Источники краткосрочного финансирования организаций

несоответствие финансового консультанта на рынке ценных бумаг, подписавшего проспект ценных бумаг установленным требованиям;

внесение в проспект эмиссии или в решение о выпуске облигаций ложных сведений либо сведений, не соответствующих действительности.

Если выпуск будет зарегистрирован, эмитент вправе приступить к первичному размещению облигаций, которое осуществляется в течение срока, указанного в зарегистрированном решении о выпуске облигаций, но который не может превышать одного года с даты государственной регистрации выпуска облигаций. Облигации могут быть размещены в форме:

• подписки – отчуждения облигаций на основания гражданско-правовых договоров, в том числе договоров купли-продажи, мены, соглашении о новации;
• конвертации – отчуждения облигаций владельцам размещенных ранее облигаций иного выпуска эмитента с анулированием (погашением) последних.

При размещении облигаций компании могут воспользоваться услугой  андеррайтеров, чьи услуги стоят недешево, но размещение с их помощью становится эффективнее.

По окончании первичного размещения облигаций эмитент представляет в регистрирующий орган отчет об итогах выпуска не позднее 30 дней окончания срока размещения облигаций, указанного в зарегистрированном решении о выпуске, а в случае, если все облигации были размещены до истечения этого срока, - не позднее 30 дней после размещения последней облигации этого выпуска. После регистрации отчета выпуск считается состоявшимся.

Отчет об итогах выпуска облигаций должен содержать следующую информацию:

• даты начала и окончания размещения облигаций;
• фактическую цену размещения облигаций;
• количество размещенных облигаций;
• общий объем поступлений за размещенные облигации.

Решение об отказе в государственной регистрации отчета об итогах выпуска облигаций может быть принято регистрирующим органом в случае нарушения эмитентом в ходе эмиссии облигаций требований законодательства РФ, в частности в случае:

а) нарушения условий размещения, предусмотренных зарегистрированным решением о выпуске облигаций;

б) невыполнения эмитентом установленных требований к раскрытию информации о выпуске облигаций;

в) уменьшения эмитентом в течение срока размещения облигаций размера уставного капитала, в результате которого объем выпуска облигаций составляет сумму, превышающую размер уставного капитала или величину обеспечения, предоставленного третьим лицом, в случае, когда соответствующие ограничения по объему выпуска установлены законодательством РФ;

г) расторжения или прекращения по иным основаниям сделки по представлению обеспечения по облигациям или уменьшения размера предоставленного обеспечения по облигациям выпуска до величины, не соответствующей требованиям законодательства РФ;

д) нарушения эмитентом срока представления в регистрирующий орган отчета об итогах выпуска облигаций, установленного Стандартами эмиссии ценных бумаг и регистрации проспектов ценных бумаг;

е) несоответствия состава сведений, содержащихся в отчете об итогах выпуска ценных бумаг, установленным Стандартами;

ж) внесения в отчет об итогах выпуска ценных бумаг ложных сведений или сведений, не соответствующих действительности (недостоверных сведений).

Облигации представляют собой сложный финансовый инструмент, для применения которого необходимо развитое и гибкое правовое регулирование, учитывающее все аспекты данного финансового инструмента. Правовое регулирование облигаций планомерно обновляется и совершенствуется. Осенью 2003 г. вступили в силу новые нормативные правовые акты ФКЦБ России, регулирующие вопросы выпуска и обращения ценных бумаг (в частности, облигаций), - Стандарты эмиссии ценных бумаг и регистрации проспектов ценных бумаг (далее - Стандарты) и Положение о раскрытии информации эмитентами эмиссионных ценных бумаг (далее - Положение о раскрытии информации). Уже в декабре 2003 г. в указанные нормативные акты постановлениями ФКЦБ России были внесены изменения и дополнения. Указанные акты внесли значительные изменения в отношении регулирования эмиссии облигаций и регламентации связанных с эмиссией облигаций вопросов, например раскрытия информации при публичном размещении облигаций. В настоящее время можно выделить следующие основные новеллы правового регулирования эмиссии и обращения облигаций: 
1) установлена система требований, направленных на повышение привлекательности облигаций за счет повышения прозрачности финансового состояния эмитента;

2) расширены возможности эмитентов  по установлению размера дохода  по облигациям, но перечень способов установления процентной ставки носит закрытый характер, до выхода этого закона компании прибегали к различным схемам установления доходности по выпускаемым облигациям, теперь создана законодательная база, которая может быть применена на практике;

3) установлены детализированные  нормы, направленные на применение  способов обеспечения обязательств  эмитента по облигациям.

Изменение правового регулирования в сфере раскрытия информации (увеличение объемов информации, раскрываемой при публичном размещении и обращении ценных бумаг) направлено в первую очередь на защиту прав инвесторов и повышение инвестиционной привлекательности инструментов долгового рынка. Указанные задачи достигаются следующими способами: раскрытием подробной информации об эмитенте; раскрытием подробной информации о лицах, предоставляющих обеспечение по облигациям; раскрытием большего объема информации в процессе публичного размещения облигаций (на этапах эмиссии); использованием одновременно нескольких способов раскрытия информации, включая ленту новостей уполномоченных информационных агентств, Интернет и периодические печатные издания; раскрытием информации об инвестициях повышенного риска; участием финансового консультанта в процессе раскрытия информации.

Увеличение объема раскрываемой информации, а также требование о раскрытии информации одновременно несколькими способами, включая раскрытие информации на каждом этапе эмиссии и обязательное участие финансового консультанта в раскрытии информации в случае регистрации проспекта ценных бумаг (если облигации размещаются путем открытой подписки либо путем закрытой подписки с последующим публичным обращением облигаций), установление жестких требований к источникам опубликования информации привели к увеличению затрат эмитента на осуществление эмиссии. 
Тем не менее введение новых требований по раскрытию информации в целом не повлияло на объем выпусков облигаций.

Большое значение для осуществления выпуска облигаций имеют новые требования по раскрытию информации, направленные на исключение практики использования «специальных» компаний, создаваемых для выпуска облигаций (аналог западных SPV).

Положение о раскрытии информации предусматривает, что в случае если исполнение обязательств по облигациям обеспечивается банковской гарантией или поручительством третьего лица (лиц), являющегося юридическим лицом (лицами) по законодательству места регистрации, то по каждому такому лицу дополнительно раскрываются сведения в объеме практически полного проспекта ценных бумаг (за исключением сведений, предусмотренных разделами о размещаемых ценных бумагах эмитента).

При этом в соответствии с изменениями в Положении о раскрытии информации, в случае если лица, предоставившие обеспечение, раскрывают информацию в форме ежеквартальных отчетов и сообщений о существенных фактах, в проспекте указываются только сведения об источниках, которые используются данными лицами для такого раскрытия информации. Данное требование является менее обременительным для эмитентов, чем раскрытие информации о поручителях и гарантах в объеме практически полного проспекта ценных бумаг, и в то же время обеспечивает всем заинтересованным лицам раскрытие информации о лице, предоставляющем обеспечение по облигациям.

В соответствии с существующей на данный момент практикой большинство компаний не отказываются от использования SPV, соглашаясь на раскрытие информации о материнской компании или группе компаний, выступающих поручителями и гарантами, в объеме, предусмотренном новым правовым регулированием.

Еще одним требованием, направленным на повышение прозрачности облигаций и защиту интересов инвесторов, является обязательная идентификация облигаций повышенного риска. Стандарты и Положение о раскрытии информации предусматривают, что, в случае если суммарная величина обязательств по облигациям, включая проценты, превышает сумму стоимости чистых активов эмитента и размера предоставленного обеспечения, титульный лист проспекта таких облигаций должен содержать указание на то, что приобретение ценных бумаг - это инвестиции повышенного риска.

Новые Стандарты предусматривают следующие способы установления процентной ставки по купонам облигаций:

а) в виде формулы с переменными, значения которых не могут изменяться в зависимости от усмотрения эмитента;

б) путем указания на то, что процент (купон) или порядок его определения в виде формулы с переменными, значения которых не могут изменяться в зависимости от усмотрения эмитента, определяется эмитентом облигаций до даты начала размещения облигаций; 
в) путем указания на то, что процент (купон) или порядок его определения в виде формулы с переменными, значения которых не могут изменяться в зависимости от усмотрения эмитента, определяется эмитентом облигаций с учетом заявок, подаваемых на торгах (аукционе, конкурсе), на которых осуществляется размещение облигаций; 
г) путем указания на то, что процент (купон) или порядок его определения в виде формулы с переменными, значения которых не могут изменяться в зависимости от усмотрения эмитента, определяется эмитентом облигаций после государственной регистрации отчета об итогах выпуска облигаций, в том числе с учетом заявок, подаваемых на торгах (аукционе, конкурсе), если решение о выпуске облигаций предусматривает выплату процента (купона) по двум и более купонным периодам.

В настоящее время достаточно редко выпускаются облигации с купонной ставкой, фиксированной на весь период обращения ценных бумаг. В связи с этим несомненным плюсом действующих нормативных актов является установление возможности определения ставок по купонам облигаций путем проведения конкурса (аукциона). Большинство облигаций в последнее время размещаются путем проведения торгов (конкурса) по определению процентной ставки по первому купону. Данный способ можно назвать самым сбалансированным в смысле возможности учета интересов как инвесторов, так и эмитента. Ценность аукциона заключается прежде всего в том, что в ходе аукциона может быть определена купонная ставка и одновременно могут быть удовлетворены заявки на приобретение и продажу облигаций владельцев. Однако анализ Стандартов показывает, что на практике аукцион не может быть проведен при определении ставок по всем купонным периодам.

Новые Стандарты предусматривают нормы, обеспечивающие права инвесторов в случае установления ставок по купонам на усмотрение эмитента после государственной регистрации отчета об итогах выпуска ценных бумаг и ограничивающие возможности по определению купонной ставки в ходе аукциона. В частности, эти нормы содержат:

• обязанность эмитента приобрести или досрочно погасить облигации по требованиям их владельцев, заявленным в течение срока, установленного решением о выпуске облигаций, который должен составлять не менее 5 последних дней купонного периода, предшествующего купонному периоду, по которому эмитентом определяется размер процента (купона);
• обязанность эмитента определить в цифровом выражении, в виде процента от номинальной стоимости или в виде формулы с переменными, значения которых не могут изменяться в зависимости от усмотрения эмитента, размер процента (купона) по облигациям по каждому купонному периоду, по которому размер процента (купона) определяется эмитентом облигаций после регистрации отчета об итогах выпуска, а также раскрыть информацию об этом в срок, установленный решением о выпуске облигаций, который должен быть не менее 5 дней до окончания предшествующего купонного периода.

При этом Стандарты не устанавливают, что перечисленные выше требования не применяются в случае, если процентная ставка по купону определяется на аукционе. При проведении аукциона исполнить оба перечисленных выше требования достаточно сложно. Если аукцион проводится за 6 дней до окончания купонного периода и соответственно информация об определенной ставке раскрывается за 5 дней до окончания предшествующего купонного периода, то удовлетворение заявок на продажу облигаций, поданных в ходе аукциона, не лишает владельцев облигаций права требовать приобретения облигаций в течение последних 5 дней предшествующего купонного периода. Следовательно, проведение аукциона практически теряет смысл, поскольку после его осуществления эмитент в соответствии со Стандартами должен приобрести облигации по заявкам, полученным в течение последних 5 дней. Проведение аукциона в дату выплаты купона для обеспечения права держателей облигаций требовать их выкупа непосредственно перед датой начала нового купонного периода невозможно, поскольку информация об определенной ставке по купону должна быть раскрыта заранее, в предусмотренный Стандартами срок.

Таким образом, купонная ставка может быть определена по итогам заявок, поданных в ходе аукциона, только по первому купонному периоду, поскольку при этом не применяются указанные выше требования Стандартов о предварительном раскрытии информации.

Однако необходимо отметить, что сама возможность определения эмитентом купонной ставки после регистрации отчета об итогах выпуска размещенных облигаций является расширением прав эмитентов. Достаточно долгое время нормативные акты ФКЦБ России не предоставляли эмитенту такой возможности. Порядок определения размера дохода по облигациям должен позволять устанавливать размер дохода владельцев облигаций в зависимости от изменения указанных в таком порядке показателей (факторов).

Закон «О рынке ценных бумаг» (далее - Закон № 39-ФЗ в редакции от 28 декабря 2002г.) установил ограниченный перечень способов обеспечения исполнения обязательств по облигациям. Помимо поручительства и банковской гарантии, предусмотрены государственная или муниципальная гарантии, а также залог. При этом предметом залога по облигациям с залоговым обеспечением могут быть только ценные бумаги и недвижимое имущество.

Указанные положения закона были детализированы в Стандартах и Положении о раскрытии информации, в которых перечислены сведения, подлежащие включению в решение о выпуске ценных бумаг и проспект ценных бумаг. Также это касается дополнительных документов, которые необходимо представить в регистрирующий орган для государственной регистрации выпуска облигаций с обеспечением, и дополнительных требований по раскрытию информации, включая обязанность эмитента раскрывать информацию о порядке реализации прав владельцев облигаций по предоставленному обеспечению. Кроме того, эмитент обязан раскрыть информацию о неисполнении либо ненадлежащем исполнении своих обязательств по облигациям. Вместе с тем необходимо указать в эмиссионных документах порядок обращения в случае такого неисполнения к лицу, предоставившему поручительство, а также порядок обращения в суд с иском к эмитенту и поручителю, в том числе подведомственность споров. 
Закон № 39-ФЗ и Стандарты сделали более определенным механизм заключения договора поручительства. Предусмотрено, что договор поручительства считается заключенным с момента возникновения у первого владельца облигаций прав на такие облигации. При этом письменная форма договора поручительства считается соблюденной. В соответствии с данным порядком Стандарты не требуют представления для государственной регистрации выпуска документа, подтверждающего предоставление третьим лицом обеспечения по ценным бумагам; все условия поручительства прописываются в решении о выпуске, которое заверяется поручителем. При такой схеме решение о выпуске можно считать офертой на заключение договора поручительства, а приобретение облигаций - ее акцептом. С переходом прав на облигацию с обеспечением к новому владельцу переходят все права, вытекающие из такого обеспечения. Кроме того, Закон № 39-ФЗ и Стандарты устанавливают, что договор поручительства может предусматривать только солидарную ответственность поручителя и эмитента.