Производные ценные бумаги

При заключении форвардной сделки сторона, открывшая длинную позицию, надеется на дальнейший рост цены базисного актива. При повышении цены базисного актива покупатель форвардного контракта выигрывает, а продавец проигрывает, и наоборот. Выигрыш и потери по форвардной сделке реализуются только после истечения срока контракта, когда происходит движение денежных средств и активов.

Заключение форвардного контракта не требует от контрагентов каких-либо расходов за исключением возможных комиссионных, связанных с оформлением сделки, если она заключается с помощью посредников. Несмотря на то, что форвардный контракт предполагает обязательность исполнения, теоретически контрагенты не застрахованы от неисполнения обязательств со стороны своего партнера в силу, например, банкротства или недобросовестности одного из участников сделки. Поэтому, прежде чем заключить сделку, партнерам следует выяснить платежеспособность и добросовестность друг друга [13, c.176].

Отсутствие гарантий исполнения форвардного контракта в случае возникновения соответствующей конъюнктуры для одной из сторон является недостатком форвардного контракта. Другим недостатком форвардных контрактов является их низкая ликвидность.

В качестве разновидности краткосрочного форвардного контракта выступают пролонгационные сделки «репорт» (репо) и «депорт» (обратного репо).

Гораздо реже на рынке встречается депорт – операция, обратная репорту. К этой сделке прибегает «медведь» - профессионал, играющий на понижение, – когда курс ценной бумаги не понизился или понизился незначительно и он рассчитывает на дальнейшее понижение курса. Депорт применяется и в том случае, когда необходима поставка ценных бумаг своему контрагенту, а у брокера или дилера данных бумаг нет в наличии. Тогда он прибегает к депорту для выполнения своих обязательств.

Обратное репо – это соглашение о покупке бумаг с обязательством продажи их в последующем по более низкой цене. В данной сделке лицо, покупающее бумаги по более высокой цене, фактически получает их в ссуду под обеспечение денег. Второе лицо, предоставляющее кредит в форме ценных бумаг, получает доход (процент за кредит) в сумме разницы цен продажи и выкупа бумаг.

Фьючерсный контракт – стандартный биржевой договор купли-продажи биржевого актива в опр. момент времени в будущем по цене, установленной сторонами сделки в момент её заключения.

Купить фьючерсный контракт - значит взять на себя обязательства принять от биржи биржевой актив, когда наступит срок исполнения фьючерсного контракта и уплатить по нему бирже в соответствии с порядком, установленным для данного контракта, т.е. по цене, установленной в момент покупки контракта. Продать фьючерсный контракт - значит взять на себя обязательство продать бирже биржевой актив, когда наступит срок исполнения фьючерсного контракта и получить за него от биржи соответствующие денежные средства, согласно цене продажи этого контракта [13, c177].

Отличительные черты фьючерсного контракта:

- биржевой характер, т.е. это биржевой  договор, разрабатываемый на данной  бирже и обращающийся только  на ней

- стандартизация по всем параметрам, кроме цены

- полная гарантия со стороны  биржи того, что все обязательства, предусмотренные данным фьючерсным  контрактом, будут выполнены

- наличие особого механизма  досрочного прекращения обязательств  любой из сторон.

Первоначальная покупка или продажа фьючерсного контракта – открытие позиции. При этом покупка контракта называется открытие длинной позиции, продажа – короткой.

Если имеется открытая позиция для того, чтобы досрочно прекратить своё обязательство по фьючерсному контракту, необходимо закрыть эту позицию, т.е. если открыта длинная позиция, то для её закрытия нужно открыть короткую позицию по этому же контракту, а если открыта короткая позиция, то для её закрытия следует открыть длинную позицию.

Под опционами понимают особый вид биржевых сделок с ограниченным по сравнению с обычными фьючерсными операциями риском. Опционы относятся к условным срочным сделкам, предоставляющим одному из контрагентов право исполнить или не исполнить заключенный контракт, в отличие от твердых сделок (форвардных и фьючерсных), которые обязательны для исполнения. В последнее время опционы постепенно завоевывают все большую популярность как более сложные, но и одновременно предоставляющие существенно большие возможности, по сравнению с фьючерсами, финансовые инструменты.

Опционный контракт – это стандартный биржевой договор на право купить или продать биржевой актив по цене исполнения до установленной даты или на установленную дату с уплатой за это право определенной суммы денег, называемой премией.

Купить опцион – это заключить его на условиях покупателя, продать опцион – заключить его на условиях продавца [10, c.82].

Обычно используются 2 вида опционов:

1) опцион на покупку (опцион колл) – его покупатель приобретает  право, но не обязательство купить  биржевой актив;

2) опцион на продажу (опцион пут) – его покупатель имеет право, но не обязательство продать  биржевой актив таблица 1.

 

Таблица – 1 Характеристика опционов

Сторона опциона	Вид опциона
	Опцион – колл			Опцион - пут
	Право Купить	Обязат-во продать	Плательщик премии	Обязат-во купить	Право продать	Плательщик премии
Покупатель	+	-	+	-	+	+
Продавец	-	+	-	+	-	-

 

По строкам исполнения опцион может быть 2 типов:

- американский, который может быть  исполнен в любой момент до  окончания срока действия опциона;

- европейский, который может быть  исполнен на дату окончания  срока его действия.

Цена опциона – его премия.

Цена исполнения – страйк – это цена, по которой опционный контракт даёт право купить или продать соответствующий актив.

Таким образом, производные инструменты - это любые инструменты рынка, основывающиеся на первичных доходных активах, таких, как товары, деньги, имущество, ценные бумаги. Они используются для получения наибольшего дохода при заданном уровне риска или получения заданного дохода при минимальном риске, снижения размеров налогообложения и для достижения иных подобных целей, выдвигаемых участниками рынка. В последнем случае класс производных инструментов включает не только срочные контракты, но и любые другие новые инструменты, такие как вторичные ценные бумаги в их потенциально бесконечном многообразии, комбинации ценных бумаг со срочными контрактами и т.п. [10, c.83]

Чрезвычайно важное значение играет оценка и анализ производных ценных бумаг, которые имею определенные особенности по сравнению с обычными видами ценных бумаг.

 

1.3 Особенности оценки и  анализа производных ценных бумаг

 

При оценке и анализе ценных бумаг могут быть использованы сравнительный, доходный и затратные подходы.

Сравнительный подход к оценке ценных бумаг - это совокупность методов по их оценке, когда стоимость оцениваемой бумаги определяется исходя из стоимости бумаг аналогов. При этом отбор бумаг - аналогов производится по сходству характеристик, являющихся ключевыми для каждого класса ценных бумаг, например для обыкновенных акций - это принадлежность предприятий-эмитентов к одной сфере экономики, величина чистой прибыли, приходящаяся на одну акцию, чистых активов на одну акцию, выручки предприятия, на одну акцию, задолженности на одну акцию, дивидендов на одну акцию и др. для облигаций - это принадлежность к одной группе эмитентов – вненациональные (например, еврооблигации), национальные, корпоративные, имеющих один и тот же рейтинг рейтинговых агентств и сходные риски (номинированные в одной валюте, сравнимый риск эмитентов и т.д.), одинаковое значение дюрации - периода времени возмещения стоимости облигации и процентов.

В зависимости от целей, объекта и конкретных условий оценки сравнительный подход при оценке пакетов акций представлен методом сделок и методом компаний аналогов [17, c.13].

Метод ориентирован на приобретение контроля над предприятием стратегическим инвестором. В этом случае сделка не является финансовой, а инвестиционной и предполагает, что инвестор будет участвовать в управлении, развивать производство, реализуя инвестиционные проекты, увеличивающие стоимость бизнеса. Этот метод применяется для оценки бизнеса действующего предприятия или контрольного пакета акций.

Этот метод практически сходен с методом компании аналога. Различие заключается в том, что в рамках этого метода используется информация о продаже пакетов акций предприятий больших по размеру контрольного, в то время как в метода компании аналога используется информация по продаже миноритарных пакетов (менее 2%), не дающих дополнительных прав акционерам.

Процесс оценки акций (бизнеса) предприятия с применением метода рынка капитала включает следующие основные этапы:

На первом этапе предварительно собирается информация о сделках и финансовая информация в виде финансовой и бухгалтерской отчётности по предприятиям аналогам по максимально возможному числу предприятий сходных с оцениваемым на основании сходства по критерию отраслевого сходства, который подразумевает: принадлежность к одной отрасли, сопоставимость по доле занимаемой на рынке, характер взаимозаменяемости производимых товаров, работ, услуг, зависимость от одних и тех же экономических факторов [17, c.14].

Сравниваемые предприятия должны находиться на одной стадии развития бизнеса.

На втором этапе происходит окончательный отбор группы предприятий аналогов по следующим критериям:

1) по размеру, который обеспечивает  влияние на получение предприятием  дополнительной прибыли за счёт:  географической диверсификации  сбыта;  оптовых скидок поставщиков  сырья материалов и комплектующих   со стороны поставщиков; ценовые надбавки на конечную продукцию, более крупных компаний;

2) по перспективам роста по  трём фактора: инфляции и общего  развития экономики, отраслевого  развития и развития конкретного  предприятия.

3) по финансовому риску - оценивается  структура капитала, ликвидность  и кредитоспособность.

4) по качеству менеджмента - оценивается  уровень образования и использование  в управлении краткосрочного, среднесрочного  и долгосрочного  планирования. При этом определяется: рейтинг компаний аналогов; весовые соотношения вклада мультипликаторов.

На третьем этапе происходит определение рыночной стоимости собственного капитала сравнительным методом основано на применении ценовых мультипликаторов, коэффициентов, показывающих соотношение между рыночной ценой предприятия или его акций и финансовой базой.

Наиболее распространённые мультипликаторы - это цена/прибыль; цена/денежный поток; цена/ дивидендные выплаты; цена/выручка от реализации, цена/балансовая стоимость активов; цена/ чистая стоимость активов.

На четвёртом этапе осуществляется процесс формирования итоговой величины стоимости.

В рамках доходного подхода оценка ценных осуществляется с точки зрения его полезности. Полезность бизнеса определяется текущей стоимостью прогнозируемых денежных потоков, которые будет генерировать данный бизнес в течение прогнозного периода и текущая стоимость его последующей продажи. Прогноз денежных потоков осуществляется исходя из ретроспективного анализа денежных потоков, которые данный бизнес генерирует и генерировал в течение ретроспективного срока. При этом прогноз выполняется с учётом рисков свойственных оцениваемым ценным бумагам, как финансовым инструментам.

Различают модель дисконтированного денежного потока (DCF), применяемую для первичных ценных бумаг и оценку производных ценных бумаг методом ценообразования опционов [10, c.78].

Метод оценки производных ценных бумаг основан на модели ценообразования опционов Блэка-Шоулза (Black Scholes Option Pricing Model).

Блэк и Шоулз исходили из следующих предположений:

1. По базисному активу колл  опциона дивиденды не выплачиваются  в течение всего срока действия  опциона.

2. Нет трансакционных затрат, связанных  с покупкой или продажей акции  или опциона.

3. Краткосрочные безрисковые ставки  известны и постоянны на протяжении  всего срока действия опциона.

4. Любой покупатель ценной бумаги  может получить ссуды по краткосрочной  безрисковой ставке для оплаты  любой части ее цены.

5. Короткая продажа разрешена  без ограничения, при этом продавец  немедленно получит всю сумму  за проданную без покрытия  ценную бумагу по сегодняшней  цене.

6. Колл опцион может быть использован  только в момент истечения  срока опциона.

7. Торговля ценными бумагами  ведется непрерывно, и цена акций  движется непрерывно и случайным  образом.

Оценка деривативов выполняется с помощью моделей ценообразования опционов, отличающихся от DCF моделей.

Базовая модель оценки финансовых активов - DCF модель.

Оценка ценных бумаг, основывающаяся на прогнозировании денежного потока, выполняется по следующей схеме:

1. Оценивается денежный поток, т.е. денежные поступления и соответствующий  риск по периодам.