Денежно-кредитная политика

Существенной проблемой при использовании обменного курса в качестве номинального якоря является отсутствие автономности монетарной политики. Фактически, при использовании обменного курса в качестве промежуточного целевого ориентира, монетарная политика подчинена целям валютной политики. При высокой мобильности капитала внутренние процентные ставки должны согласовываться с процентными ставками в стране привязки с учетом кредитного риска. В случае возникновения внутренних шоков спроса или предложения, центральный банк ограничен в возможности реагировать на эти шоки с помощью изменения процентных ставок и предложения денежной базы. И, наоборот, шоки,  возникающие в стране привязки, передаются в реальный сектор национальной экономики через «импортируемую» монетарную политику.

Отрицательным моментом использования фиксации курса является и высокий риск спекулятивных атак на национальную денежную единицу. При этом необходимо отметить, что проблема притока краткосрочного спекулятивного капитала не является значительной для стран с переходной экономикой, не имеющих тесной связи с мировыми финансовыми рынками и поддерживающих ограничения по операциям с капиталом. Для таких стран привязка обменного курса может быть использована в качестве простого, прозрачного, пользующегося доверием со стороны общества и эффективного номинального якоря монетарной политики.

В настоящее время таргетирование обменного курса достаточно эффективно используется Национальным банком Республики Беларусь при проведении монетарной политики. В 90-х гг. XX столетия таргетирование обменного курса широко использовалось при проведении монетарной политики в развивающихся государствах и странах с переходной экономикой.

Монетарное таргетирование. Монетарное таргетирование - режим монетарной политики, предполагающий использование различных агрегатов денежной массы в качестве промежуточного целевого ориентира. Основным аргументом в пользу применения монетарного таргетирования является монетарная природа инфляции. Монетарное таргетирование приобрело популярность среди центральных банков после распада Бреттон-Вудской системы фиксированных валютных курсов начиная с середины 70-х годов XX столетия. Установление целевых ориентиров по приросту денежной массы практиковалось в разное время подавляющим большинством центральных банков мира и, в частности, в недавнем прошлом, некоторыми странами с переходной экономикой (например, Албания, Хорватия, Словения, Латвия, Литва и др.). Элементы монетарного таргетирования используются в настоящее время Центральным банком Российской Федерации и Национальным банком Республики Беларусь.

Наиболее последовательными сторонниками концепции монетарного таргетирования, использовавшими ее при проведении монетарной политики с середины 70-х годов XX столетия до последнего времени, являются центральные банки Германии и Швейцарии. Ключевым аспектом эффективности практического применения монетарного таргетирования является устойчивость взаимосвязи между динамикой используемого в качестве промежуточного целевого ориентира агрегата денежной массы и темпом роста цен в экономике. В этой связи исключительно большое значение имеет построение устойчивой функции спроса на деньги. Оценив функцию спроса на деньги и задав в качестве экзогенных параметров инфляцию и реальный выпуск, теоретически можно определить требуемую величину денежного предложения.

Функции спроса на деньги, построенные в середине XX столетия на основе эконометрического анализа послевоенных статистических данных, позволяли делать качественные прогнозы динамики спроса на деньги в   50-60 годах, однако, начиная с 1972 года, динамика спроса на деньги приобрела нестабильный характер. Ускоренное развитие процессов глобализации и международной интеграции, совершенствования информационных технологий, появление инноваций в финансовой сфере, возникновение феномена электронных денег оказало существенное влияние на традиционные взаимосвязи в мировой экономической системе. Как следствие, функции спроса на деньги, использовавшиеся в практике монетарного регулирования, стали давать искаженные значения спроса на реальные денежные остатки.

На протяжении последних 30 лет экономистами ведется поиск устойчивой функциональной зависимости, позволяющей прогнозировать динамику спроса на реальные денежные остатки.  Природа взаимосвязи между агрегатами денежной массы и инфляцией не достаточно исследована и не определена в однозначной форме. Недостаточно изучены факторы, определяющие динамику скорости обращения денег. Поэтому устойчивая, общепризнанная функция спроса на деньги до сегодняшнего дня не получена.  Отсутствие стабильной функции спроса на деньги стало основной причиной отказа от использования монетарного таргетирования в чистом виде центральными банками мира в 90-х годах XX столетия

Кроме того, по мере снижения к 1980-х гг. в большинстве промышленно-развитых стран мира инфляции до значений, сопоставимых с темпами экономического роста, задачи по ограничению денежного предложения и девальвации национальных валют отошли на второй план. Совершенствование моделирования в монетарной сфере, развитость финансовых рынков и сформировавшиеся рыночные институты в этих странах позволили напрямую увязать краткосрочные процентные ставки и динамику инфляции..

Инфляционное таргетирование. В начале 1990-х годов в практику денежно-кредитного регулирования промышленно развитых стран вошел новый режим -- инфляционное таргетирование, основанный на использовании прямых ориентиров по инфляции. В настоящее время инфляция в качестве цели монетарной политики получила весьма широкое распространение в мире, став наиболее используемым номинальным якорем монетарной политики. Инфляционное таргетирование в различных формах используют практически все центральные банки промышленноразвитых стран, значительная часть центральных банков развивающихся стран и стран с переходной экономикой.

В данном случае инфляционное таргетирование не является чем-либо принципиально новым по сравнению с режимами, использовавшимися ранее. Центральный банк прогнозирует предстоящую динамику инфляции и, на основе этого прогноза, задает количественно целевой ориентир по инфляции на планируемый период, не принимая на себя обязательств по достижению каких-либо других целевых ориентиров. При этом, при проведении монетарной политики центральный банк может использовать любые индикативные параметры. Преимущество инфляционного таргетирования состоит в том, что при проведении монетарной политики односторонний характер промежуточных целевых ориентиров (по обменному курсу или агрегатам денежной массы) замещается синтезом целого ряда макроэкономических показателей.

В отличие от других известных режимов монетарной политики, инфляционное таргетирование предполагает большую свободу и гибкость действий центрального банка. При применении промежуточных целевых ориентиров, например по обменному курсу или денежной массе, население и предприятия могут легко проконтролировать их выполнение и сделать исходя из этого выводы о текущем состоянии монетарной политики. Это позволяет центральному банку стабилизировать инфляционные ожидания, оказывающие существенное влияние на результаты монетарной политики.

При использовании инфляционного таргетирования центральный банк принимает на себя официальные обязательства по достижению лишь основного целевого ориентира на основании своего прогноза динамики цен, который выступает в качестве своеобразного промежуточного целевого ориентира. В этой связи экономические агенты не могут оперативно отслеживать состояние  монетарной политики, что налагает на центральный банк большую ответственность за результаты его политики: принятые целевые ориентиры должны, безусловно, выполняться. По этой причине для того, чтобы проводить монетарную политику с использованием инфляционного таргетирования, центральный банк, во - первых, должен обладать большим кредитом доверия со стороны общества, во-вторых, его действия должны быть прозрачны.

Анализ практического опыта стран, использовавших ориентиры по инфляции, позволил сформулировать ряд общих условий, минимально необходимых для использования этого режима монетарной политики. Прежде всего, инфляционное таргетирование возможно только там, где обеспечение низкой инфляции не только формально, но и фактически является основополагающей целью монетарной политики. Органы денежно-кредитного регулирования страны должны четко осознавать, что инфляция наносит невосполнимый урон экономике, что с помощью монетарной и фискальной экспансии нельзя стимулировать развитие реального сектора экономики и что монетизация бюджетного дефицита создает прямые предпосылки к увеличению темпов роста цен в экономике, нестабильности финансового сектора экономики и подрывает долгосрочный рост экономики.

Другими предпосылками являются обеспечение должной степени автономности центрального банка и отказ от таргетирования каких-либо показателей, кроме прогноза инфляции. Автономность центрального банка предполагает, в частности, отказ от фискального доминирования, т.е. подчинения монетарной политики интересам фискальной. В практическом плане это означает запрет на кредитование правительства и монетизацию бюджетного дефицита, а также на предоставление прямых кредитов экономике. Кроме того, центральный банк должен обладать полной свободой в принятии решений относительно применения инструментов монетарной политики.

Создав рассмотренные предпосылки для использования инфляционного таргетирования, центральный банк должен выполнить ряд технических условий. В частности, необходимо определить контролируемый центральным банком показатель, характеризующий темпы роста цен в экономике страны. Преимущественно в качестве контролируемого центральными банками показателя инфляции используется индекс потребительских цен.

Использование инфляционного таргетирования, в особенности в условиях переходного периода, предъявляет повышенные требования к статистическим и исследовательским подразделениям центрального банка, поскольку в основу практического применения этого режима монетарной политики положены прогнозы инфляции на планируемый период. Это в свою очередь требует построения качественных экономико-математических моделей инфляции.

Приведенные выше закономерности использования и смены режимов монетарной политики касаются не только промышленно развитых и развивающихся стран, но и государств с переходной экономикой. Опыт снижения инфляции на основе использования промежуточных целевых ориентиров по денежной массе и обменному курсу, накопленный в промышленно развитых государствах в 1970-х и 1980-х годах,  был успешно использован развивающимися странами и странами с переходной экономикой преимущественно в конце 1980-х - начале 1990-х годов. Для преодоления последствий ценовой либерализации и сопутствующего ей роста инфляции на начальных этапах рыночных преобразований центральные банки государств с переходными экономиками в большинстве своем применяли монетарное таргетирование или таргетирование обменного курса национальных валют. В дальнейшем на смену этим режимам, как правило, приходило инфляционное таргетирование. В режиме инфляционного таргетирования ряд переходных форм, которые в той или иной степени связаны с режимом (приложение Б). В случае режима инфляционного таргетирования в условиях боязни плавания и частично в случае режима промежуточного таргетирования у центрального банка сохраняется возможность предотвращать нежелательные колебания обменного курса, приводящие к изменению ценовой конкурентоспособности, что является довольно существенным для открытой экономики. Более того, данные режимы в большей мере сочетаются с потенциально высоким передаточным эффектом в рамках канала обменного курса. Могут быть выдвинуты следующие аргументы против использования переходных режимов. Во-первых, они не в полной мере соответствуют « классическому» режиму инфляционного таргетирования, при котором инфляция является, безусловно, единственной конечной целью монетарной политики. Во-вторых, в рамках данных режимов может снижаться степень автоматизма монетарной политики, а потому степень ее прозрачности и публичного доверия к ней. Однако влияние фактора долларизации и большое значение внешней конкурентоспособности являются более важными для Беларуси.

Введение нового режима монетарной политики можно рассматривать как меру структурной политики, поскольку это подразумевает создание новых стимулов для экономических агентов, включая финансовых посредников. Поэтому введение режима инфляционного таргетирования, помимо того, что оно может облегчить поддержание стабильной и низкой инфляции, может также влиять на кредитно-финансовую систему, создавая предпосылки для роста ее масштаба, а также ее эффективности. Для Беларуси более целесообразен эволюционный подход, предполагающий первоначальное проведение монетарной политики в одном из переходных монетарных режимов (инфляционное таргетирование в условиях боязни плавания или промежуточное инфляционное таргетирование), с последующим переходом к режиму таргетирования инфляции[10, с.342].

Монетарная политика в режиме инфляционного таргетирования проводится в условиях наличия передаточного эффекта от процентной ставки к реальным переменным (выпуску и ценам), т. е. в условиях инфляционного таргетирования наиболее сильным является процентный канал (специфицированный тем или иным образом). На первом этапе трансмиссии это означает сильный передаточный эффект от процентной ставки центрального банка к рыночной процентной ставке. Второй этап трансмиссии в этом случае предполагает быструю и значимую реакцию экономических агентов на изменение рыночной процентной ставки. Следовательно, Центральный банк в условиях инфляционного таргетирования должен сформировать систему регулирования ликвидности таким образом, чтобы основная официальная процентная ставка передавалась в экономику в качестве средней рыночной краткосрочной процентной ставки[10].

Приведенная выше классификация режимов монетарной политики основана на теоретическом положении о том, что центральный банк по возможности должен использовать только один промежуточный целевой ориентир (номинальный якорь), поскольку в противном случае может возникать конфликт целей, негативно отражающийся на эффективности денежно-кредитного регулирования. Исходя из этого классифицировались лишь так называемые полноценные режимы монетарной политики основанные на использовании одного промежуточного целевого ориентира.

Страны, проводящие самостоятельную монетарную политику используют, наряду с полноценными смешанные режимы, а также режим монетарной политики, основанный на отсутствии каких-либо количественных ориентиров и подразумевающий реагирование на возникающие внешние и внутренние шоки с помощью инструментов денежно-кредитного регулирования с учетом целей общеэкономической политики государства. В данном случае критериями отнесения используемой системы монетарного регулирования к той или иной группе режимов являются наличие или отсутствие заданных в количественной форме промежуточных целевых ориентиров, их число, а также наличие механизма, определяющего приоритетность того или иного целевого ориентира.