Сделки РЕПО и связанные с ними риски

В случае, если к оговоренному сроку курс ценных бумаг повышается, требовать заключения обратной сделки становится выгодным "покупателю" бумаг в первоначальной сделке: "купив" бумаги по одному курсу, он получил возможность "продать" их по более высокой цене. Наоборот, в случае понижения курса требование заключения обратной сделки становится выгодным для бывшего "продавца" ценных бумаг - "продав" бумаги по одному курсу, он может "выкупить" их по более низкой цене.

Почему термины "продавец" и "покупатель", а также - производные  от них приведены в кавычках? Потому, что в собственном смысле покупки (приобретения в собственность бумаг) и продажи (приобретения в собственность денег) при заключении первой сделки не происходит. Если бы перед нами действительно была покупка и продажа в собственном, гражданско-правовом, а не экономическом понимании этого термина, нам было бы довольно трудно объяснить, почему по прошествии определенного срока один контрагент может заставить другого возвратить ранее полученное. Если деньги и бумаги были переданы в собственность, то как может третье лицо ограничивать права их собственника, заставляя его распоряжаться бумагами или деньгами одним ему удобным образом?

Изложенное наводит на мысль, что перед нами не две сделки, как может показаться на первый взгляд, - сделка купли-продажи + сделка обратного  характера, - а одна сделка, распадающаяся, правда, на два этапа. Этап первый - определение  качеств сторон - кто будет играть на повышение ("продавать" бумаги или репортировать) и кто будет играть на понижение ("покупать" бумаги, или депортировать). После этого устанавливаются все иные характеристики операции, которую мы первоначально наименовали "обратной сделкой", предмет операции, срок и место ее совершения, способ определения курса ценных бумаг.

На втором этапе стороны  определяют, как заинтересовать друг друга в исполнении заключенной  сделки в будущем. Тот, кто собирается в будущем "продавать" бумаги, должен сегодня "купить" их, т.е. внести за приобретение себе права принудить  контрагента принять бумаги в  будущем по курсу дня некую  денежную сумму. И наоборот: тот, кто  собирается в будущем "покупать" бумаги, должен сегодня "продать" их, т.е. внести за приобретение себе права  принудить контрагента отдать бумаги в будущем по курсу дня некую  сумму этими же ценными бумагами.

Итак, каждый участник сделки репорта приобретает для себя право принудить своего контрагента  к совершению выгодных для него действий, обеспечивая это свое право предварительным  внесением контрагенту денежных средств или ценных бумаг. Его  право собственности на внесенные  деньги и ценные бумаги, несомненно, сохраняется, однако обременяется неким  специфическим правом контрагента, принявшим соответствующие ценности, содержание которого - возможность  удерживать полученные средства до момента  исполнения контрагентом сделки в будущем. Внешнее сходство с правом удержания  обманчиво, ибо, как мы уже говорили, предметом удержания не могут  быть деньги. Кроме того, предмет  удержания может быть продан кредитором для удовлетворения своих требований из его стоимости. Здесь же деньги и ценные бумаги могут использоваться получившим их лицом по собственному усмотрению с тем, однако, условием, чтобы к сроку исполнения сделки каждое из них могло бы представить  заменители соответствующего количества денег или бумаг. Перед нами - неизвестный  специфический способ обеспечения  исполнения договора о покупке и  продаже прав на деньги и ценные бумаги, который еще ждет своих  исследователей.

К сделкам РЕПО допускаются  Дилеры - кредитные организации, относящиеся  в течение трех последних месяцев  к категории финансово стабильных банков в соответствии с Письмом  Банка России от 28 мая 1997 г. № 457 “О критериях  определения финансового состояния  банков”, заключившие с Банком России “Генеральное соглашение об участии  в операциях РЕПО с ГКО-ОФЗ” и  имеющие собственный портфель базовых  выпусков ГКО-ОФЗ не менее 40 млн. руб. по рыночной стоимости. ⁽⁸⁾

 Сделки РЕПО ЦБ РФ

Отдельным сегментом рынка  РЕПО является совершение таких операций Центральным банком России под залог  ГКО/ОФЗ. И хотя формально принцип  совершения таких сделок практически не отличается от операций между профессиональными участниками, цели, которые ставят себе контрагенты в данный момент, совсем иные. Для Центрального банка механизм сделок РЕПО является инструментом регулирования текущей банковской ликвидности. Причем Банк России осуществляет как прямое РЕПО, так и обратное, т.е. предоставляет кредиты банкам или привлекает свободные деньги с рынка (см. таблицу). Тем самым в зависимости от ситуации на денежном рынке либо принимает дополнительные меры для стерилизации избыточной денежной массы, либо, наоборот, предоставляет банкам недостающие ресурсы.

Для второй стороны сделки преимуществом является несколько  моментов: во-первых, по таким сделкам  риски и контрагента, и инструмента  залога минимальны. Во-вторых, денежные средства у ЦБР, как правило, можно  занять под минимальную на рынке  ставку.

«Минусами» являются некоторые  ограничения, которые предъявляются  участникам сделки для получения  возможности осуществления операций РЕПО с ЦБР. То есть многие бы хотели, но не все это могут себе позволить.

Также необходимо упомянуть  УКАЗАНИЕ ЦБ РФ от 30.12.2003 N 1365-У "ОБ ОСОБЕННОСТЯХ ПРОВЕДЕНИЯ БАНКОМ РОССИИ ОПЕРАЦИЙ ПРЯМОГО  РЕПО С КРЕДИТНЫМИ ОРГАНИЗАЦИЯМИ", которым установлены особенности  проведения Банком России сделок прямого  РЕПО с кредитными организациями  по государственным ценным бумагам  и облигациям Банка России с расчетами  по сделкам в валюте Российской Федерации. Под сделками прямого РЕПО понимаются сделки РЕПО с блокировкой обеспечения, по которым продавцом облигаций  по первой части сделки и покупателем  облигаций по второй части сделки является кредитная организация, а  покупателем облигаций по первой части сделки и продавцом облигаций  по второй части сделки является Банк России. Сделки прямого РЕПО осуществляются Банком России только с кредитными организациями, заключившими с Банком России соглашение о проведении операций прямого РЕПО.⁽⁷⁾

3. Особенности правового регулирования сделок РЕПО.

4.1. Проблемы регулирования сделок РЕПО нормами гражданского законодательства

Исследование правовой природы срочных сделок и определение  их места в системе гражданского права Российской Федерации немыслимо  без анализа нормативных актов, регулирующих сделки РЕПО. Изучение действующего законодательства (законодательства в  широком смысле слова) преследует цель проанализировать, какой смысл вкладывает законодатель в каждую из срочных сделок, и очертить примерный круг нормативных актов, затрагивающих данные отношения. Степень проработанности права и его адекватность сложившимся отношениям напрямую зависят от уровня понимания регулируемых отношений в доктрине и практике. Сделки РЕПО в этом плане не исключение. ⁽⁵⁾

Внедрение рыночных отношений  способствовало появлению срочных  сделок в предпринимательской деятельности, и законодателю вслед за этим приходилось  реагировать и высказывать свое отношение к ним. Термин РЕПО прочно вошли в лексикон законодателя и используются как в законодательных актах (например, в подп.12 п.2 ст.149 Налогового Кодекса РФ), так и в многочисленных подзаконных актах. Каждая из срочных сделок часто упоминается в подзаконных актах, в основном административно-правового характера. Это прежде всего акты Правительства РФ, ФКЦБ РФ, ЦБ РФ, МНС РФ и других ведомств по вопросам лицензирования, налогового и валютного права, контроля за соблюдением законодательства в сфере рынка ценных бумаг, статистического учета. Но уже при поверхностном просмотре внушительного массива нормативных актов, регулирующих срочные сделки, сразу же можно отметить фрагментарность и отрывочность регулирования, а также некоторую неопределенность при квалификации отношений. Лишь в единичных нормативных актах вместо отрывочного упоминания содержатся положения, определяющие, что понимать под сделкой РЕПО и регулирующие порядок совершения этих срочных сделок. ⁽⁸⁾

Прежде, чем перейти к  их рассмотрению, нельзя не сказать  о Гражданском Кодексе РФ - основополагающем акте в сфере частного права, устанавливающем  как базовые принципы гражданского права, так и детально регулирующем вещно- и обязательственно-правовые институты. Анализ каждой из срочных сделок невозможен в отрыве от норм ГК РФ. При изучении нормативных актов, регулирующих срочные сделки, необходимо учитывать их соответствие положениям ГК РФ.

Федеральная комиссия по рынку  ценных бумаг РФ и Центральный  Банк РФ в пределах своей компетенции  также принимают нормативные  акты, регулирующие срочные сделки.

В постановлении ФКЦБ РФ устанавливается порядок совершения срочных сделок и определяется понятие  сделки РЕПО. В ряде нормативных  актов ЦБ РФ предусмотрен порядок  совершения коммерческими банками  операций с такими срочными сделками как РЕПО.

25 марта 2003 года Банк  России выпустил сразу два  нормативных акта: Положения «Об  обслуживании и обращении выпусков  федеральных государственных ценных  бумаг» (№ 219-П) и «О порядке  заключения и исполнения сделок  РЕПО с государственными ценными  бумагами Российской Федерации» (№ 220-П). В результате уже в  августе прошедшего года в  торговую систему ММВБ были  внедрены новые для этой биржи  технологии - сделки междилерского РЕПО, а также сделки купли-продажи государственных ценных бумаг, срок исполнения которых составляет один или два дня. Что касается срока сделок междилерского РЕПО, то он может варьироваться от 1 до 180 дней с возможностью пролонгации до 90 дней, причем исполнение обязательств по первой части сделки может осуществляться как в день заключения, так и в последующие даты. ⁽⁸⁾ Технология междилерского РЕПО обеспечивает следующие возможности контрагентам по сделке:

· вносить компенсационные  взносы, благодаря которым сохраняется  баланс стоимости обеспечения ценных бумаг и суммы денежных средств  в РЕПО;

· регулировать кредитный  риск путем дисконтирования стоимости  обеспечения ценных бумаг;

· изменять в течение  срока РЕПО условия сделки (ставку и срок исполнения, границы изменения  дисконта обеспечения);

· технически блокировать  обеспечение сделки до даты исполнения второй части сделки.

Применительно к срочным  сделкам не вызывает сомнений гражданско-правовая природа данных отношений. Возможны разные оценки и квалификации сделок РЕПО, но, опять же, в рамках гражданского права. Из этого следует, что гражданско-правовой режим полностью охватывает данные отношения. Соответственно, оценку нормативных  актов, регулирующих срочные сделки, необходимо проводить с учетом ст.3 ГК РФ, устанавливающей иерархию нормативных  актов, порядок их принятия и, что  понимать под гражданским законодательством. Кроме того, очень важно, что установленный  в гражданском праве порядок  возникновения, осуществления, изменения  и прекращения прав и обязанностей в вещных и обязательственных  правоотношениях и используемый для описания этого юридический  инструментарий не может быть произвольно  изменен ведомственным решением, независимо от "благовидных" причин.

В литературе и нормативных  актах неоднозначно, как уже говорилось выше, решается вопрос о месте срочных  сделок в системе гражданского права. Камнем преткновения стало признание  срочных сделок или самостоятельным  объектом гражданских прав в виде так называемой "производной ценной бумаги", либо отнесение их к одному из оснований возникновения гражданских прав, т.е. к юридическому факту в виде двусторонней сделки (например, договора купли-продажи).

Первое утверждение во многом базируется на американской практике регулирования в сфере ценных бумаг и связано с такими современными характеристиками прежде всего фьючерсной и опционной биржевой торговли как стандартность условий, обезличенность отношений (стороны не всегда знают, кто является их контрагентом, т.к. исполнение обязательств происходит через расчетную палату биржи) и относительно высокой ликвидностью фьючерсных и опционных контрактов. ⁽⁷⁾

Закон о ценных бумагах  США от 1933 г. не указывает признаков  ценной бумаги и не дает определения, ограничиваясь перечислением разновидностей ценных бумаг, в числе которых  названы депозитарная расписка, удостоверяющая депонирование ценных бумаг, и простые  или двойные опционы.

Вышеуказанные свойства фьючерса и опциона и наличие показательных  примеров в англосаксонской правовой системе наводит некоторых авторов  на мысль о том, что фьючерс  и опцион всего-навсего удостоверяют право на определенный базовый актив (валюту, ценные бумаги, товары и т.д.) и поэтому являются производными ценными бумагами.

Ограничиваясь указанием  на одно только право, из поля зрения упускается ряд существенных моментов. Во-первых, происходит стандартизация не просто отвлеченных условий, а условий  договора. Сужение права выбора сторон при определении содержания практически  всех условий договора, кроме цены, не порождает самостоятельного объекта  права - фьючерсного и опционного контракта. Заключая договор, стороны  принимают на себя обязательства  по передаче и принятию товаров и  денежных средств, а не контракта. Особенности  механизма биржевой торговли, существенно  видоизменяющие договор купли-продажи, т.к. акцент смещается с реального  встречного исполнения на уплату разности, все расчеты производятся с помощью  клиринговой палаты, не отрицают и  не отвергают наличия договора. Во-вторых, в соответствии со ст.142 ГК РФ, ценная бумага - это документ, удостоверяющий имущественное право. Если некоторые  из срочных сделок признать "производной" ценной бумагой, то непонятно, какого рода имущественное право удостоверяется. Право на базовый актив (товары, валюта и др.)? Выше показано, что характеристики товара рассматриваются через условия  договора. На разницу цен, иначе называемую вариационной маржой? Но что же это за имущественное право, когда в момент совершения сделки неизвестно, какой из сторон оно принадлежит и какова его денежная оценка. ⁽⁷⁾

Противоречия, возникающие, если расценивать срочные сделки как один из объектов гражданских  прав, устраняются, если рассматривать  срочные сделки как одно из оснований  возникновения гражданских прав и обязанностей. Вопрос о месте  этого основания в системе  юридических фактов крайне спорен. Или это односторонняя сделка, или, наоборот, двусторонняя, или совокупность сделок. Впрочем, исследование данного  вопроса лучше проводить с  учетом особенностей сделок РЕПО.