Венчурное финансирование: особенности в современных условиях

Тем не менее, до сих пор нельзя говорить о появлении  «элиты» европейских фирм. Количество компаний, финансируемых венчурным капиталом, которые достигли глобального значения хотя бы на короткое время, незначительно. При этом большинство самых известных европейских фирм в сфере высоких технологий, среди которых Nokia, Vodafone, Alcatel, производители программного обеспечения Dassault Systems и SAP, а также разработчик микросхем ARM, не имели ни цента венчурного капитала.

Что касается Центральной и Восточной Европы, то здесь сложности умножаются и из-за количества стран, участвующих в процессе, и из-за быстрого развития законов и практики в результате перехода от экономики, где иностранные инвестиции жестко контролировались, к свободной рыночной системе. В этом контексте проблема заключается в неопределенности трактовки возможных налоговых или правовых проблем, поскольку развитие законов имеет тенденцию отставать от развития экономики.

Страны Центральной и  Восточной Европы (ЦВЕ) пока еще значительно  отстают от западноевропейских государств по уровню развития механизма венчурного финансирования. Вместе с тем большинство экспертов сходится во мнении, что рынок венчурного капитала в государствах ЦВЕ обладает большими возможностями для дальнейшего роста.

В целом проникновение  иностранных инвесторов венчурного капитала на рынок ЦВЕ вызвано  как причинами внешнего характера (уходом инвесторов из проблемных регионов, например из Юго-Восточной Азии, диверсификацией портфеля инвестиций), так и причинами внутреннего характера, связанными с привлекательностью этого региона для венчурного финансирования [8, с.6].

Для Республики Беларусь венчурное  предпринимательство, как и для  России, является новой индустрией. Система организации и работы венчурных фирм еще недостаточно развита и не способна с полной эффективностью функционировать на отечественном рынке. Более подробно этот вопрос будет рассмотрен в главе 3.

Зачастую, организация венчурного бизнеса происходит следующим образом. Группа из нескольких человек (или даже один человек), располагают оригинальной идеей в области новой технологии или производства новой продукции, но не имеют средств для организации производства. Необходимые средства и предоставляют таким фирмам рисковые капиталисты. Рисковый капитал имеет ряд особенностей, отличающих его от банковского и промышленного капитала.

Во-первых, он не мыслим без принципа «одобренного риска». Это означает, что вкладчики капитала соглашаются на возможность потери своих средств при неудаче финансовой фирмы. Такое, на первый взгляд, несвойственное предпринимателям вложения средств объясняется тем, что они серьезно верят в успех венчурной деятельности и, не имея условий (времени, специалистов нужного профиля и квалификации необходимой экспериментальной базы) для собственных исследований и коммерческой реализации перспективной технологии, рассчитывают использовать эту разработку для модернизации выпускаемой ими продукции с наименьшим риском и минимальными затратами времени и средств. В итоге инвесторы при положительных результатах деятельности венчурной фирмы получают большую прибыль и многократно окупят свои вложения.

Во-вторых, такой тип финансирования – долгосрочное инвестирование капитала, при котором капиталисту приходится ожидать в среднем от 3 до 5 лет, чтобы убедиться в перспективности продукта, и от 5 до 10 лет, до получения прибыли на вложенный капитал.

В-третьих, рисковый капитал  размещается не как кредит, а в  виде паевого взноса в уставной капитал малой фирмы.

Основным источником венчурного института являются товарищества с  ограниченной ответственностью (Limited Liability Partnership - LLP), основной принцип которого следующий. Инвесторы, называемые партнерами с ограниченной ответственностью, в число которых входят такие организации, как пенсионные фонды, страховые компании, банки, университетские фонды пожертвований, благотворительные фонды, корпорации, а также богатые частные лица – вносят капитал в фонд с фиксированным сроком существования. Широкое распространение товариществ с ограниченной ответственностью обусловлено в первую очередь налоговыми преимуществами (товарищество с ограниченной ответственностью позволяет инвесторам отражать свои вложения в отчетности как «прямые инвестиции в компании», чтобы не платить  дважды: один раз, когда фонд получает прирост капитала при продаже активов, а второй раз – когда они сами получают доход), а также удобством это формы управления и относительной легкости регистрации [26, с.72].

Формирование новых фондов является начальным (и одновременно конечным) звеном в цикле существования венчурного капиталиста. Финансовый риск венчурного инвестора может оправдать только возврат на вложенный капитал выше среднего уровня. Возврат на вложенный капитал (Internal Rate of Return - IRR) – общепринятый показатель измерения вознаграждения. В европейской и британской ассоциациях венчурного капитала он считается стандартом оценки доходности инвестиционного проекта. Пока белорусский рынок малого и среднего бизнеса неликвиден, расчет показателя IRR – дело в достаточной степени не простое, если не бесполезное.

Явная результативность выведения исследователей и разработчиков-новаторов из-под административного контроля побудила крупные корпорации практиковать создание независимых исследовательских подразделений (лабораторий, институтов, филиалов) внутри своей организационной структуры (так называемые внутренние венчуры). Такие подразделения зачастую имеют статус дочерней компании. Они возглавляются специалистами-инициаторами перспективных разработок, авторами научно-технической идеи. Подбирая коллектив исследователей по собственному усмотрению, инициаторы получают полную самостоятельность в выборе направления исследования, организации работы, расходования финансовых ресурсов. В течение обусловленного срока внутренний венчур должен провести разработку новшества и подготовить новый продукт к запуску в массовое производство, причем обычно этот продукт — не традиционный для данной компании [3, с.18].

Создание венчурных  фондов и других механизмов венчурного финансирования приводит к необходимости классифицировать фирмы, желающие получить инвестиции. К ним относятся:

1. Seed (компания для посева), по сути это – только проект или бизнес-идея, которую необходимо профинансировать

2. Start-up (только возникшая компания) – недавно образованная компания, не имеющая длительной рыночной истории.

3. Early stage (начальная стадия) – компании, имеющие готовую продукцию и находящиеся на самой начальной стадии ее коммерческой реализации.

4. Expansion (расширение) – компании, которым требуются дополнительные вложения для финансирования своей деятельности.

Кроме перечисленных выше, инвестиции венчурных фондов и компаний могут быть использованы для:

1. «Bridge financing» (наведение моста) – финансирование, для преобразования компаний из частных в открытые акционерные общества.

2. «Management buy-out» - MBO (выкуп управляющими) – выкуп доли компании собственным менеджментом. Часто применяется в тех случаях, когда компания находится в экономически слабом положении, и владельцы компании отказываются ее финансировать далее. В большинстве случаев MBO происходит за счет третьих лиц, так как обычно менеджмент не располагает средствами в достаточном объеме, чтобы выкупить долю своей компании.

3. «Management buy-in» (выкуп управляющими со стороны) – финансовые ресурсы, предоставляемые венчурным инвестором управляющему со стороны для приобретения ими компании.

4. «Turnaround» (переворот) – финансирование компаний, испытывающих те или иные проблемы в своей торговой деятельности.

5. «Replacement сapital» (замещающий капитал) или «Secondary purchase» (вторичная покупка) – приобретение акций действующей компании другим венчурным институтом или другим акционером.

6. «Leveraged buy-outs» - cтратегия поглощения публичной корпорации, предполагающая покупку ее обыкновенных акций за наличные деньги или долговые обязательства на сумму, превышающую рыночную стоимость ее акций. После приобретения контрольного пакета компания превращается в частную.

Исходя из структуры, выделяют следующие виды инвестиций:

1. Стартовые венчурные инвестиции – это наиболее рисковая форма вложений, включающая:

• предстартовое финансирование (seed);
• стартовое финансирование (startup).

2. Венчурное финансирование развития компании, как правило, делится на финансирование его начальной и последующей стадий.

• Финансирование начальной стадии (0^th early stage) рассчитано на оказание помощи небольшим предприятиям, обладающим значительным потенциалом роста
• Финансирование более поздней стадии (later stage), которое предусматривает выделение средств предприятиям с действующим производством, обладающим большим потенциалом для расширения.

3. Финансирование отдельных операций (expansion) совершается как единовременный акт. Как правило, средства выделяются на очень небольшой срок (например, на 2 года).

Кроме перечисленных  форм существуют и другие виды венчурного инвестирования, такие как:

• Спасательное финансирование (для возрождения предприятия – потенциального банкрота);
• Замещающее финансирование (для замены части внешних ресурсов фирмы собственным капиталом);
• Финансирование операций, связанных с выходом компании на рынок ценных бумаг.

Наиболее распространенным является инвестирование в более поздние стадии развития.

Динамика мировых  венчурных инвестиций за 2008-2010гг. представлена в приложении А. Как следует из содержащегося в приложении графика, после кризиса 2009 года произошло возрождение благоприятного климата для венчурных инвестиций.

Венчурный капитал США. В приложении Б показана структура мирового рынка венчурных инвестиций на 2010 г. Из приведенного рисунка следует, что рынок венчурного капитала в США занимает лидирующие позицию и продолжает успешно и эффективно развиваться.

Американский рынок инвестиций в старт-апы достиг в четвертом квартале 2010 года максимума за последние два года. В последнем квартале 2010 года заключено 735 сделок общим объемом 6,5 млрд. долларов США – на миллиард больше, чем за аналогичный период 2009 года.

В приложении В размещена статистика самых привлекательных отраслей для венчурного инвестирования. Суммарные данные по количеству сделок и обороту капитала предоставлены за 2010 год.

Примечательно, что объем венчурных капиталовложений в интернет вырос на 21 процент, в то время как рост инвестиций в здравоохранение и энергетику рос на 7 процентов и 2 процента соответственно. Наиболее привлекательными для венчурных инвесторов интернет-старт-апов являются сервисы, продающие купоны на скидки, социальные сети и интернет-реклама. Тройка лидеров по объему привлеченных средств – Groupon, Twitter и LivingSocial. Нужно отметить, что отчет CB Insights не учитывает рекордные 950 млн. долларов США, которые Groupon привлек в ходе январского раунда инвестиций.

С другой стороны, власти США уже заинтересовались задержками с IPO (первоначальное публичное предложение - initial public offering) ряда интернет-компаний с миллиардной капитализацией – в частности, Facebook, Twitter, Zynga и LinkedIn. По оценкам альтернативных бирж, торгующих акциями частных компаний, капитализация Facebook за последний год утроилась и составляет сейчас 41 млрд долларов США, стоимость Zynga (создателя популярных игр FarmVille, FrontierVille и CityVille для социальной сети Facebook) - 5,51 млрд. долларов США, капитализация Twitter – около 3,7 млрд. долларов США. Комиссия по ценным бумагам и биржам США (SEC) начала расследование, не превышает ли число акционеров этих проектов 499 – максимальную цифру, при которой компания в США может не отчитываться публично о своей финансовой деятельности. Это может стимулировать Facebook и другие компании добровольно провести IPO и получить публичный статус еще до окончания разбирательства. В 2003 году похожим образом власти не дали отложить первичное размещение акций крупнейшей интернет-компании Google.

Groupon, запланировавший IPO на 2011 год, исследовательская компания VC Expert оценивает в сумму от 6,4 до 7,8 млрд. долларов США. Среди его инвесторов - фонд DST Global, президентом которого является глава компании Mail.Ru Group Юрий Мильнер - фонду принадлежит более 5 процентов Groupon. DST проявлял интерес и к другому лидеру по привлечению инвестиций в США – сервису Twitter, однако о конкретных планах капиталовложений пока не сообщал [14].

Европейский рынок венчурного капитала. Сегодня европейский сектор венчурного капитала имеет значительные достижения, и в последнее время перспективы его развития выглядят многообещающе. Европейские фонды венчурного капитала уже выплачивают более 5 млрд. евро ежегодно по 5000 - 7000 индивидуальным инвестициям.

Частное акционирование (венчурный капитал) в Европе развилось буквально за последнее десятилетие. Хотя Великобритания все еще лидирует в этом секторе, являясь держателем 40 процентов европейского портфеля ценных бумаг, отрасль венчурного капитала в европейской экономике приобрела географическое разнообразие.

Кроме национальных программ поддержки венчурного бизнеса, инициированных правительствами западноевропейскими стран, есть целый ряд международных программ, реализуемых и финансируемых Европейским Советом. Так, программа «EuroTech Capital» нацелена на создание стимулов для привлечения венчурных фондов к финансированию крупных международных проектов в области высоких технологий, реализуемых в рамках межправительственных соглашений между странами Западной Европы. Программа «Sprint» призвана совместно с венчурными фондами оказывать финансовую поддержку малым и средним фирмам, занимающихся разработкой новейших технологий. В рамках программы «Value» производится финансирование исследований по целесообразности инвестиционных проектов, ориентированных на привлечение венчурного финансирования. Программа “Joint Venture Phare” стимулирует создание совместных предприятий с участием венчурного бизнеса в странах Центральной и Восточной Европы [25, с. 43].

В приложении Г показана средняя величина доходов, полученных в результате IPO в Европе на фондовых биржах за 2009 год.

Существует  разделяемое многими мнение, что  по причине более низких в Европе затрат на управление и связанных  с ними затрата на проведение IPO европейские фондовые биржи становятся более привлекательными для малых технологических компаний по сравнению с американскими. В ходе проведенных интервью выяснилось, что подобные расходы на достижение соответствия правилам американских бирж чрезмерно высоки для малых компаний; таким образом, возрастает вероятность того, что малые, профинансированные венчурным капиталом, компании продолжат свои поиски капитала за пределами США [10, с.366].