Сущность, формы и факторы прибыли

 

Кроме того, в советах 80% компаний имеется комитет по аудиту, только в 50% случаев — комитет  по корпоративному управлению, только 40% имеют комитет по кадрам и вознаграждениям, и лишь в 25% случаев в компании существует стратегический комитет.

 

Показатели, характеризующие  корпоративное управление

 

Соотношение спрэда и  рентабельности

Операционная рентабельность является одним из ключевых факторов, оказывающих влияние на ожидания инвесторов и характеризующих эффективность  деятельности компании. Ниже представлено соотношение показателей операционной рентабельности (EBIT/Sales) компаний в разрезе секторов по всему рассматриваемому периоду.

 

В целом, корелляция прослеживается во всех отраслях в большей или меньшей степени. Наибольшая концентрация значений показателя наблюдается у компаний потребительского сектора. В компаниях нефтегазовой отрасли соотношения оказываются менее явными. Объяснением этого отчасти служат факторы, специфичные для данной отрасли (такие как степень выработки ресурсов, мировые цены на нефть, имеющиеся запасы и др.). С другой стороны, рассматриваемые соотношения в отдельные годы различаются (что характерно именно для данных компаний).

 

Телекоммуникации, Энергетика, Потребительский спрос, Нефть и  газ, Металлургия и добывающие компании

 

Анализ детерминант  экономической прибыли

Для выявления факторов, которые оказывают значимое влияние  на создание экономической прибыли  и внутренней стоимости компании мы провели эконометрический анализ, учитывающий изменение показателей  во времени у всех компаний выборки.

 

Используя прямую линейную зависимость как наиболее прозрачную для определения искомой взаимосвязи, все факторы были разделены на финансовые и нефинансовые. Последние характеризуют корпоративное управление и структуру и уровень концентрации собственности. Ограниченность наблюдений и их взаимное влияние приводят к необходимости рассмотрения нескольких моделей исследования (Модель 1 — преимущественно с финансовыми факторами и Модель 2 — с факторами корпоративного управления).

 

Согласно анализу  компаний, можно выделить следующие  факторы, способствующие формированию положительной экономической прибыли:

 

1. Высокая рентабельность  продаж 

 

2. Темпы роста выручки  компании 

 

3. Наличие в числе  акционеров иностранных инвесторов 

 

4. Количество независимых  директоров в составе совета  директоров 

 

5. Больший размер компании 

 

6. Концентрация собственности  (доли акций в руках трех  крупнейших акционеров)

 

К негативному влиянию  на создание экономической стоимости  можно отнести:

 

1. Наличие институциональных  инвесторов в составе собственников 

 

2. Большое количество  участников совета директоров

 

Модель 1 — преимущественно  с финансовыми факторами

Для определения зависимости  экономической прибыли от финансовых факторов прежде всего выбирались те показатели, которые могут характеризовать эффективность компании и особенности бизнеса: размер, отраслевая принадлежность, типы акционеров в компании.

 

Переменные модели исследования

Структура капитала: соотношение  заемного и собственного капиталов  компании.

 

Темп роста: натуральный  логарифм темпа роста выручки.

 

Рентабельность продаж: рентабельность компании по EBIT.

 

Деловой риск, нормированный  на активы:

 

Деловой риск

 

Размер капитала: натуральный  логарифм активов.

 

Иностранный собственник: наличие иностранного акционера.

 

Государственная собственность: наличие государства как акционера.

 

Отраслевые факторы: принадлежность к определенной отрасли.

 

Факторы, положительно влияющие на создание экономической прибыли  и внутренней стоимости компаний выборки:

 

1. Рентабельность продаж: При росте операционной рентабельности  на 1 п.п. спрэд доходности собственного капитала возрастает на 0.96 п.п.

 

2. Темпы роста: темпы  роста выручки компании оказывают  положительное влияние на экономическую  прибыль: увеличение на 0.12 п.п.1 приводит  к такому же увеличению показателя  спрэда доходности на собственный  капитал. 

 

3. Иностранные инвесторы:  наличие в собственности компании  доли, принадлежащей иностранным  инвесторам, положительно влияет  на создание экономической прибыли. 

 

4. Деловой риск: значимость  делового риска связана с одной  стороны с рискованностью вложений, но с другой стороны с быстрым  ростом компаний, что определяет  положительное влияние на стоимость. 

 

5. Размер компании: Увеличение  такого параметра, как размер  компании оказывает положительное  влияние на экономическую прибыль.

 

В каком объеме в вашей  компании применяются принципы управления

 

Что не относится к  числу детерминант? Факторы с  низким уровнем значимости:

 

В целом структура  финансирования в виде соотношения  заемного и собственного капитала не является решающим фактором. Однако при  анализе отдельных лет она  оказывает преимущественно негативное влияние. Иными словами, в российских компаниях увеличение доли заемного капитала при прочих равных будет  снижать экономическую прибыль. В последние 2 года влияние усиливается, и увеличение соотношения заемного капитала к собственному на 1 п. п. снижает спрэд экономической прибыли на 0,12 п.п. Такой результат может быть связан с сильными различиями в структуре собственности по отдельным годам. Так, в последние годы наблюдалось значительное увеличение долговой нагрузки в целом.

 

Отраслевые особенности  не оказывают значимого влияния, однако этот фактор может компенсироваться учетом их в таких параметрах, как  темпы роста выручки и размер компании.

 

В целом, полученная модель способна объяснить на 30% значение спрэда доходности на собственный капитал. В нижеследующей таблице представлены итоговые результаты зависимости.

 

Таблица 1. Зависимость  спрэда доходности на собственный капитал  выборки 68 российских компаний от финансовых параметров

 

Переменная Коэффициент (t-статистика)

Сквозная модель  Коэффициент (z-статистика)

Модель со случайным  эффектом 

Отношение заемных и  собственных средств (D/E) -0,004 (-0,25) -0,005 (-0,27)

Логарифм темпов роста  выручки (ln(Sales_g))) 0,121*** (3,38) 0,119*** (3,28)

Операционная рентабельность (EBIT/Sales) 0,923*** (8,3) 0,962*** (8,29)

Уровень делового риска (Oper_risk/Assets) 0,027*** (3,84) 0,028*** (3,85)

Логарифм активов  Ln(Assets) -0,008 (-0,74) -0,010 (-0,93)

Присутствие иностранного инвестора (D_foreign) 0,053** (1,95) 0,05** (1,77)

Константа (Const) -0,15** (-1,8) -0,13 (1,52)

R2 29,15% -

Wald_статистика - 96,26

Количество наблюдений 245 245

Количество компаний 68 68

(***) — значимость на 1%-ном уровне

 

(**) — значимость на 5%-ном уровне

 

(*) — значимость на 10%-ном уровне

 

Модель 2 — преимущественно  с факторами корпоративного управления

 

C целью выявления  влияния факторов корпоративного  управления на экономическую  прибыль, измеренную в форме  спрэда, была построена дополнительная  модель. Рассмотренные в ней факторы  приведены в нижеследующей таблице.

 

Переменные в модели исследования

Доля акций в руках  трех крупнейших акционеров компании.

 

Доля независимых  директоров в совете директоров.

 

Количество членов в  совете директоров.

 

Доля акций в руках  институциональных инвесторов.

 

Размер — натуральный  логарифм совокупных активов компании.

 

Структура капитала —  отношение заемных и собственных  средств.

 

Деловой риск компании.

 

Данная модель была протестирована на описанной выше выборке, однако финальное  число наблюдений в каждой регрессии  стало существенно меньше, поскольку  данные по корпоративному управлению и структуре собственности компании относятся к труднодоступным.

 

Анализ данных с учетом их временной структуры (на панельных  данных) 57 крупнейших компаний с 2005 по 2008 год показал следующие результаты.

 

Факторы, положительно влияющие на создание экономической прибыли  и внутренней стоимости компаний:

 

1. Одним из важнейших  факторов достижения положительной  экономической прибыли для российских  компаний является количество (доля) независимых директоров в составе  совета директоров. Включение в  совет дополнительного независимого  директора увеличивает спрэд  экономической прибыли компании  на 5 п.п.

 

2. Высокий уровень  концентрации собственности (доли  акций в руках трех крупнейших  акционеров) — увеличение концентрации  собственности на 10 п.п. приводит к росту спрэда доходности собственного капитала на 2.7 п.п.

 

3. Более крупные компании  имеют более высокий уровень  экономического дохода. Из финансовых  переменных значимым оказался  размер капитала компании, который  оказывает положительное влияние  на спрэд экономической прибыли. 

 

Факторы, отрицательно влияющие на создание экономической прибыли  и внутренней стоимости компаний выборки:

 

1. Наличие институциональных  инвесторов — рост доли собственности  институциональных инвесторов на 10 п.п. приводит в среднем к снижению спрэда на 3 п.п.

 

2. При тестировании  модели на ежегодных данных  была продемонстрирована устойчивость  полученных результатов. Были  отмечены также следующие эффекты.  В кризисном 2008 году существенное  негативное влияние на экономическую  прибыль оказала структура капитала (финансовый рычаг): увеличение показателя  Debt/Equity на 10 п.п. уменьшает размер спрэда экономической прибыли на 1.4 п.п. Данный феномен объясняется чрезмерной долговой нагрузкой компаний выборки в предкризисный период.

 

3. Больше количество  участников в совете директоров  также оказывает негативное влияние  на возможности создания стоимости,  что может объясняться проблемами, возникающими в процессе принятия  стратегических решений.