

 

 

Финансовый рычаг

 

 

 

 

Эффект финансового рычага

 

 

 DFL = 49,6% - 32% = 17,6%

 

 

 

 

Первая концепция расчета эффекта финансового рычага

 

 

DFL= D/E*(R^A-R^D) *(1-T), где

DFL - уровень эффекта фин. рычага, в %

  D - заемный капитал, в д. ед.

E - собственный капитал, в д. ед.

   R^A - рентабельность активов

(EBIT*100%/A, где А - средняя за период величина активов), в %

EBIT- прибыль до выплаты процентов и налога на прибыль, в д.ед.

R^D - ставка процента по заемному капиталу, в %

Т - ставка налога на прибыль, в относительной величине

 

 

 

 

Первая концепция расчета эффекта финансового рычага

 

DFL = 1000/1000 )*(800/2000*100%-18%)* (1-0,2) = 17,6%

 

Первая концепция расчета эффекта финансового рычага позволяет определять оптимальный для предприятия объем привлекаемых заемных средств и выбирать допустимые условия кредитования

 

 

 

 

Составляющие эффекта финансового рычага

 

(1-Т)  - налоговый корректор

Показывает, в какой степени проявляется эффект финансового рычага в связи с различным уровнем налогообложения прибыли

Используется:

• если по различным видам деятельности предприятия установлены дифференцированные ставки налогообложения прибыли
• если по отдельным видам деятельности предприятия используются налоговые льготы
• если дочерние фирмы предприятия осуществляют деятельность в свободных экономических зонах и в странах с более низким уровнем налогообложения прибыли

 

 

 

 

 

Составляющие эффекта финансового рычага

 

(R_^A - R_^D)  - дифференциал финансового рычага

является главным условием, формирующим положительный эффект финансового рычага

• если дифференциал финансового рычага отрицателен, то каждая единица привлеченного заемного капитала уменьшает чистую рентабельность собственного капитала предприятия
• величина дифференциала характеризует риск кредитора. Чем больше значение дифференциала, тем меньше риск кредитора и наоборот

 

 

 

 

 

Составляющие эффекта финансового рычага

 

D/E - коэффициент финансового рычага

• характеризует силу воздействия финансового рычага. Чем больше величина заемных средств, тем больше значение коэффициента, и тем сильнее влияние заемного капитала на величину чистой рентабельности собственного капитала
• при неизменном значении дифференциала играет определяющую роль в формировании уровня эффекта финансового рычага

 

 

 

 

 

 

Вторая концепция расчета эффекта финансового рычага

 

 

Эффект финансового рычага или финансового левереджа определяется как процентное изменение чистой прибыли (прибыли, принадлежащей акционерам), вызванное процентным изменением операционной прибыли до выплаты процентов за кредит и налога на прибыль

 

 

 

 

Вторая концепция расчета эффекта финансового рычага

 

DFL = %DEPS / %DEBIT, где

%EPS (earnings per share) - процентное изменение чистой прибыли на одну обыкновенную акцию (или на одну денежную единицу вложенного собственного капитала)

 Экономический смысл: на сколько процентов изменится чистая прибыль в расчете на одну обыкновенную акцию (или на одну денежную единицу вложенного собственного капитала) при изменении операционной прибыли до выплаты процентов за кредит и налога на прибыль на 1%

 

 

 

 

Вторая концепция расчета эффекта финансового рычага

 

EPS = (EBIT-I)(1-T)/n^A, где

 

I - финансовые издержки по привлечению заемного капитала, ден. ед.

n^a - количество обыкновенных акций в обращении, шт.

 

 

 

 

 

 

Вторая концепция расчета эффекта финансового рычага

 

DFL = EBIT/(EBIT-I)

Экономический смысл: чем больше относительный объем привлеченных предприятием заемных средств, тем больше выплаченная по ним сумма процентов и тем выше уровень финансового рычага и финансового риска, связанного с предприятием

 

 

 

 

 

Специфика расчета эффекта финансового рычага в российских условиях 

 

Обязательные платежи, относимые на прибыль после налогообложения (или на увеличение убытков):

• проценты по банковскому кредиту, превышающие ставку рефинансирования, увеличенную на коэффициент 2
• дивиденды по привилегированным акциям и проценты по облигациям
• налоговые платежи, уплачиваемые за счет прибыли после налогообложения
• штрафные санкции, подлежащие внесению в бюджет, и понесенные за нарушение исполнения договоров и т.д.

 

 

 

 

Специфика расчета эффекта финансового рычага в российских условиях

 

DFL=D/E [R^A-R^R) *(1-T) - R^P]*,где

R^R - размер процентных платежей по заемному капиталу в пределах ставки рефинансирования, увеличенной на коэффициент 2, в %

R^P - размер процентных платежей по заемному капиталу, относимых предприятием на прибыль после налогообложения (или на увеличение убытков), в %

 

 

 

 

Специфика расчета эффекта финансового рычага в российских условиях

 

DFL = EBIT*(1-T)/(EBT*(1-T)-EP),где

EBT - операционная прибыль до выплаты налога на прибыль, ден. ед.

EP - обязательные платежи, относимые на прибыль после налогообложения (или на увеличение убытков), ден. ед.

 

 

 

 

 

Специфика расчета эффекта финансового рычага в российских условиях

 

Пример

Два предприятия имеют одинаковый размер капитала - 2000 д. ед., одинаковую  операционную прибыль до выплаты процентов за кредит и налога на прибыль (EBIT) - 800 д. ед., но различную структуру капитала:

Предприятие 1 - собственные средства - 2000 д. ед., заемные  средства  -  0 д. ед.

Предприятие 2 - собственные средства - 1000 д. ед., заемные средства - 1000 д. ед.

Ставка процента по кредитам - 18%, ставка рефинансирования – 8%, ставка налога на прибыль - 20%.

 

 

 

 

 

Специфика расчета эффекта финансового рычага в российских условиях

 

Без учета российской специфики

FL= D/E*(R_^A-R_^D)* (1-T)*(

FL = 1000/1000 )*(800/2000*100% - 18%)* (1-0,20)= 17,6%

С учетом российской специфики

FL= D/E[)*(R_^A-R_^R)*(1-T) - R_^P]

FL= 1000/1000[(40%-8%*2)*(1-0,2)- (18% - 8%*2]=17,2%

 

 

 

 

Специфика расчета эффекта финансового рычага в российских условиях

 

FL = 49,2% - 32% = 17,2%

 

 

 

 

Специфика расчета эффекта финансового рычага в российских условиях

 

Пример

Исходные данные для расчета эффекта финансового рычага:

• заемный капитал предприятия составляет 1000 д. ед.
• ставка процента за кредит - 18%
• ставка рефинансирования – 8%
• дивиденды по привилегированным акциям - 100 д. ед.
• ставка налога на прибыль - 20%
• операционная прибыль до выплаты процентов за кредит и налога на прибыль - 800 д. ед.

Планируется увеличение операционной прибыли до выплаты процентов за кредит и налога на прибыль на 30%. Каким образом изменится величина прибыли, остающейся в распоряжении предприятия?

 

 

 

 

Специфика расчета эффекта финансового рычага в российских условиях

 

 

 

 

Специфика расчета эффекта финансового рычага в российских условиях

 

Без учета российской специфики

FL = EBIT/(EBIT-I)

FL = 800/(800-180) = 1,29

• При увеличении операционной прибыли до выплаты процентов за кредит и налога на прибыль на 30% чистая прибыль предприятия увеличивается на 30%*1,29 = 38,7% (т.е. прибыль, остающаяся в распоряжении предприятия должна составить 392*1,387=543,704 ден. ед.)

 

 

 

 

 

 

Специфика расчета эффекта финансового рычага в российских условиях

 

С учетом российской

специфики

FL = EBIT*(1-T)/(EBT*(1-T)-EP)

• EBT - операционная прибыль до выплаты налога на прибыль, ден. ед.
• EP - обязательные платежи, относимые на прибыль после налогообложения (или на увеличение убытков), ден. ед.

 

FL=800*(1-0,2)/(640*(1-0,2)-(100+20))=1,633

 

• При увеличении операционной прибыли до выплаты процентов за кредит и налога на прибыль на 30% чистая прибыль предприятия увеличивается на 30%*1,633 = 48,99% (т.е. прибыль, остающаяся в распоряжении предприятия должна составить 392*1,4899=584 ден. ед.)

 

 

 

 

 

Точка индифферентности (безразличия)

 

Точка безразличия - это такое значение EBIT, при котором чистая прибыль на акцию будет одинаковой независимо от выбранной предприятием схемы финансирования своей деятельности

В точке безразличия уровень эффекта финансового рычага равен нулю:

• либо за счет нулевого значения дифференциала (когда рентабельность активов равна цене привлекаемых кредитных ресурсов)
• либо за счет нулевого значения плеча финансового рычага (когда не используются заемные источники финансирования)

 

 

 

 

 

Почему важно знать значение точки безразличия

 

• При значениях EBIT, превышающих уровень безразличия, финансирование с высокой долей заемных средств позволит руководству предприятию получить более высокую прибыль,  принадлежащую акционерам
• При значениях EBIT ниже уровня безразличия, например, при минимуме заемных средств, также можно получить более высокую прибыль на акцию

 

 

 

 

 

Точка индифферентности (безразличия)

 

Точка безразличия между любыми двумя способами финансирования может быть определена нахождением значения EBIT из следующего уравнения:

 

 (EBIT-I)(1-T)/n^A1 =

(EBIT-I)(1-T)/n^A2

 

 

 

 

Точка индифферентности (безразличия)

 

Пример

Предприятие N, капитал которого состоит из собственных  источников финансирования, планирует увеличить его размер на 2000 д. ед. Предусмотрены следующие

варианты финансирования:

 1) эмиссия 40 обыкновенных акций;

 2) привлечение кредита по ставке 17%.

Ставка налога на прибыль составляет 20%. В настоящее время в обращении находится 100 обыкновенных акций. Планируемый уровень получения EBIT составляет от 1000 до 3000 д. ед.