Теория инвестиций

По характеру  обращения финансовые активы делятся на рыночные (т.е. свободно обращающиеся и являющиеся объектом купли/продажи на фондовых рынках) и нерыночные (не являющиеся объектом свободной купли/продажи, например – банковские депозиты и займы).

Более детальные классификации  финансовых активов можно найти  в соответствующей литературе.

Как уже отмечалось, изучаемая  дисциплина посвящена процессам  финансового инвестирования. 

Можно дать следующее определение  процесса финансового инвестирования. 

Определение . Под процессом финансового инвестирования понимается последовательность этапов подготовки, принятия и реализации управленческих решений при помещении денежного капитала в финансовые активы (инструменты).

Как следует из приведенного определения, реализация процессов финансового инвестирования предполагает выполнение ряда этапов. Основными этапами данного процесса являются:

1.     Постановка целей инвестирования.

2.     Анализ объектов инвестирования.

3.     Формирование инвестиционного портфеля.

4.     Управление инвестиционным портфелем.

5.     Оценка эффективности принятых решений.

Первый этап включает определение целей инвестирования, способных обеспечить их достижение объектов (активов) и необходимого объема помещаемых средств. Следует отметить, что, являясь отражением многообразия и сложности современных экономических отношений, цели инвестирования могут быть самыми различными. Наиболее часто в качестве цели финансового инвестирования указываются:

·          получение разового или многократного дохода;

·          прирост денежного капитала;

·          и то и другое.

Помимо наиболее общих, на практике финансовые инвестиции часто  преследуют следующие цели:

·          поддержка ликвидности;

·          балансировка активов и обязательств;

·          выполнение будущих обязательств;

·          получение налоговых или иных льгот;

·          смена собственников или перераспределение собственности;

·          участие в управлении деятельностью эмитента;

·          стратегические (завоевание места на рынке) и др.   

Независимо от конкретных целей инвестирования, при их формулировке необходимо учитывать такие важнейшие факторы как продолжительность операции (временной горизонт), ее ожидаемую доходность, ликвидность и риск.

В экономической теории для оценки оптимального соотношения между риском и доходностью применяют метод кривых безразличия и функции полезности. Следует отметить, что определение формы кривой (вида функции), точно описывающей соотношение риск/доходность для конкретного инвестора, является достаточно сложной задачей, требующей применения методов математического анализа. Поэтому на практике иногда ограничиваются оценкой максимального уровня риска, на который инвестор согласен пойти при данном увеличении доходности.

Для учета фактора времени  обычно используются методы приведения потоков платежей к требуемому моменту в настоящем (дисконтирование) или в будущем (наращение). 

Основные теоретические  положения, методы и инструменты, применяемые  в процессе реализации первого этапа процесса финансового инвестирования содержатся в материале темы 1, представленной в КОПР.    

Этот этап инвестиционного  процесса завершается выбором потенциальных  видов финансовых активов в качестве кандидатов для включения в портфель.

Обычно основными видами таких активов являются облигации надежных эмитентов и обыкновенные и привилегированные акции ведущих корпораций. Обратите внимание на следующее обстоятельство. Несмотря на схожесть принципов оценки указанных активов, ее проведение имеет определенную специфику. В этой связи следует тщательно проработать материал темы 2 и темы 3, посвященный оценке облигаций и акций соответственно. Каждый приведенный пример в этих темах, несмотря на имеющиеся решения, рекомендуется выполнить еще раз самостоятельно. При этом для вычислений целесообразно использовать табличный процессор EXCEL . Компьютерное моделирование расчетов позволит вам глубже понять и усвоить сущность используемых методов и подходов к оценке основных финансовых активов.    

Отметим также, что несмотря на широкое распространение производных инструментов (главным образом – опционов и фьючерсов), последние характеризуются высоким уровнем риска и таким образом, относятся к объектам спекулятивных операций. Вместе с тем, подобные инструменты могут использоваться для защиты инвестиционного портфеля от возможных потерь (т.е. – для хеджирования рисков). Детальное рассмотрение сущности производных, принципов и методов их применения для хеджирования различных рисков дается в темах 5 и 6.       

Выбор объектов должен учитывать наряду с общими соображениями, такими как цели инвестирования и требуемый объем средств, также и статус инвестора как налогоплательщика.

Сущность второго этапа инвестиционного процесса, известного как анализ или оценка финансовых активов, заключается в определении и исследовании характеристик тех из них, которые в наибольшей степени способствуют достижению преследуемых целей.

Данный этап является одним  из наиболее важных в инвестиционном процессе и в этой связи рассмотрению сущности применяемых здесь подходов следует уделить особое внимание.

В настоящее время существуют различные подходы к анализу  финансовых активов. Однако в целом  все они являются следствием или  развитием двух основных направлений: фундаментального анализа и технического анализа.

Глубинные причины подобного  разделения, а нередко – и противопоставления, кроются в самой теории инвестиций и, в частности, в одной из ее важнейших гипотез – об эффективности финансовых рынков ( efficient capital market hypothesis ). Следует отметить, что эффективность рынка можно рассматривать в различных контекстах. Однако в теории инвестиций обычно говорят об информационной эффективности, под которой подразумевается полное отражение рыночными ценами всей доступной в данный момент информации.  

Гипотеза об информационной эффективности рынка возникла в 60-х годах как попытка объяснить отсутствие статистических закономерностей в движении цен на акции, обнаруженной в процессе исследований М. Кендалла (М. Kendall ). В дальнейшем рядом исследователей была предпринята попытка увязать случайное поведение цен с воздействием поступающей информации. При этом предполагается, что поступающая информация должна мгновенно влиять на цены и быть непредсказуемой, так как в противном случае колебания цен не были бы случайными. 

Таким образом, случайные  изменения цен являются результатом  информационной деятельности инвесторов, необходимой для анализа и  оценки стоимости финансовых активов. На рынке с высокой конкуренцией эта деятельность приводит к образованию равновесных цен, которые отражают всю имеющуюся в распоряжении инвесторов информацию. В результате на эффективном рынке нельзя получить прибыль, существенно превышающую нормальный (средний) уровень. 

Наиболее полно гипотеза об информационной эффективности финансовых рынков была обоснована и развита в трудах  Э. Фама ( E . Fama ).  В зависимости от того, какой смысл вкладывается в термин “вся доступная информация”, Э. Фама сформулировал три гипотетических уровня эффективности: слабая, средняя (“полусильная”) и сильная.

В соответствии со слабой формой гипотезы текущая цена актива полностью содержит в себе всю информацию об ее изменениях в прошлом. Из этой гипотезы, в частности, следует невозможность систематического получения сверхприбыли путем анализа исторических данных (т.е. – ценовых трендов).

Следующий уровень – это  “ полусильная” или средняя форма. В соответствии с ней не только историческая, но и вся общедоступная в текущий момент информация (например, публикуемая в финансовых изданиях, биржевых сводках, деловых новостях) немедленно отражается в текущих ценах и поэтому не может сделать рынок неэффективным. Это означает, что потенциально только использование недоступной для широкого круга инвесторов информации может обеспечить получение прибыли, превосходящей средний уровень для данного рынка.

Наконец, сильная форма гипотезы предполагает, что даже инвесторы, обладающие любой возможной информацией, не могут получить сколько-нибудь заметных преимуществ на эффективном рынке.

Следует отметить, что с  момента появления и по настоящее время гипотеза об информационной эффективности рынка является объектом многочисленных исследований, всевозможных тестирований и горячих дискуссий. Приводимые при этом оценки, мнения и доводы лежат в диапазоне от полной поддержки до полного неприятия. В целом многие исследователи признают, что в развитых странах рынки ценных бумаг в общем случае удовлетворяют слабой форме гипотезы эффективности. Более того, их некоторые сегменты, например, рынки государственных и высоконадежных корпоративных облигаций, а также рынки ведущих мировых валют, могут считаться эффективными в средней степени.

В этой связи к числу важнейших  и актуальных проблем, от решения  которых во многом зависит эффективность  инвестиционной деятельности, следует  отнести организацию ее информационного обеспечения.

Обеспечить адекватную оценку доступной  информации в процессе принятия инвестиционных решений призваны методы двух базовых направлений: фундаментального и технического анализа.

Фундаментальный анализ базируется на предположении о том, что любой финансовый актив имеет внутренне присущую ему или “истинную, справедливую” цену, которая равна дисконтированной на текущей момент стоимости генерируемого потока платежей. Таким образом, решение проблемы оценки главным образом зависит от того, насколько точно удастся определить или предсказать потоки платежей, время их осуществления и ставки дисконтирования. После того, как внутренняя стоимость актива определена, она сравнивается с его текущим рыночным курсом. Разница между внутренней стоимостью и текущим рыночным курсом представляет собой важную информацию, поскольку обоснованность заключения аналитика об объективности оценки конкретного актива зависит в значительной степени от этой величины.

Задача определения внутренней стоимости актива предполагает постоянный мониторинг и прогнозирование финансового и экономического состояния его эмитента, а также ряда общих рыночных, фундаментальных факторов. Таким образом, сущность фундаментального анализа – выявление и прогнозирование объективных внешних и внутренних факторов, влияющих на общее состояние эмитента, и как следствие, на стоимость его ценных бумаг в настоящем и будущем. Прогнозирование стоимости актива подразумевает разработку факторных моделей, отражающих изменение цен в зависимости от изменений ключевых, по мнению аналитика, внешних и внутренних факторов, оказывающих наиболее существенное влияние на деятельность эмитента.

В целом достоинствами фундаментального анализа являются высокая степень  детализации и научная обоснованность прогнозов, а также возможность многокритериального моделирования. Считается, что фундаментальный анализ ориентирован на среднесрочную и долгосрочную перспективу, т.е. на использование портфельными и стратегическими инвесторами.         

Изложение принципов и методов фундаментального анализа, а также используемых при этом теоретических предпосылок и концепций содержит материал тем 1, 2 и 3.

История технического анализа насчитывает чуть более века. Его возникновение связывают с именем Ч. Доу ( Ch . Dow ) – одного из создателей знаменитого индекса Доу-Джонса. Технический анализ изначально был ориентирован на использование в биржевой торговле и развивался параллельно с ней. Его различные методики создавались независимо друг от друга и лишь в 70-е годы оформились в единое направление.

Сторонники технического анализа полагают, что для определения  будущей стоимости актива достаточно исследовать динамику его некоторых характеристик в прошлом. К таким характеристикам технические аналитики относят: движение цен, объемы рыночной торговли (общее количество заключенных контрактов за определенный промежуток времени) и так называемый “открытый интерес” (общее число позиций, не закрытых в конце торгового дня). При этом главным параметром считается цена. Текущая цена актива в концентрированной форме отражает влияние всех объективных и субъективных факторов, таким образом, знание и исследование сущности последних не обязательно.

Поскольку текущая цена содержит в себе всю необходимую информацию, основная задача заключается в выявлении повторяющихся в прошлом тенденций ее динамики, т.е. трендов. При этом сопоставление существующих тенденций с прошлыми осуществляется исходя из предположения, что ценовые тренды периодически повторяются. Выделяют три основных вида трендов: бычий ( bullish ) или восходящий, медвежий ( bearish ) или нисходящий и боковой ( sideways ), при котором цена практически не меняется. Выявляя прошлые тенденции (распознавая тренды), аналитик пытается дать прогноз будущей динамики курсовых цен для рассматриваемых активов.

Главная аксиома технического анализа – “цена отражает все” – позволяет использовать его методики для исследования как товарных, так и финансовых рынков. Вместе с тем, из вышеизложенного следует, что базовые положения технического анализа противоречат гипотезе об эффективности рынков.

Как правило, технический  анализ ориентирован на краткосрочные  спекуляции и базируется на широком применении различных методов исследования и прогнозирования временных рядов. В настоящее время существуют мощные компьютерные программы, позволяющие автоматизировать процедуры технического анализа, что делает его достаточно популярным у биржевых игроков.